出于對美國和印尼生柴需求前景的擔憂，本周油脂隨多頭減倉出現(xiàn)顯著回落。其中，豆油及菜油主力從高點回落八百余點，跌幅超6%，相比之下，棕櫚油跌幅較克制。雖然距離特朗普就任總統(tǒng)尚有二個多月，其上任后的政策調(diào)整預(yù)期已隨其團隊人員任命落入市場交易。特朗普提名李·澤爾丁這個反生物燃料人士作為美國環(huán)保署署長顯然引發(fā)了恐慌，市場由上周的美國可能禁止中國UCO進口的樂觀轉(zhuǎn)變?yōu)閷ι锶剂蠐交炝x務(wù)量可能被大幅削減的悲觀，這帶來了美豆油超8%的下跌。盡管周五中國取消對UCO的出口退稅，與美國對中國UCO加稅效果類似，美豆油并未收復(fù)太多跌幅，暗示市場情緒發(fā)生變化。

此外，對印尼生柴補貼基金持續(xù)性不足的擔憂也讓本周市場萌生B40可能推遲的傳言，雖該傳言很快被印尼能礦部辟謠，但在無配套專項稅調(diào)整的情況下，市場并不看好B40執(zhí)行，這對棕櫚油看漲預(yù)期及信心帶來損害。在印尼過去幾個月產(chǎn)量和庫存均有修復(fù)的情況下，看漲預(yù)期動搖或可能增加其賣貨及高位兌現(xiàn)利潤的意愿。若國內(nèi)進口利潤修復(fù)并有買船跟上，多頭資金繼續(xù)離場，棕櫚油或有帶領(lǐng)油脂繼續(xù)回調(diào)的可能，否則以國內(nèi)當前尚不足以覆蓋剛需的買船狀況，庫存繼續(xù)下降將賦予近月多頭擠倉的可能性。我們預(yù)計未來幾周油脂市場不確定性較大，油脂價格波動性將相應(yīng)增加，建議單邊謹慎對待，印尼賣貨意愿及潛在政策變動需重點關(guān)注。

一、生物燃料前景擔憂，油脂高位回落

對美國和印尼生物燃料前景的擔憂一度引發(fā)多頭踩踏，本周油脂盤面隨資金大幅流出回調(diào)明顯。

上周特朗普獲得總統(tǒng)選舉未能顯著打壓油脂市場情緒，因商品市場短期交易者眾多，對當下的關(guān)注高于遠期。盡管市場普遍認為特朗普上任將不利于美國可再生燃料摻混義務(wù)量（RVOs）及油脂生柴投料需求增長，但傾向于認為在明年1月底特朗普上任及3月EPA發(fā)布RVOs前，美國生物燃料政策的潛在轉(zhuǎn)向難以發(fā)生，短中期多頭邏輯還可以繼續(xù)，但這顯然低估了特朗普的威力。在本周特朗普提名李·澤爾丁這個反生物燃料人士擔憂美國環(huán)保署屬長后，市場恐慌情緒被點燃，情緒很快由上周的美國可能禁止中國UCO進口的樂觀轉(zhuǎn)變?yōu)閷ι锶剂蠐交炝x務(wù)量可能被大幅削減的悲觀，這一度帶來本周美豆油超8%的下跌。

美豆油的下跌顯然外溢到了其他市場：1）擔憂美豆油需求影響大豆壓榨，CBOT大豆跌破1000美分，通過進口成本下移傳導(dǎo)至連盤豆油、豆粕市場；2）擔憂加菜油對美出口減弱而重新轉(zhuǎn)向?qū)θA出口，鄭州菜油也經(jīng)歷了較大幅回調(diào)；3）擔憂美豆油生柴需求減弱將使其重返出口市場，棕櫚油也出現(xiàn)相應(yīng)回調(diào)。

就在市場開始擔憂美國生物燃料增長前景之際，對印尼可能推遲B40實施時間的擔憂進一步加劇了多頭離場。雖然該傳言很快被印尼能礦部辟謠，但在無配套出口專項稅調(diào)整的情況下，市場普遍預(yù)計印尼明年用于發(fā)放生柴補貼的BPDPKS基金的資金難以維持全年運行，并不看好印尼明年B40的執(zhí)行。新增棕櫚油需求可能不及預(yù)期，這對市場繼續(xù)看漲棕櫚油的預(yù)期及信心帶來了損害，也抑制了隨后棕櫚油的盤面反彈幅度。

二、國內(nèi)取消UCO出口退稅，對國內(nèi)影響更偏利空

盡管周五晚間中國財政部及稅務(wù)總局公告將自2024年12月1日起取消對UCO 13%的出口退稅，與美國對中國UCO加稅效果類似，卻未能增加市場太多信心。美豆油反彈回落，周線仍收跌超6%，暗示市場情緒發(fā)生一定變化。在低減排、高CI值仍是豆油這種生柴原料硬傷的情況下，減少對中國UCO的進口或難帶來美豆油顯著的需求增量，其他來源的UCO及具有更高減排比例的牛油、玉米油的替代需求更有可能受益。

而對國內(nèi)市場來說，除了CBOT豆油上漲帶來的部分情緒帶動，影響則更偏利空一些。在2023年歐盟對中國的UCO及UCOME進行反傾銷、反欺詐調(diào)查后，國內(nèi)出口受到顯著沖擊，相當一部分UCOME出口轉(zhuǎn)化成原料UCO出口，主要出口目的地也從歐盟轉(zhuǎn)向美國，這導(dǎo)致了過去兩年里國內(nèi)生柴出口的顯著回落及UCO出口的顯著增長。海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2024年1-9月國內(nèi)已出口212.46萬噸UCO，超過2023年全年出口量，按此進度2024年UCO全年出口量或達280萬噸左右，這顯然是個很難忽視的規(guī)模。UCO出口受阻可能導(dǎo)致其流向飼用和其他領(lǐng)域，對正常的植物油需求帶來擠占。此外，國內(nèi)UCO原料除餐廚廢油外，在價格合適時也可能有POME、PAO、PFAD等棕櫚油基及其他油脂原料，取消UCO出口退稅對這些原料的需求也將帶來潛在長期利空。

三、關(guān)注產(chǎn)地棕櫚油賣貨及國內(nèi)買船動向

在生物燃料需求前景未能給市場帶來進一步提振的情況下，我們預(yù)計未來幾周產(chǎn)地賣貨意愿及國內(nèi)新增買船情況對油脂看漲情緒能否延續(xù)及后市走勢影響較為重要。不論是GAPKI數(shù)據(jù)還是產(chǎn)地反饋，過去幾個月的印尼棕櫚油產(chǎn)量已從干旱影響中出現(xiàn)恢復(fù)，但馬印價差仍整體處于低位，暗示印尼賣貨尚未完全恢復(fù)。從時間推算，印尼棕櫚油南部產(chǎn)區(qū)去年8-10月的干旱對產(chǎn)量的沖擊在8月后已經(jīng)減退，我們預(yù)計過去幾個月的印尼棕櫚油產(chǎn)量處于持續(xù)恢復(fù)中，在出口保持低迷的情況下，印尼棕櫚油庫存在8月達到年內(nèi)低點后趨于走升。

印尼賣貨意愿不足導(dǎo)致過去幾個月馬棕庫存重建不及預(yù)期，也導(dǎo)致國內(nèi)棕櫚油市場供應(yīng)緊張，成為這一輪棕櫚油走牛的重要驅(qū)動力。今年5-7月印尼產(chǎn)量及庫存下降影響賣貨意愿，較容易理解，但在8月以來產(chǎn)量及庫存恢復(fù)的情況下，印尼賣貨意愿依然不足，我們認為這背后有一些更深層次的原因值得思考。

我們認為，印尼產(chǎn)業(yè)囤貨待漲主要基于對明年印尼B40實施可能繼續(xù)提振價格的預(yù)期，為保障B40順利實施，不排除印尼可能采取限制出口或大幅提高出口專項稅的可能，這可能對價格帶來潛在刺激。此外，2022年以來印尼國內(nèi)大幅增加的罐容亦是保障，這顯著抬升了印尼感受到庫存壓力的閾值。盡管1500萬噸以上的罐容令印尼很難再生庫存壓力，可一旦市場看多預(yù)期出現(xiàn)松動，產(chǎn)業(yè)積極高位賣貨以兌現(xiàn)利潤，當前棕櫚油市場供應(yīng)緊張的局面或能很快被緩解，預(yù)計未來一段時間產(chǎn)地的賣貨意愿將較為關(guān)鍵。

近幾日印尼棕櫚油報價出現(xiàn)一定松動，在印尼過去幾個月產(chǎn)量和庫存均有修復(fù)的情況下，看漲預(yù)期動搖或增加其賣貨及高位兌現(xiàn)利潤的意愿。若國內(nèi)進口利潤能有修復(fù)并有買船跟上，多頭資金繼續(xù)離場，棕櫚油或有引領(lǐng)油脂繼續(xù)回調(diào)的可能，否則以國內(nèi)當前尚不足以覆蓋剛需的買船狀況，庫存繼續(xù)下降將賦予近月多頭擠倉的可能性。若再考慮印尼政策的不確定性，未來幾周油脂市場的價格波動性預(yù)計將增加，建議單邊謹慎對待。

綜合來看，在對生物燃料需求前景的擔憂下，本周油脂看漲情緒出現(xiàn)降溫。反生物燃料人士李·澤爾丁可能擔任EPA署長引發(fā)市場對美國生物燃料摻混義務(wù)量可能被大幅削減的憂慮，印尼BPDPKS基金緊張的收支狀況則令市場對印尼明年B40執(zhí)行效果并不看好，這均引致本周多頭資金離場意愿增長。因高CI值潛在限制美豆油投料，中國取消對UCO的出口退稅未能太好修復(fù)美豆油市場信心，而該政策對國內(nèi)油脂市場影響偏利空，限制該題材對油脂盤面的提振力度。在生物燃料需求前景未能給市場帶來進一步提振的情況下，預(yù)計未來幾周產(chǎn)地賣貨意愿及國內(nèi)新增買船情況對油脂看漲情緒能否延續(xù)及后市走勢影響較為重要。我們預(yù)計未來幾周油脂市場不確定性較大，油脂價格波動性將相應(yīng)增加，建議單邊謹慎對待，印尼賣貨意愿及潛在政策變動需重點關(guān)注。