9月以來，鋁市走弱，一方面，中美貿(mào)易摩擦以及國內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)較差帶來宏觀預(yù)期偏弱，另一方面，國內(nèi)冬季環(huán)保限產(chǎn)政策不及預(yù)期。我們認(rèn)為，鋁價(jià)向下空間有限，在悲觀預(yù)期釋放后，后市鋁價(jià)仍存在向上修復(fù)的可能。

供應(yīng)放緩 庫存繼續(xù)下降

目前，鋁社會(huì)庫存降至167.6萬噸，較年初減少8.6萬噸。前期淡季社會(huì)庫存繼續(xù)下降有兩點(diǎn)原因：一是，供應(yīng)端新投產(chǎn)能放緩，同時(shí)在成本壓力下部分高成本產(chǎn)能退出。據(jù)統(tǒng)計(jì)，下半年計(jì)劃新投產(chǎn)能約200萬噸，但下半年至今全國運(yùn)行產(chǎn)能僅增加17.5萬噸。二是，消費(fèi)雖一般，但仍有亮點(diǎn)。鋁材出口表現(xiàn)較好，8月國內(nèi)鋁材出口51.7萬噸；1—8月累計(jì)出口373.7萬噸，累計(jì)同比增長14.63%。雖然上半年受房地產(chǎn)政策影響，房地產(chǎn)、家電、汽車等內(nèi)需增速下滑，但下半年以來國內(nèi)穩(wěn)增長信號(hào)愈發(fā)強(qiáng)烈，電網(wǎng)投資等基建批復(fù)進(jìn)度加快，我們對(duì)接下來鋁內(nèi)銷增速相對(duì)樂觀，預(yù)計(jì)全年表觀消費(fèi)仍有5%的增速，社會(huì)庫存仍將繼續(xù)去化。

氧化鋁階段性短缺 自備電政策接力抬高成本

近期《京津冀及周邊地區(qū)2018—2019年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅(jiān)行動(dòng)方案》會(huì)簽稿發(fā)布，對(duì)比之前征求意見稿，會(huì)簽稿中關(guān)于PM2.5平均濃度和重污染天數(shù)同比由5%調(diào)低至3%，同時(shí)工業(yè)企業(yè)錯(cuò)峰生產(chǎn)時(shí)間改成因地制宜，嚴(yán)禁“一刀切”。這削弱了先前由成本端氧化鋁價(jià)格推動(dòng)鋁價(jià)上漲的邏輯。不過，國內(nèi)鋁礦供應(yīng)仍舊偏緊，這或抑制后期氧化鋁新增供應(yīng)。當(dāng)前氧化鋁成本抬升，北方地區(qū)氧化鋁成本在2800—3100元/噸，意味著氧化鋁價(jià)格下跌空間較為有限。同時(shí)，山東省近日發(fā)文明確自備電廠企業(yè)政策性交叉補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)為每千瓦時(shí)0.1016元，其中2018年7月1日—2019年12月31日為過渡期，過渡期標(biāo)準(zhǔn)暫按0.05元執(zhí)行。按噸鋁電耗13500度計(jì)算，約增加成本675元/噸。

總之，鋁社會(huì)庫存下降，意味著部分高成本產(chǎn)能退出以及新增供應(yīng)放緩，而國內(nèi)消費(fèi)仍相對(duì)樂觀。同時(shí)，在繼續(xù)去庫存背景下，鋁市場(chǎng)有成本微降、利潤修復(fù)的可能。基于鋁的基本面未有惡化，并且考慮到境外風(fēng)險(xiǎn)性事件仍可能出現(xiàn)，我們認(rèn)為當(dāng)前的鋁價(jià)仍有安全邊際，逢低少量買入為主。預(yù)計(jì)四季度滬鋁主力合約波動(dòng)區(qū)間在14000—15500元/噸。