自6月以來，滬膠主力1901合約始終處在11500—13000元/噸窄幅波動(dòng)。目前就橡膠自身而言，庫存壓力依然較大，需求端沒有亮點(diǎn)，但盤面價(jià)格的比價(jià)優(yōu)勢(shì)使其具備一定的抗跌性。然而，在橡膠自身矛盾未解決的情況下，促反彈的因素雖有匯率波動(dòng)、通脹預(yù)期等因素的炒作，但目前均無明顯跡象。筆者由此認(rèn)為，滬膠未來或繼續(xù)筑底。

輪胎出口環(huán)境不佳

在減稅政策紅利逐漸消退和加息沖擊下，美國經(jīng)濟(jì)自高位回落，并且貿(mào)易摩擦對(duì)美國經(jīng)濟(jì)自身也有負(fù)面影響，不僅導(dǎo)致新興市場(chǎng)國家經(jīng)濟(jì)惡化，而且這種狀態(tài)還會(huì)持續(xù)。根據(jù)市場(chǎng)分析，貿(mào)易摩擦對(duì)橡膠的影響頗大，主要體現(xiàn)在輪胎和制品行業(yè)。輪胎是中國出口美國的重要商品之一，也是橡膠最重要的下游市場(chǎng)，占比達(dá)到70%。例如，從歷史上美國對(duì)華的“雙反”調(diào)查案例來看，貿(mào)易摩擦對(duì)我國輪胎出口的影響很大。除了美國外，歐盟、印度、巴西等多個(gè)重要輪胎出口目的國近年來都對(duì)我國輪胎發(fā)起過“雙反”調(diào)查。目前來看，我國輪胎出口環(huán)境著實(shí)不佳。

供應(yīng)階段性過剩

就橡膠供需而言，要一分為二地看：全球橡膠供需是維持弱平衡的，但我國的橡膠供應(yīng)屬于階段性過剩。主要原因是，2017年兩次大的非標(biāo)價(jià)差行情，形成了很多基于非標(biāo)套利的物流，全球的邊際庫存流向了中國，今年國內(nèi)橡膠供應(yīng)過剩就是當(dāng)時(shí)的“后遺癥”。

國內(nèi)橡膠顯性庫存主要是保稅區(qū)庫存和交易所倉單，當(dāng)前都是處于較高水平。據(jù)統(tǒng)計(jì)，保稅區(qū)區(qū)內(nèi)庫存約有18萬噸，區(qū)外庫存還有30萬噸以上，并且還在持續(xù)入庫，料未來還是以累庫為主。另從交易所倉單來看，滬膠1901合約只消化了十幾萬噸舊膠，這與前兩年相比差距很大，說明實(shí)體的消化能力確實(shí)不佳。

下游表現(xiàn)無亮點(diǎn)

目前全鋼胎開工率達(dá)到近5年高點(diǎn)，半鋼胎開工率同比好于去年，但單胎的重量普遍下降，整體用膠量無增長(zhǎng)。根據(jù)季節(jié)性分析，未來3個(gè)月輪胎開工也是呈邊際遞減的。從保稅區(qū)庫存的去化速度也能看出，今年橡膠隱性庫存的消耗速度慢，下游略顯疲軟。

另外，橡膠自身最大的優(yōu)勢(shì)就是估值，即比價(jià)低。無論是內(nèi)外比價(jià)、替代比價(jià)，還是與各膠種的基差，當(dāng)前滬膠的溢價(jià)最低，這也正是滬膠弱勢(shì)卻抗跌的原因。當(dāng)然這是一種靜態(tài)評(píng)價(jià)，在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)沖擊來臨時(shí)，比價(jià)雖維持，但絕對(duì)價(jià)格會(huì)對(duì)應(yīng)浮動(dòng)。對(duì)當(dāng)前滬膠價(jià)格形成壓制的最直接行為還是套利和套保，無論是非標(biāo)套利還是內(nèi)外套利現(xiàn)在都還有機(jī)會(huì)，并且經(jīng)過2017年的全市場(chǎng)教學(xué)，參與到套保和套利中的資金越來越多。換言之，滬膠的估值必須被壓到無可再壓，才有反彈的可能。

整體來看，滬膠后期或難有起色，將延續(xù)筑底態(tài)勢(shì)，至少在11月合約交割完之前，市場(chǎng)壓力依舊很大。筆者分析后認(rèn)為，當(dāng)前膠價(jià)可定性為中性偏低，如果有系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，那么膠價(jià)下行仍有空間；如果沒有系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)前位置或?yàn)榈撞繀^(qū)間，待未來事件炒作帶來反彈契機(jī)。