關(guān)注多IH、空IC套利機(jī)會(huì)

今年以來，A股市場一直處于振蕩下行趨勢之中，近兩個(gè)月來指數(shù)也一直在2016年年初“熔斷”創(chuàng)下的低點(diǎn)附近試探，最低時(shí)距離2638的熔斷低點(diǎn)僅有不到10個(gè)點(diǎn)的空間。周二、周三連續(xù)兩個(gè)交易日，市場在大基建板塊的帶動(dòng)下呈現(xiàn)出報(bào)復(fù)性反彈，上證指數(shù)也一舉收復(fù)了2700點(diǎn)失地。我們認(rèn)為，市場縮量態(tài)勢下的階段性反彈難持續(xù)，也并不能扭轉(zhuǎn)今年以來的下跌趨勢?？傮w而言，行情目前尚未具備大級別反彈條件，市場弱勢格局短期也難以打破。

從風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)看  市場仍將尋底

當(dāng)下市場對于大盤是否已經(jīng)見底的話題談?wù)撘呀?jīng)很多。盡管從估值、換手率、破凈值個(gè)股的數(shù)量、產(chǎn)業(yè)資本增持情況及僵尸股、低價(jià)股數(shù)量等指標(biāo)看，當(dāng)前位置均與歷次市場的底部特征比較相像。歷史看，市場尋底是漫長而復(fù)雜的，與2002年至2005年及2011年至2014年這兩個(gè)期間所呈現(xiàn)的現(xiàn)象類似。當(dāng)上述現(xiàn)象出現(xiàn)時(shí)，市場底部仍經(jīng)歷很長的時(shí)間才真正探明。因而，短期而言，上述指標(biāo)出現(xiàn)了明顯的鈍化，對短期市場行情的指示意義有限。通過我們長期的跟蹤發(fā)現(xiàn)，諸如估值、換手率及產(chǎn)業(yè)資本增持等因素對中長期行情的走勢參考意義較大。

從我們所跟蹤的市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)指標(biāo)來看，當(dāng)前時(shí)點(diǎn)去談股指行情見底還為時(shí)尚早。我們以“全部A股PE的倒數(shù)與10年期國債到期收益率的差值”作為股市市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的衡量指標(biāo)，截至9月14日，A股市場的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為3.43%，逐步接近2005年以來“均值+1倍標(biāo)準(zhǔn)差”的數(shù)值，但距離2008年11月前后及2013—2014年期間兩個(gè)階段的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)仍有較大的距離。回顧近兩輪市場的底部，2008年1664點(diǎn)所對應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為4.16%，2013年1849點(diǎn)對應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為4.74%。通過對比當(dāng)前與前兩輪市場底部所對應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)推算，當(dāng)前整個(gè)市場的情緒還未到達(dá)最悲觀的地步，與前面兩輪市場的底部相比仍存在一定的距離。

恒生AH股溢價(jià)指數(shù)暫難跌破100

AH股溢價(jià)指數(shù)是追蹤在內(nèi)地和香港兩地上市的股票價(jià)格差異的重要指標(biāo)。由6次恒生AH股溢價(jià)指數(shù)跌破100（A股比港股便宜）的歷史經(jīng)驗(yàn)看，當(dāng)恒生AH股溢價(jià)指數(shù)每次跌破100并低迷一段時(shí)間見底，配合市場情緒極度低迷，此后都迎來上證指數(shù)階段性反彈或歷史性的“熊市轉(zhuǎn)牛市”行情的出現(xiàn)。

第1次和第2次AH溢價(jià)指數(shù)低于100分別在2006年1月至5月、2006年8月至11月，幾乎是連續(xù)出現(xiàn)，之間最低點(diǎn)位為85.1點(diǎn)，此后是A股大牛市。第3次AH溢價(jià)指數(shù)低迷出現(xiàn)在2010年6、7月首次跌破100。繼2006年的4年之后，A股又比港股便宜，此后A股大反彈2400點(diǎn)到3000點(diǎn)。第4次出現(xiàn)在2012年2月，其間最低為99.7，當(dāng)時(shí)大盤正處在從2009年高點(diǎn)以來大熊市的末端，此后市場從2150點(diǎn)反彈至2450點(diǎn)。第5次AH溢價(jià)指數(shù)觸底出現(xiàn)在2012年10月下旬至2013年1月底之間，其間最低點(diǎn)94.4點(diǎn)。此后，A股大反彈，創(chuàng)業(yè)板翻倍，中小板翻倍。第6次是2014年3月到7月，恒生AH股溢價(jià)指數(shù)從100左右跌到88左右見底。此后大盤從2000點(diǎn)快速上漲到3400點(diǎn)。

AH股溢價(jià)指數(shù)在過去幾年的時(shí)間內(nèi)，曾經(jīng)出現(xiàn)6次跌破100數(shù)值的情況。對于這一現(xiàn)象，往往可以認(rèn)為是A股較H股存在折價(jià)率的情況，屆時(shí)A股市場逐漸具有可投資的價(jià)值。截至本周二（9月18日），恒生AH股溢價(jià)指數(shù)收報(bào)120.46點(diǎn)，顯示當(dāng)前A股股價(jià)整體較H股溢價(jià)20.46%，距離跌破100的位置仍有較大的空間。參考AH股溢價(jià)指數(shù)在熊市及振蕩市等各個(gè)階段對市場頂?shù)椎念A(yù)判經(jīng)驗(yàn)，當(dāng)前大盤離真正見底的時(shí)間點(diǎn)出現(xiàn)還需繼續(xù)等待。

從盤面上看，在市場延續(xù)弱勢調(diào)整探底過程中，盡管三大股指期貨品種都呈現(xiàn)趨勢性下跌現(xiàn)象，但I(xiàn)H合約并未跌破2016年初“熔斷”時(shí)期所創(chuàng)下的低點(diǎn)，IC合約卻早已跌破2016年初“熔斷”時(shí)期所創(chuàng)下的低點(diǎn)，并接連創(chuàng)下近四年以來的新低。從相對強(qiáng)弱上分析，IH合約的走勢要強(qiáng)于IC合約。展望后市，我們認(rèn)為IH強(qiáng)、IC弱的格局會(huì)延續(xù)。在向上驅(qū)動(dòng)不清晰，疊加向下有高貼水及估值歷史低位等因素保護(hù)的條件下，市場進(jìn)一步做空的安全邊際也相對較低。所以，考慮以一定的比例參與多IH、空IC合約的套利機(jī)會(huì)是一個(gè)不錯(cuò)的策略選擇。