核心觀點(diǎn)

.短期或季節(jié)性走強(qiáng): 基差位于歷史高位，價(jià)格季節(jié)性強(qiáng)勢(shì)，工業(yè)庫(kù)存去化快，在進(jìn)口、走私不超預(yù)期，政策不拋儲(chǔ)的情況下，8-10月的現(xiàn)貨供應(yīng)或偏緊。

. 中長(zhǎng)期看不到反轉(zhuǎn)跡象：1901合約新甜菜定價(jià)，增產(chǎn)周期仍在持續(xù)，內(nèi)外價(jià)差大，進(jìn)口可控，走私不可控，含糖食品消費(fèi)大幅下滑，白糖相對(duì)淀粉糖沒有價(jià)格優(yōu)勢(shì)，供應(yīng)和消費(fèi)端，都看不到反轉(zhuǎn)的跡象，策略仍是反彈空。

自2016年12月開始的本輪白糖熊市周期，鄭糖指數(shù)累計(jì)跌幅34.7%，盤面已跌破甘蔗糖甚至甜菜糖的成本。行至此，白糖價(jià)格未來(lái)何去何從？我們認(rèn)為，9、10月份白糖或會(huì)延續(xù)季節(jié)性的反彈，但是大方向上，供應(yīng)和消費(fèi)端，都看不到反轉(zhuǎn)的跡象，策略仍是反彈空。

短期或季節(jié)性走強(qiáng)

基差位于歷史高位。眾所周知鄭盤糖是甜菜糖定價(jià)，面對(duì)9月份的甜菜糖交割壓力，8月中旬鄭盤近月加速下跌，通過(guò)絕對(duì)低價(jià)和拉開的9-1價(jià)差解決交割壓力。但是甘蔗糖價(jià)格相對(duì)穩(wěn)定，跌幅較小，甘蔗糖和盤面甜菜糖的基差走強(qiáng)，達(dá)到歷史高位。

白糖價(jià)格季節(jié)性強(qiáng)勢(shì)。由于白糖季產(chǎn)年銷的特性，每年的9、10月份是白糖供應(yīng)相對(duì)青黃不接的時(shí)間，從歷史走勢(shì)看，不管是現(xiàn)貨價(jià)格還是期貨價(jià)格，在此段時(shí)間，都季節(jié)性走強(qiáng)。

工業(yè)庫(kù)存去化快。本年度食糖產(chǎn)量1131.04萬(wàn)噸，同比增產(chǎn)102.22萬(wàn)噸，而截至7月底，工業(yè)庫(kù)存270.07萬(wàn)噸，同比僅增加6.44萬(wàn)噸，其中廣西工業(yè)庫(kù)存同比增加20.2萬(wàn)噸，云南工業(yè)庫(kù)存同比減少7.6萬(wàn)噸。整體銷售不錯(cuò)，工業(yè)庫(kù)存去化快。特別是7月份，單月銷糖110.32萬(wàn)噸，同比增加48.29萬(wàn)噸。

8-10月份供應(yīng)相對(duì)偏緊。截止7月底，工業(yè)庫(kù)存是270.07萬(wàn)噸，假設(shè)8-10月，收儲(chǔ)0，拋儲(chǔ)0，進(jìn)口約60萬(wàn)噸，不算走私的情況下，8-10月總供應(yīng)量是330.07萬(wàn)噸。去年同期，工業(yè)庫(kù)存263.63萬(wàn)噸，收儲(chǔ)0，拋儲(chǔ)52.92萬(wàn)噸，進(jìn)口52.71萬(wàn)噸，不算走私的情況下，8-10月總供應(yīng)量369.26萬(wàn)噸。若走私同比持平，則今年8-10月的供應(yīng)小于去年同期。所以在進(jìn)口、走私不超預(yù)期，政策不拋儲(chǔ)的情況下，8-10月的現(xiàn)貨供應(yīng)或偏緊。

中長(zhǎng)期看不到反轉(zhuǎn)跡象

1901合約新甜菜定價(jià)。10月份開始，白糖進(jìn)入2018/19新年度，最先拉開生產(chǎn)序幕的是新疆、內(nèi)蒙的甜菜糖。一般9月下旬甜菜糖開榨，16/17年10月甜菜糖產(chǎn)量為25.83萬(wàn)噸，17/18年度甜菜糖產(chǎn)量為26.89萬(wàn)噸，11月，會(huì)有部分廣西甘蔗糖開榨，12月，整個(gè)白糖生產(chǎn)步入正軌，產(chǎn)量提升。從1901合約定價(jià)的角度，此時(shí)白糖供應(yīng)足矣。

增產(chǎn)周期仍在持續(xù)。從已有信息可知，18/19年度，國(guó)內(nèi)食糖連續(xù)第三年增產(chǎn)，國(guó)內(nèi)仍處在增產(chǎn)周期，價(jià)格仍在下跌趨勢(shì)。

內(nèi)外價(jià)差大，進(jìn)口可控，走私不可控。進(jìn)口政策的調(diào)整，控制了配額外食糖流入國(guó)內(nèi)的量，但是也滋生了走私。配額外實(shí)行進(jìn)口自律和對(duì)配額外食糖進(jìn)口加征保障措施關(guān)稅，使得內(nèi)外價(jià)差維持不合理的高位。從2015年起，海關(guān)進(jìn)口受限，但走私窗口打開，走私路線成熟，走私量源源不斷。盡管打擊走私力度很大，但是在利潤(rùn)的驅(qū)使下，鋌而走險(xiǎn)之人仍然不斷。

含糖食品消費(fèi)大幅下滑，白糖相對(duì)淀粉糖沒有價(jià)格優(yōu)勢(shì)。本年度含糖食品消費(fèi)表現(xiàn)不佳，同比大幅下降。2018年6月份，含糖食品折糖消費(fèi)同比下滑17.34%， 2017年10月-2018年6月，含糖食品折糖消費(fèi)同比下降7.8%。結(jié)構(gòu)上看，白糖相對(duì)果葡糖漿缺乏競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。2016年11月，隨著白糖價(jià)格的見頂，白糖和淀粉糖的價(jià)差達(dá)到峰值，重回2011年的頂點(diǎn)。歷史重演，淀粉糖替代白糖，淀粉糖消費(fèi)擴(kuò)大，產(chǎn)能大幅擴(kuò)張。淀粉糖擴(kuò)產(chǎn)的趨勢(shì)還在持續(xù)，白糖被擠占的市場(chǎng)份額很難再回來(lái)。