摘要：

9月上旬瀝青盤面在資金拉動下連續(xù)大漲并升至近3年多以來新高，而在資金拉漲背后，瀝青基本面也在改善。馬瑞油供應(yīng)下降問題持續(xù)存在，對瀝青供應(yīng)有一定拖累，同時下半年在需求好轉(zhuǎn)的情況下國內(nèi)瀝青煉廠開工及庫存仍然維持低位，而下半年基建加速疊加9、10月份傳統(tǒng)施工旺季，終端需求持續(xù)釋放，瀝青供應(yīng)整體表現(xiàn)趨緊，現(xiàn)貨端持續(xù)推漲。我們認(rèn)為，在現(xiàn)貨強(qiáng)勁的支撐下，期貨盤面未來仍有推漲動力，同時也將再度吸引資金入場，主力1812合約大概率突破前高繼續(xù)上行。

一、馬瑞油供應(yīng)下降 對瀝青供應(yīng)影響不大

國內(nèi)產(chǎn)量生產(chǎn)原料中，馬瑞原油占比近5成，同時馬瑞原油的瀝青出率達(dá)到60%，高于其他瀝青原料，在國內(nèi)中石油下屬煉廠及部分地方煉廠廣泛使用，其地位舉足輕重。馬瑞原油產(chǎn)于委內(nèi)瑞拉，但近兩年委內(nèi)瑞拉因經(jīng)濟(jì)危機(jī)以及石油行業(yè)不景氣等原因?qū)е略彤a(chǎn)量大幅下降，并影響了馬瑞原油的供應(yīng)。根據(jù)卓創(chuàng)資訊的統(tǒng)計，幾年1-9月份馬瑞原油到港量約為1050萬噸，與2017年同期相比下滑了20%，與2016年同期相比下滑了10%，但與其他國家相比，委內(nèi)瑞拉原油對中國的供應(yīng)的降幅較小，同時近期委內(nèi)瑞拉總統(tǒng)訪華也有意加強(qiáng)與中國在石油領(lǐng)域的合作，保證對中國的石油供應(yīng)。雖然國內(nèi)馬瑞原油的進(jìn)口量下降，但對國內(nèi)瀝青生產(chǎn)的影響貌似并不大。由于各機(jī)構(gòu)統(tǒng)計口徑差異，對國內(nèi)1-8月瀝青產(chǎn)量的統(tǒng)計有同比略增，也有同比略降的，但無論哪個統(tǒng)計口徑，國內(nèi)瀝青產(chǎn)量并沒有太大波動，在國內(nèi)瀝青產(chǎn)能過剩以及煉廠長期維持低開工的情況下，當(dāng)前的瀝青產(chǎn)量水平配合少量進(jìn)口基本可以滿足國內(nèi)的需求，并不會因主要原料供應(yīng)下降而出現(xiàn)瀝青供應(yīng)缺口。

二、煉廠開工及庫存低位 現(xiàn)貨持續(xù)推漲

近幾年由于產(chǎn)能過剩，國內(nèi)瀝青煉廠開工率持續(xù)偏低，基本保持在40%-70%之間，尤其是過去兩年開工水平整體低于前幾年水平。當(dāng)前是瀝青消費(fèi)旺季，但國內(nèi)各區(qū)域煉廠開工水平僅有50%-60%，同時煉廠庫存維持低水平且在下降。在需求穩(wěn)步回升的背景下，現(xiàn)貨資源整體趨緊，一些項(xiàng)目補(bǔ)貨需求較強(qiáng)，拿貨意愿較高，這推動現(xiàn)貨價格連續(xù)上漲，而漲價后煉廠出貨依然順暢，說明需求旺盛。而國產(chǎn)瀝青價格上漲也帶動進(jìn)口瀝青價格走高，韓國、泰國及新加坡進(jìn)口價格近期均有所上漲，但依然有市場。

三、基建加速疊加消費(fèi)旺季 瀝青需求進(jìn)一步釋放

今年上半年國內(nèi)道路運(yùn)輸業(yè)固定資產(chǎn)投資增速大幅下滑，尤其是交通固定資產(chǎn)投資令人“大跌眼鏡”。數(shù)據(jù)顯示，今年1-8月份國內(nèi)道路運(yùn)輸業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額累計同比增幅僅為9.3%，而去年的月度增幅均保持在20%以上。今年1-8月國內(nèi)公路建設(shè)投資增長陷入停滯，除東部地區(qū)維持增長外，西部及中部地區(qū)均陷入負(fù)增長。究其原因，年初時政府收緊PPP項(xiàng)目以及資金緊張導(dǎo)致上半年公路建設(shè)投資增長放緩。而進(jìn)入下半年，一方面中央政治局會議大力倡導(dǎo)基建投資，并給予財政支持，另外一方面隨著PPP項(xiàng)目清理接近尾聲，金融監(jiān)管有所放松，PPP模式有望回暖，并將助力基建回升。在政策面的支持下，下半年公路建設(shè)投資有望集中釋放，同時9、10月份也是公路建設(shè)項(xiàng)目集中施工時期，瀝青需求有望進(jìn)一步釋放。

四、瀝青/原油比值大幅走高 煉廠利潤持續(xù)修復(fù)

近幾個月瀝青走勢整體強(qiáng)于原油走勢，國內(nèi)瀝青煉廠利潤也在持續(xù)修復(fù)，基本擺脫上半年的虧損狀態(tài)轉(zhuǎn)為盈利。數(shù)據(jù)顯示，今年二季度以來，瀝青與原油的比值在持續(xù)攀升并創(chuàng)近一年來新高，尤其是三季度在需求的提振下，瀝青價格連續(xù)上漲并不斷創(chuàng)造年內(nèi)高點(diǎn)，而原油價格基本維持區(qū)間震蕩，煉廠瀝青生產(chǎn)利潤開始走闊，三季度國內(nèi)瀝青生產(chǎn)基本實(shí)現(xiàn)盈利，且盈利在繼續(xù)擴(kuò)大。

另外，INE原油上市以來與國內(nèi)瀝青期貨走勢保持較高的同步性，兩者相關(guān)性達(dá)到0.94，同時INE原油上市后整體表現(xiàn)強(qiáng)于歐美原油，數(shù)據(jù)顯示，過去6個月INE原油漲幅達(dá)到30%，而歐美原油漲幅不到20%，而瀝青期貨與INE原油的高關(guān)聯(lián)性也令瀝青走勢受到較強(qiáng)的成本支撐。近期內(nèi)外盤原油整體維持高位震蕩，9、10月份為颶風(fēng)頻發(fā)季，目前來看美灣颶風(fēng)對美灣沿岸煉油及石油開采的影響遠(yuǎn)不及去年，但仍需關(guān)注后續(xù)颶風(fēng)的強(qiáng)度及破壞力。另外，本周末OPEC與非OPEC國家將在阿爾及爾舉行會議，有消息稱有可能將當(dāng)前100萬桶/日的增產(chǎn)幅度進(jìn)一步上調(diào)。近幾個月，因美國重啟對伊朗的制裁，伊朗原油產(chǎn)量在過去3個月下降了24萬桶/日，而出口量驟降，從250萬桶/日降至180萬桶/日，此外，委內(nèi)瑞拉因經(jīng)濟(jì)危機(jī)以及石油行業(yè)衰退，產(chǎn)量降至120多萬桶/日，為近40年來最低。但沙特、伊拉克的積極增產(chǎn)令OPEC原油產(chǎn)出維持穩(wěn)中小幅增長。短期來看，市場關(guān)注點(diǎn)在于本周末的OPEC及非OPEC產(chǎn)油國會議，目前普遍預(yù)期有進(jìn)一步增產(chǎn)可能，利空油市，但考慮到個別國家的被動減產(chǎn)以及緊張的地緣局勢，加之美灣颶風(fēng)后續(xù)的影響?yīng)q在，預(yù)計引發(fā)油價連續(xù)大跌的可能性不大。對瀝青來說，成本壓制也比較有限。