本輪上漲最大的不利因素在于，貿易商僅存在投機的基礎，即存在發(fā)運利潤，而沒有類似“8·20汾渭督察”故事可講，即缺乏囤貨驅動。

焦炭出廠價與庫存呈反相關關系

2017年以來，焦炭出廠價與焦化廠焦炭庫存呈現極強的反相關關系，即焦化廠完全視自身庫存進行調價。形成以上相關性的主要原因有兩點：一是焦企民營企業(yè)較多，集中性較差，焦企出現邊際累庫跡象時會主動降價往鋼廠送貨；二是2017年環(huán)保限產導致焦企整體庫存下降，只要下游加緊補庫節(jié)奏，就會導致焦企庫存快速消化，焦價快速企穩(wěn)。因此，焦企焦炭庫存成為市場判斷焦炭出廠價的顯性指標。

盤面與港口發(fā)運利潤呈正相關關系

焦炭現貨出現企穩(wěn)跡象時，期貨盤面往往會快速拉漲，甚至升水，反之亦然，此特性導致大部分時間盤面與現貨（焦企出廠價）呈分化走勢，期現共振機會難求。但貿易商具有天然投機特性，其操作與報價往往領先于焦化廠與鋼廠。我們通過對盤面與貿易商利潤進行相關性分析不難發(fā)現，貿易商港口發(fā)運利潤與盤面呈現較強的正相關關系，即港口貿易商報價體現的是對后市的預期，悲觀預期會導致港口報價疲軟。對于盤面判斷，港口發(fā)運利潤與到港汽運費為重要的預期指標。

貿易商操作謹慎凸顯悲觀預期

從7月初到目前焦炭供需格局變化不大，上輪上漲驅動為“8·20汾渭督察”預期推動下的投機需求，即貿易商囤貨引發(fā)焦企去庫存，下跌的驅動為“8·20汾渭督察”不及預期，導致投機需求轉為供應。后期焦炭市場缺乏類似于“8·20汾渭督察”的故事驅動，鋼廠高庫存面臨環(huán)保限產，而山西在國家環(huán)保組入駐之后開工尚處高位，采暖季限產執(zhí)行力度存疑，因此后期鋼廠限產之后焦炭存在被動累庫的可能性。目前貿易商與鋼廠操作均相對謹慎，已經體現出對后市的擔憂，建議重點關注港口庫存變化與焦港兩端價差。

圖為焦炭出廠價與焦企焦炭庫存走勢

2200—2300元/噸安全邊際較高

山西呂梁準一出廠價2450元/噸，到港口2700元/噸左右，準一折算盤面價格在2850元/噸左右，盤面處于深度貼水中。假設入爐煤成本不變，則2200—2300元/噸存在成本支撐。但短期在沒有強預期推動下，貿易商操作空間仍然有限，上漲仍需供需結構配合，重點關注進入采暖季鋼焦限產之后焦炭庫存變化。