最近一段時間受增產(chǎn)、走私、外盤下跌等利空因素影響，國內(nèi)糖價連續(xù)出現(xiàn)下跌態(tài)勢，自去年10月以來廣西南寧白糖現(xiàn)貨報價累計下跌1400元/噸，鄭糖指數(shù)也較高點下跌1555元/噸，下跌幅度均遠超預(yù)期。近日白糖現(xiàn)貨采購明顯改善，SR1901合約接近5000元/噸，部分抄底聲音再起，筆者認為短期白糖現(xiàn)貨向好將刺激盤面有所反彈，但由于內(nèi)外價差大，中期仍需警惕短板效應(yīng)。

先來說說本榨季白糖的大跌。就供求平衡大數(shù)據(jù)來看，距離本榨季結(jié)束僅兩個多月，市場供求平衡已經(jīng)較為明朗，并未差于預(yù)期，其中產(chǎn)量1031萬噸，同比增加107萬噸，接近預(yù)期；進口繼續(xù)嚴格管控，因配額外量僅增至150萬噸，預(yù)期總進口量280萬噸；消費受替代甜味劑沖擊明顯，或維持1490萬噸；走私糖按照目前的數(shù)據(jù)計算，將接近上榨季的190萬噸；放儲因糖價較低迷，現(xiàn)階段實施可能性較低，因此由于儲備糖缺位，本榨季期末庫存將較上榨季降低近40萬噸，降至210萬噸，好于直觀感受。

供求平衡表未提供糖價下跌動力，莫非成本下降是導(dǎo)火索？畢竟外盤自榨季初的15.5美分/磅跌至11美分/磅，跌幅29%，國外糖流入的成本下降理應(yīng)最為明顯。在進口方面，雖然自2017年5月22日開始實施食糖貿(mào)易保障措施，傳統(tǒng)進口糖源國巴西、泰國、澳大利亞、危地馬拉、韓國等的配額外進口關(guān)稅在首年內(nèi)自50%提高至95%，次年降至90%，但中美洲、非洲、亞洲等部分發(fā)展中國家不適用貿(mào)易保障措施，仍享受50%關(guān)稅，進口商將進口糖源轉(zhuǎn)向貿(mào)易保障豁免國，自2017年6月至2018年3月進口的145萬噸糖中，進口自巴西、泰國、澳大利亞量僅41萬噸，進口占比28%，同比降低49個百分點，因包括配額內(nèi)進口，實際受貿(mào)易保障關(guān)稅影響的量甚微。

根據(jù)海關(guān)數(shù)據(jù)統(tǒng)計，因外盤下跌本榨季截至3月底，進口糖CIF到岸均價同比下降近460元/噸，則15%關(guān)稅進口糖成本下滑530元/噸，50%關(guān)稅進口糖成本下滑 690元/噸，略低于南寧現(xiàn)貨價同期跌幅800元/噸。在走私糖方面，由于涉及過多保護費，難以直接比較總成本變化，簡單對比外盤下跌導(dǎo)致的成本變化，接近1100元/噸，高于現(xiàn)貨價格跌幅，而根據(jù)這兩類糖占比算成本變化，降幅接近850元/噸，因此并不能單一根據(jù)走私糖或進口糖成本變化判斷國內(nèi)糖價變化，兩者疊加效應(yīng)對糖價影響才更顯著。相比較而言，2017/18榨季占供應(yīng)量大頭的國產(chǎn)糖成本變化并不明顯，目前南方蔗區(qū)僅海南蔗價上調(diào)10元/噸，北方甜菜價上調(diào)幅度也較為有限，雖然廣西產(chǎn)糖率降低導(dǎo)致噸糖成本有所提高，但總體與糖價變化相距甚遠，并不是主導(dǎo)糖價的關(guān)鍵因素。

綜上所述，本榨季糖價下跌更多受到國外糖沖擊的影響。因進口繼續(xù)管控、且取消貿(mào)易保障豁免清單將提升進口糖成本，SR1901受進口糖成本沖擊減輕，糖價主導(dǎo)因素之一有所改善，因內(nèi)外價差仍是軟肋，按照10、11美分/磅計算，配額外進口糖成本在4570、4925元/噸，在國際糖市下榨季延續(xù)過剩格局背景下，中期國內(nèi)還需警惕外圍糖價持續(xù)低位運行帶來的風險，至于走私，市場監(jiān)管在強化，但走私渠道和銷路會放大，因此抑制市場走私的糖流入仍任重道遠。

短期而言，因社會庫存偏低，取消貿(mào)易保障不適用清單提前刺激白糖現(xiàn)貨采購積極性，市場買漲不買跌情緒再現(xiàn)，不過銷區(qū)向產(chǎn)區(qū)傳導(dǎo)還需一定時間。當前替代糖果葡糖漿高開工率，銷量明顯向好，說明用糖企業(yè)逐漸提高產(chǎn)量，一般8月國產(chǎn)糖也迎來季節(jié)性采購高峰，因工業(yè)庫存增量主要集中在廣西，集團順價銷糖意愿較強，利于后期去庫存。此外，39萬噸倉單也明顯低于去年同期的73萬噸，倉單流出對白糖現(xiàn)貨市場的沖擊不大，因此現(xiàn)貨市場放量將帶來期貨盤面一輪反彈，可以考慮階段性介入。