但斌：深圳市東方港灣投資管理公司董事長

中國經(jīng)濟進入通縮通道已有時日了，PPI持續(xù)了46個月的下滑，傳統(tǒng)制造業(yè)舉步維艱。雖然現(xiàn)代服務業(yè)和高端制造業(yè)在茁壯成長，但轉型中的中國經(jīng)濟，未來可能還須經(jīng)歷幾年的磨礪。

轉型對于傳統(tǒng)經(jīng)濟是個痛苦的過程，有些企業(yè)卻可以危中取機。以上市公司為首的許多傳統(tǒng)企業(yè)，從2014年開始通過并購的形式對主業(yè)進行改造或轉型，往娛樂消費、高端制造、信息產業(yè)、醫(yī)療產業(yè)等幾個方向轉型的企業(yè)不在少數(shù);還有一些原本具備行業(yè)競爭優(yōu)勢的企業(yè)，在同行步入衰退時趁勢占得更多市場份額。

但無論以何種方式應對，在轉型中保持資產的流動性，控制資產與負債的風險敞口，在危機中活下來是第一要務。

“非主流”將成有效投資策略

近兩年來，隨著經(jīng)濟轉型大幕的拉開以及利率下行時代的到來，一方面資產荒推高了股市的整體估值，另一方面創(chuàng)新企業(yè)卻得不到資本市場的融資支持。在此大環(huán)境下，上市公司依靠“高PE發(fā)股票，低PE收利潤”的外延并購策略，實現(xiàn)了市值的快速成長與公司主營業(yè)務的轉型，也為一些謀求融資的企業(yè)提供了變相上市的機會，這成了過去兩年A股市場的主流玩法。而過去依靠內生性增長的諸多優(yōu)秀傳統(tǒng)企業(yè)則逐漸步入了成熟期，內生成長模式變成了非主流玩法。

2016年，資本市場最大的變化是注冊制和戰(zhàn)略新興板的推出，以及新三板的進一步擴容，這將逐步改變目前資本市場供求不平衡的狀態(tài)，亦是中國經(jīng)濟轉型、鼓勵創(chuàng)業(yè)的迫切要求。隨著供求平衡的修正，估值會進一步下行，上市公司高PE發(fā)股票的優(yōu)勢逐漸喪失，非上市企業(yè)的上市渠道選擇也會進一步拓寬，外延并購策略的有效性會相對減弱。而許多仍在高速成長的行業(yè)或個別企業(yè)，隨著估值下移到相對合適的位置，內生性盈利增長會帶動這部分企業(yè)跑贏市場，這將再一次成為相對有效的投資策略。

中國資產管理規(guī)模將達百萬億

企業(yè)與這個時代最匹配的相處模式是什么?僅就資產管理公司而言，嚴控風險，扎實進取，投資于經(jīng)濟轉型的幾個重大發(fā)展方向，挑選最優(yōu)秀的企業(yè)跟隨其一起成長，是這個轉型時代賦予我們的最佳商業(yè)模式之一。

資產管理行業(yè)亦是高速成長的新興服務業(yè)。全球資產管理規(guī)模在2014年末達到了74萬億美金，相比之下，中國的資產管理規(guī)模在2014年末只有20.4萬億人民幣，和中國的經(jīng)濟體量嚴重不匹配，根據(jù)美日等國經(jīng)驗，資產管理總規(guī)模約是GDP的2-3倍，由此預測未來中國資產管理靜態(tài)規(guī)模可達120-180萬億元。在此大趨勢下，發(fā)展基金規(guī)模是我們的首要策略。

另一方面，注冊制雖對于二級市場來講是個短期的利空，但對于一級市場的股權投資者則是巨大利好。東方港灣一直是堅持以股權投資的思路去做二級市場的，在標的研究上與一級市場的思路一脈相承。2015年東方港灣對啄木鳥教育的投資，標志著我們開啟了一級市場的投資，在2016年我們會逐步加大人員配置，促進一級市場基金的發(fā)展，向上游去尋找投資機會，降低長期持倉成本，讓未來公司現(xiàn)金流更加穩(wěn)定。

2016是制度建設的關鍵一年

2015年經(jīng)歷的動蕩期，對部分投資者注定是一輩子的刻骨銘心。但一個市場的投資風格卻很難隨著一次股災而發(fā)生轉變，這是人性使然。在以價值投資為主流的成熟市場，其投資者結構和市場糾錯機制才是關鍵所在。在中國，隨著機構投資者的發(fā)展壯大，社保基金加大入市比例，注冊制加快股票供給速度，以及事中事后監(jiān)管的加強，價值投資會如成熟市場一樣成為主流風格之一。

總之，2015年有過希望也有過淚水，許多經(jīng)濟戰(zhàn)略都在這一年提出，在資本市場上則提前預演了一場牛市。謝幕之后雖杯盤狼藉，但轉型在繼續(xù)，改革在開展，新興行業(yè)亦在茁壯成長。2016年是制度建設最關鍵的一年，只有在一個好的制度框架下，資本市場才能健康地發(fā)展，才能為實體企業(yè)的創(chuàng)新和成長提供最堅實的支撐力。

管理風向標

Q：當您決定投資一家公司時，企業(yè)家的管理水平在其中占據(jù)多大的因素?

A：在投資決策中，企業(yè)家的管理水平和誠信度是非常重要的考量因素，其決定了該企業(yè)的競爭優(yōu)勢、治理結構和股東回報規(guī)劃。但我們希望找到的優(yōu)秀企業(yè)，是“一艘傻瓜都能開的戰(zhàn)艦”，更為重要的是其所處的行業(yè)空間、商業(yè)模式的盈利水平、企業(yè)資源稟賦和競爭壁壘等因素，這讓企業(yè)能夠脫離個人的因素而擁有更加長久和穩(wěn)定的成長。

Q：在有了注冊制、熔斷機制的資本市場，2016年的股市還會像2015年這般跌宕起伏嗎?您的大致判斷是?

A：熔斷機制在2016年初已被證明具有助漲助跌的“磁吸效應”，因而被取消。注冊制則具有平衡供求的效果，在估值得到一定修復之后，會對過去市場的暴漲暴跌起到一定的抑制作用。

3月26日，但斌老師將來杭與投資者見面，感興趣的投資者可報名參加，報名鏈接：http://m.yfjjl6v.cn/article/230626-1.html