基本面驅(qū)動

自2月以來，銅價持續(xù)震蕩上行，盡管上月末美俄會談對銅價帶來些許拖累，但未能改變銅價的強勢表現(xiàn)。

金屬屬性增強

近期海外宏觀市場主線清晰，依然圍繞貿(mào)易環(huán)境和美聯(lián)儲降息預(yù)期展開。2月為美聯(lián)儲貨幣政策的“空窗期”，1月20日特朗普正式就任美國總統(tǒng)后，關(guān)稅政策率先推出，海外宏觀市場的關(guān)注焦點從美國貨幣政策轉(zhuǎn)向關(guān)稅政策。雖然海外宏觀市場對銅價的短期影響可能增大，但預(yù)計不會對銅價產(chǎn)生實質(zhì)性方向干預(yù)。

3月美聯(lián)儲議息會議將于當?shù)貢r間18—19日舉行，會后將公布經(jīng)濟展望及點陣圖。市場普遍預(yù)計本次議息會議將繼續(xù)按兵不動。疊加美國1月通脹數(shù)據(jù)超預(yù)期，債券交易員預(yù)期美聯(lián)儲下一次降息將推遲至12月，并預(yù)計在2025年剩余時間里僅會有一次25個基點的降息。因此，美國貨幣政策對銅價的影響相對有限，銅價的金融屬性將主要體現(xiàn)在外貿(mào)環(huán)境變化以及避險情緒的波動。

海外礦山運行平穩(wěn)

近期海外礦山運行整體平穩(wěn)，未出現(xiàn)明顯的供應(yīng)擾動事件。據(jù)上海有色網(wǎng)消息，截至2月21日當周，進口銅精礦加工費報-10.8美元/噸，已連續(xù)一個月處于負值區(qū)間。

2024年12月5日，Antofagasta與江西銅業(yè)確定2025年銅精礦長單TC/RC分別為21.25美元/噸和2.125美分/磅，與2024年80美元/噸的長單加工費水平相差很大，與2024年四季度的35美元/噸及3.5美分/磅相比亦有明顯下調(diào)。根據(jù)上海有色網(wǎng)調(diào)研情況，3月國內(nèi)三家冶煉廠有檢修計劃，涉及精煉產(chǎn)能98萬噸、粗煉產(chǎn)能80萬噸，雖然較2月檢修力度擴大，但國內(nèi)陽極銅生產(chǎn)持續(xù)恢復(fù)，3月原料供應(yīng)緊張問題不大。

據(jù)相關(guān)機構(gòu)報道，寧波大榭碼頭正在建造集裝箱泊位，預(yù)計為期一年，這可能會造成查驗和堆場堵塞，從而進一步影響進口再生銅原料供應(yīng)。不過，春節(jié)假期因素對廢銅環(huán)節(jié)的影響正在持續(xù)減弱，陽極銅企業(yè)目前正在積極復(fù)工復(fù)產(chǎn)。由于“反向開票”問題對行業(yè)仍有影響，廢銅原料有更多流入陽極板的趨勢，陽極銅供應(yīng)有望在3月持續(xù)恢復(fù)，并驅(qū)動精廢價差在一定程度上走弱。

圖為精銅和廢銅含稅價差走勢

從全球交易所庫存情況來看，LME銅庫存自去年8月起便持續(xù)表現(xiàn)出明顯的庫存壓力，2月中旬起再度累積；上期所銅庫存自今年起便持續(xù)累積，2月庫存累積速度加快，截至2月21日當周已經(jīng)達到26萬噸以上；COMEX銅庫存結(jié)構(gòu)變化與LME在時間和節(jié)奏上高度一致，不過COMEX庫存2月變動不大，依然維持10萬噸附近的高位水平。需要注意的是，LME和COMEX銅庫存累積與市場在金屬關(guān)稅憂慮下的提前布局有較大關(guān)系，并不會直接對銅價構(gòu)成利空影響。

需求將季節(jié)性回升

截至1月末，國內(nèi)精銅桿企業(yè)原料庫存高于往年同期水平，線纜企業(yè)原料庫存也處于高位?？紤]到春節(jié)后高銅價對下游需求的抑制作用，成品庫存仍有進一步的累積空間。

根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，2025年1—3月我國家用空調(diào)排產(chǎn)分別為1714萬、1440萬、2498萬臺，同比分別減少1.5%、增長22.6%、增長14.5%。出口對家用空調(diào)生產(chǎn)起到了明顯的驅(qū)動作用。2025年1月，中國家用空調(diào)生產(chǎn)同比下滑4.2%至1667.2萬臺，總銷量同比增長8.7%至1773.4萬臺；同期家用空調(diào)出口量同比增長17.0%至1052.1萬臺，成為拉動市場增長的主要動力。

3月仍為空調(diào)行業(yè)生產(chǎn)提升期，出口訂單仍將對空調(diào)生產(chǎn)帶來一定的積極影響?？紤]到本冷年生產(chǎn)的提前啟動以及空調(diào)外銷周期，空調(diào)生產(chǎn)恐難以回到去年3月時的高水平。此外，由于國內(nèi)空調(diào)行業(yè)成品庫存較上一冷年相對偏高，因此，空調(diào)行業(yè)產(chǎn)銷增速恐較去年有所收縮。

2025年度汽車以舊換新政策已經(jīng)發(fā)布，自今年1月1日起，如果消費者名下有2012年6月30日前注冊登記的汽油乘用車、2014年6月30日前注冊登記的柴油及其他燃料乘用車，或2018年12月31日前注冊登記的新能源乘用車，均可參與本次的報廢更新。2025年汽車以舊換新政策擴大了汽車報廢更新支持范圍，將符合條件的國四排放標準燃油乘用車納入可申請報廢更新補貼的舊車范圍。汽車報廢更新補貼標準與2024年一致，報廢舊車購買新能源乘用車補貼2萬元，購買2.0升及以下排量的燃油乘用車補貼1.5萬元。

由于汽車行業(yè)以舊換新補貼已持續(xù)多年，部分需求已被提前兌現(xiàn)，3月汽車行業(yè)產(chǎn)銷將有季節(jié)性回升，預(yù)計汽車端口用銅需求也將有所恢復(fù)。

綜上所述，銅價將在基本面驅(qū)動下，走出一輪震蕩上漲行情。盡管供應(yīng)壓力和終端需求的不確定性依然存在，但宏觀環(huán)境的相對穩(wěn)定和季節(jié)性需求回升將為銅價提供支撐。