人物介紹：但斌

原名程建斌，浙江東陽人，出生于1967年，1990年河南大學(xué)體育專業(yè)畢業(yè)后在開封化肥廠當(dāng)過鉗工。1992年在深圳開始從事證券期貨研究與投資。曾任君安證券與國泰君安證券《財經(jīng)快訊》主筆、大鵬證券資產(chǎn)管理管理公司首席投資經(jīng)理。1993年后，投資股票和國債期貨，遭遇四次重大挫折。投資方法逐漸由技術(shù)分析轉(zhuǎn)變?yōu)閮r值投資。2004年3月成立東方港灣投資管理有限責(zé)任公司。管理資金達(dá)20億，實現(xiàn)1800%的投資收益率。2007年入選《Value》雜志華人杰出投資者，自稱為“復(fù)制巴菲特最成功的中國人”，同年出版?zhèn)€人專著《時間的玫瑰——但斌投資札記》，闡述中國股市黃金時代的投資哲學(xué)。

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但斌的投資哲學(xué)：龜兔賽跑

兔子根本沒有獲勝的機會，因為投資是一項長期的事業(yè)。有句古話叫“千年王八，萬年龜”，兔子跑得再快，但只能活幾年，而烏龜可以爬一萬年，考慮到時間因素，勝負(fù)自然分明。

【虧出來的哲學(xué)】

剛到不惑之年的但斌，已經(jīng)在中國股市摸爬滾打了15年。坐在諾德金融中心辦公室里，他所展現(xiàn)出來的氣質(zhì)，更多是一分從容與淡定。盡管哪怕百分之一的股價波動，為他帶來的損益，也許是幾百上千萬的數(shù)字。

“所有優(yōu)秀的基金經(jīng)理，都是虧錢虧出來的?！痹诘?5年漫長的投資生涯當(dāng)中，有三次慘痛的失敗讓他記憶猶新，而正是這些教訓(xùn)，奠定了他今天的投資哲學(xué)。

1992年，年僅25歲的但斌，大學(xué)畢業(yè)不久，就踏上了南下深圳的道路。1992年8月的股票風(fēng)潮，很多人搶購原始股。這是但斌第一次感受到股票市場的刺激，他的第一反應(yīng)是：這個東西能掙錢。

正好當(dāng)時公司老板拿出50萬，讓他幫忙做股票。當(dāng)時的股價一個勁瘋漲，包括所有的垃圾股。初次嘗試，就讓他獲得了巨大的回報，但斌手上的50萬，很快變成250萬。他的膽子開始大起來，什么樣的股票都敢去做。

沒想到在一路風(fēng)光之時，風(fēng)暴不期而至。1993年，偶然聽到一個著名股評家說“深深房”有重大利好，于是，但斌迅速把寶壓在了這只股票上面。原本他并不了解這個行業(yè)，從一進去，股價就開始暴跌。不但把以前賺的錢全部虧進去了，本錢也虧了很多。

那個時候的200多萬，不是個小數(shù)目，盡管不是虧的自己的錢，也足以讓他難過萬分。那段時間，但斌虧得精神恍惚，連自行車都騎不穩(wěn)?！拔蚁氍F(xiàn)在很多投資者也是這樣，聽到一個消息，馬上去買進，實際上這是風(fēng)險最大的事情?！钡笳f，從此他再也不相信道聽途說的所謂“消息”。

隨后，他迅速重整旗鼓，轉(zhuǎn)戰(zhàn)期貨。在之后短短一年多時間內(nèi)，他把100多萬資金做到了1000多萬。然而隨之而來的“327國債事件”，但斌手上所有的單子被強行交割，再次讓他賠了個精光。

“投資者總要不斷面臨意想不到的危機，關(guān)鍵是我們?nèi)绾慰创@些危機?！币灰怪g，不可思議地從1000多萬到一文不名，曾經(jīng)經(jīng)歷的巨大落差，使但斌對于風(fēng)險的認(rèn)知與眾不同，“就像1895年美國道瓊斯指數(shù)，到現(xiàn)在不知翻了多少倍。但這期間，它經(jīng)歷了三次經(jīng)濟危機，兩次世界大戰(zhàn)，因為有危機，我們就不去投資嗎？”

從1995年到2000年，但斌手上的錢越來越多。那時候，他主要依仗圖表分析和基本分析，這讓他以為，技術(shù)分析是萬能的。就在這時，一只叫做“華工科技”的股票，進入了但斌的視野：技術(shù)面和基本面都非常良好，進入的倉位也很合適，預(yù)期將有較大的上升空間，于是他下了重注。結(jié)果這一次，他被表面數(shù)據(jù)蒙蔽了，投資的4000多萬資金幾乎虧損了一半。

一次又一次的教訓(xùn)，讓但斌開始思考這樣一個問題：如何將投資風(fēng)險降到最低，從而獲得長期而穩(wěn)定的收益？靠“內(nèi)幕消息”？靠波段靠周期？靠技術(shù)分析？顯然這些都不可靠，它們能讓你快速積累財富，卻也可能轉(zhuǎn)瞬間讓一切灰飛煙滅。那么，一個成功的投資者應(yīng)該怎么做？

【想成功，與成功者為伍】

2003年，但斌來到香港。這是他從事投資的第10個年頭，俗話說：十年磨一劍。與以往不同的是，他第一次開始關(guān)注企業(yè)本身。

但斌在香港選擇的企業(yè)，將來會賺多少尚在其次，他的首要要求就是從長期來說，至少不會虧錢。因此，但斌投資了幾只高速公路、以及同仁堂科技，這些股票后來都為他帶來了巨大的收益。

從投資高速公路開始，但斌賺了很多錢。他慢慢知道了選擇真正的好企業(yè)投資，才是成功的關(guān)鍵。后來，但斌買進了張裕，并一直持有到現(xiàn)在。

“張裕的領(lǐng)導(dǎo)者，在他們做IPO的時候差不多持了1億市值的股票，經(jīng)歷2006年整整一年到現(xiàn)在，差不多漲到7、8億了。原來這些管理層，要想從那個企業(yè)中獲得一點好處的話，渾水摸魚更好辦。”對此，他解釋說，“但當(dāng)他擁有股權(quán)的時候，他只需要把這個企業(yè)不斷地做大、做大，這些管理層就會變得非常非常有錢。那么，這些掌握幾億十幾億上百億資產(chǎn)的管理層，碰到這樣一個時代，他會把很多社會資源向企業(yè)里集中?！痹谶@樣一個大背景下，問題的關(guān)鍵就是：選擇一個成功的企業(yè)，與它共同成長。

在過去10年當(dāng)中，美國股市表現(xiàn)出色的有房地產(chǎn)、金融服務(wù)、銀行、零售、保險。實際上在中國，去年這一波很大的行情中，也是類似這樣一根主線。選股票就是要選中國最好的行業(yè)，以及這些行業(yè)中最強的企業(yè)。

“投資這樣的企業(yè)都不賺錢，那很難想象還有什么股票能賺錢。”但斌笑道。因此在他的股票池中，他挑選了茅臺、云南白藥、萬科、招商銀行。

那么，好企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)是什么？

一個好企業(yè)的市場寬度和廣度要足夠大。要能夠抵御通貨膨脹，也就是說這企業(yè)的產(chǎn)品一定要能夠提價，如果提不了價，那么投資可能會發(fā)生很大風(fēng)險。比如說茅臺在1970年的時候它可能賣7-8塊錢一瓶，從70年代到現(xiàn)在，30多年的茅臺提價幅度是驚人的。

還有，某種意義上的“不死企業(yè)”，這種企業(yè)能夠長期生存下去。另外要有足夠的凈利潤，最好是輕資產(chǎn)的。比如說像茅臺，當(dāng)?shù)氐某嗨铀赢?dāng)?shù)氐母吡会勗欤杀?萬塊錢每噸，去年賣61萬每噸，可能在未來的幾年要賣72萬每噸，并不需要很大的投入，就會給企業(yè)帶來不斷的現(xiàn)金流。

在但斌看來，選擇了好的企業(yè)，即使在熊市中一樣能賺錢。這一點在但斌投資貴州茅臺身上，得到了很好的體現(xiàn)。他在2003年就大膽買入茅臺，現(xiàn)在已經(jīng)獲得了十幾倍的收益。

“什么時候買進這些股票？”但斌說，“過去十幾年之間，在萬科任何一個歷史高點持有，到現(xiàn)在都是很大的回報。”

對于市贏率，他也有著獨到的見解：假如一個企業(yè)市贏率現(xiàn)在是50倍，如果它以每年50%的速度增長，僅僅三年之后就會降到15倍，處于一個較低的估值。根據(jù)他的研究，全世界最偉大的企業(yè)，股價基本上都是成45度的斜率往上走的，“真正的好企業(yè)，從長期來看，是絕對不會套住投資者的?！?/P>

【烏龜式投資策略】

“買最好的企業(yè)，長時間堅持持有”，這是但斌常常掛在嘴邊的一句話。在投資的時候，他并不把自己看成是市場分析專家，也不是宏觀分析師，或者證券分析師，而是企業(yè)分析師。因為他相信，長期而言“股票絕不可能表現(xiàn)得比企業(yè)更好”，選擇杰出企業(yè)是我們成功的關(guān)鍵。

在但斌的投資哲學(xué)當(dāng)中，有這樣一條：像烏龜一樣去投資。在成立私募基金公司的兩年當(dāng)中，他經(jīng)歷了中國股市由“熊”到“?！钡木薮筠D(zhuǎn)變。有的基金公司在這兩年的回報率是20倍，甚至30倍。但東方港灣的回報率僅為10倍。在購買自己的信托產(chǎn)品之前，他都會向客戶說明：我們拒絕炒作短線與市場熱點，我們不會承諾能讓您快速致富。

在但斌看來，那些回報率超高的基金無異于一群兔子，而自己則更像一只烏龜?！凹热皇潜荣?，那么只有跑完全程才有可能會勝出。兔子雖然跑得快，但它的壽命沒有烏龜長，所以最后勝出的一定是烏龜?！彼运麖牟慌c其他公司比業(yè)績，總是默默地做著他認(rèn)為正確的事情。

“為什么會是烏龜？第一，烏龜能耐得住寂寞，慢慢地爬，穩(wěn)穩(wěn)地前進，最終會走得更遠(yuǎn)；第二，我們稱膽小鬼為“‘縮頭烏龜’，盡管是貶義詞，但烏龜有堅固外殼，每當(dāng)聽到風(fēng)吹草動，便迅速將頭縮進殼內(nèi)，規(guī)避風(fēng)險。烏龜?shù)娘L(fēng)險意識與本能是值得我們投資時學(xué)習(xí)的?！痹诨卮疬@個問題的時候，但斌很鄭重。

為了規(guī)避系統(tǒng)風(fēng)險，但斌在選擇股票時，會投資幾家相互不太關(guān)聯(lián)的優(yōu)秀企業(yè)。同時他深知，盡管可選擇的公司不少，但真正杰出的企業(yè)卻并不多。所以他采取了“相對的集中”策略：消費品、金融、地產(chǎn)等幾個行業(yè)中最優(yōu)質(zhì)的企業(yè)?！岸嘧龆噱e，每年持有1只股票，和同時持有50只股票，明顯前者賺錢的概率大?！?/P>

尋得價格合理的卓越的企業(yè)，自然會買進，那么何時賣出呢？理論上講，好企業(yè)最好永遠(yuǎn)持有它，但斌選擇賣出的時候只是在它被市場高估太多；或者企業(yè)進入衰退期；以及發(fā)現(xiàn)了更好的企業(yè)。

在東方港灣投資的整個過程中，但斌賣出股票的情況寥寥無幾。“深赤灣、鹽田港，云南白藥和張裕減持了一些，但是張裕B股沒有賣，更早的時候還有深南電。其實這些股票也還是不錯，主要是估值原因。其它股票更有吸引力，就換一下?！彼J(rèn)為，如果真的能夠發(fā)現(xiàn)非常偉大的企業(yè)，不斷帶來驚喜，為什么要賣掉它？賣掉之后想再買回來，很有可能意味著機會的喪失與成本的上升。

在投資中，一個人最難做到的就是堅持?！罢业胶闷髽I(yè)，長期持有”，看上去很簡單，但人們總是想快一點賺錢，再快一點。對此，但斌打了個有趣的比喻：一個和尚去面壁，一直坐在那里，10年、20年，他就成了高僧，可是有多少和尚成了高僧呢？打坐是多簡單的一件事，但堅守下來又是那樣困難。

香港1977年到1997年這段時間中，早期有幾百家上千家房地產(chǎn)企業(yè)，后來只剩下一些大企業(yè)，現(xiàn)在香港大的地產(chǎn)企業(yè)兩三千億港元市值。房地產(chǎn)企業(yè)的長期趨勢是越來越集中，現(xiàn)在萬科是300億元左右市值，如果說10到15年后萬科還是中國最大的房地產(chǎn)公司之一，5000億元的市值很正常，可是又有幾個人能將萬科的股票從現(xiàn)在一直持有到15年之后？

【做一只與時間賽跑的烏龜】

在過去60年中，美國的通貨膨脹是1000%，英國是4000%。通脹是必然的，它無聲無息地吞噬人們的財富。怎樣來抵抗通貨膨脹，通過什么方式保值增值、延續(xù)財富？要持有什么樣的資產(chǎn)度過漫長的歲月？我們要持有什么樣的資產(chǎn)才能夠保證我們的財富不受損失？對此，但斌有著自己簡單而深刻的理解。

實際上，在過去的100年當(dāng)中，美國市場的平均回報率是10.4%，它其中5%是來自分紅，4.8%是來自盈利的增長，只有0.6%來自市贏率的變化，也就是股價的漲跌?？上У氖牵^大多數(shù)的投資者，并不看重分紅和企業(yè)內(nèi)生性增長，他們盯住的是0.6%股價的波動，長期來看，這是沒有價值的。因為短期的波動，很快就會被長期的曲線所抹平。

但斌看來，大起大落是投機，而持續(xù)盈利才能稱為投資：財富管理不是半年、一年、幾年，是一生的、甚至是穿越幾代人的一個目標(biāo)。而要真正做到投資而非投機，最重要的就是，把財富交給時間來增值。

“我不是在與跑得比兔子還快的那些投資者賽跑，我是在孤獨地與時間賽跑?！钡笳f，有些投資者總是企圖把別人口袋的錢，贏到自己口袋里來，把股市看成是一個賭場；他們始終沒看到，股票本身就能帶來利潤，這是一個正和博弈，而不是你死我活的零和博弈。

人生常常是在得不到時的痛苦與得到之后的厭倦之間徘徊，這樣的人其實總是有很多短期的目標(biāo)，所以才會不斷重復(fù)痛苦與厭倦。在但斌眼中，價值投資是一種信仰，它可以讓人擺脫這種低級循環(huán)。

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