核心觀點

.美國農(nóng)業(yè)部10 月份月度供需報告對于棉花市場的影響整體偏中性，盡管報告對產(chǎn)量以及全球庫存調(diào)降，但美國產(chǎn)量及期末庫存小幅調(diào)增，美國凈簽約出口創(chuàng)年度新低，再疊加中美貿(mào)易摩擦尚未有實質(zhì)利好，多重利空因素令國際棉花整體產(chǎn)業(yè)鏈市場蒙陰。

.2018/19年度新棉產(chǎn)量持穩(wěn)，之前的新疆遭遇的惡劣天氣并沒有對產(chǎn)量產(chǎn)生不利影響。消費方面，下游市場整體弱勢，交投清淡，紡企生產(chǎn)多為前期接單，新單成交不盡人意。同時，棉花商業(yè)庫存與工業(yè)庫存同期相比均處于歷史較高水平，倉單大量壓制仍為當前主要矛盾。

.對于鄭棉來說，未來的轉(zhuǎn)機落在需求端，何時倉單從期貨市場流出何時才能有所突破。同時，需要關(guān)注國儲棉政策、中美貿(mào)易戰(zhàn)走向以及美國颶風帶來的影響。

一、USDA月報呈中性，美棉出口依舊承壓

受中美貿(mào)易戰(zhàn)影響，疊加美國凈簽約出口創(chuàng)年度新低，美棉一路下跌，近期才有所企穩(wěn)。11月5日，源于國家領(lǐng)導人應約同美國總統(tǒng)特朗普通電話，市場預期中美貿(mào)易戰(zhàn)或有所緩和，當日12月合約79.03美分，漲217點,3月合約80.48美分，漲218點。但隨后美元上漲，中美貿(mào)易戰(zhàn)尚無實質(zhì)利好，美棉低位震蕩。

據(jù)USDA10月報告數(shù)據(jù)，2018/19年度，美棉數(shù)據(jù)基本未變，因出口下調(diào)與產(chǎn)量上調(diào)導致期末庫存小幅增加，美棉供需缺口0.86百萬包，環(huán)比增加0.28百萬包；印度方面下調(diào)期初庫存導致期末庫銷比下降，進而導致全球期末庫存下降，庫銷比下降，報告預計2018/2019年度全球棉花產(chǎn)量為121.66百萬包，需求為127.76百萬包，預測年度供需缺口為-6.1百萬包，上期為-6.1百萬包。

目前全球棉花處于供需緊平衡狀態(tài)。

美國農(nóng)業(yè)部 10 月份月度供需報告對于棉花市場的影響整體偏中性，盡管報告對產(chǎn)量以及全球庫存調(diào)降，但這只能作為對2018/2019年度棉價長期看多的利好，短期內(nèi)對棉價僅起到支撐作用。同時，美國產(chǎn)量及期末庫存小幅調(diào)增，美國凈簽約出口2018/19 年度陸地棉-11113噸，創(chuàng)年度新低，再疊加中美貿(mào)易摩擦尚未有實質(zhì)利好，多重利空因素令國際棉花整體產(chǎn)業(yè)鏈市場蒙陰。

二、國內(nèi)棉市供大于求，庫存高企

市場自從4月下旬，對新疆天氣災害夸大炒作推升一波漲幅回落后，經(jīng)歷了一段時間的區(qū)間震蕩，直到8月初，市場看多情緒依然濃厚，對新年度的開秤價格的預計也相當樂觀，而后鄭棉卻一路下跌至今，直到特朗普與我國領(lǐng)導人通了電話，利好放出，才稍有企穩(wěn)。

近期，棉花期現(xiàn)貨市場持續(xù)疲軟，疆內(nèi)外籽棉收購價格不斷下跌，皮棉銷售價格也穩(wěn)中有降。按目前市場籽棉收購價3.5元/斤和棉籽1.05元/斤價格計算，皮棉成本在15000元/噸，而日前紡織廠的報價只有14800元/噸，以前都是毛重結(jié)算，現(xiàn)在改為凈重結(jié)算。目前，新疆現(xiàn)貨價格15500元/噸，較上月下跌400元/噸；河北現(xiàn)貨價格 15750/噸,較上周下跌 250 元/噸；山東棉花現(xiàn)貨價格15760元/噸，較上月下跌340元/噸。

1.新棉產(chǎn)量持穩(wěn)，市場棉花供應充足

2018/19年度新棉產(chǎn)量持穩(wěn)，之前的新疆遭遇的惡劣天氣并沒有對產(chǎn)量產(chǎn)生不利影響。對于2018/19年度棉花的產(chǎn)量，預估在527萬噸，庫存消費比小幅上漲至49.54%。

目前新棉采摘進程順利。截至2018年11月2日，全國新疆棉采摘進度為79.2%，同比下降6.5個百分點，較過去四年均值降低 4.0 個百分點，其中新疆采摘進度為78.3%；全國交售率為80.6%，同比下降2.8個百分點，較過去四年均值提高2.0個百分點，其中新疆交售率為89.1%。

10月份-11月份是新疆籽棉交售高峰期，上游新棉集中上市，供應量大。截止到2018年11月04日，2018棉花年度全國共有842家棉花加工企業(yè)進行公證檢驗，檢驗量達到6134074包，138.6180萬噸。其中：新疆地區(qū)公檢133.3776萬噸，內(nèi)地公檢5.2404萬噸。供應的增加使價格承壓，這也是短期棉價受壓制的直接因素之一。

2、下游需求疲軟，銷售不暢

消費方面，由于當時市場對中美貿(mào)易戰(zhàn)的擔憂，七八月份提前透支后面的行情，滌棉坯布7月份市場表現(xiàn)良好，棉麻坯布成交火爆，出貨順暢。然而進入“金九銀十”傳統(tǒng)旺季，下游市場整體弱勢，交投清淡，紡企生產(chǎn)多為前期接單，新單成交不盡人意。今年內(nèi)地貿(mào)易商、紡織企業(yè)的采購卻遲遲未有啟動。

目前，紡織廠原料庫存基本保持在2個月，對皮棉采購力度小，紡織廠青睞的是新疆棉。近期受期貨下跌的影響，新疆收購企業(yè)紛紛下調(diào)了籽棉收購價格，皮棉的報價也應聲跟跌，加重了紡織廠的觀望情緒，對內(nèi)地棉銷售產(chǎn)生很大壓力。

3、庫存壓力大，倉單壓制仍是主要矛盾

棉花商業(yè)庫存與工業(yè)庫存同期相比均處于歷史較高水平。截止 2018 年 09 月，中國國內(nèi)棉花商業(yè)庫存為 166.59 萬噸，環(huán)比增加 3.87 萬噸。從季節(jié)性來看，商業(yè)庫存位于歷史較高水平。同時，截止 2018 年 09 月，中國國內(nèi)棉花工業(yè)庫存為 92.47 萬噸，環(huán)比增加 3.85 萬噸。從季節(jié)性來看，工業(yè)庫存位于歷史較高水平。

倉單方面，隨著新棉上市，預報倉單量增速提高，整體倉單量增加，因舊作倉單多為高升水或貼水導致流出較慢。截至11月5日，注冊倉單9154張，有效預報1206張。有效預報倉單增加，也反應了市場對未來棉價的悲觀情緒。

三、展望棉花后市，轉(zhuǎn)機何在？

國際方面，美國產(chǎn)量及期末庫存小幅調(diào)增、美國凈簽約出口創(chuàng)年度新低，再疊加中美貿(mào)易摩擦尚未有實質(zhì)利好，多重利空因素令國際棉花市場氣氛低迷。國內(nèi)方面，進入10月，新棉大量上市，紡織企業(yè)由于之前有部分儲備棉庫存，補庫積極性一般，且目前舊的倉單仍有大量未流出市場，因此目前來看，棉花市場難有持續(xù)上漲，市場偏弱勢。

當然“物極必反”乃是萬物規(guī)律，在市場情緒極度悲觀之下，往往蘊藏著轉(zhuǎn)機。上述的基本面分析多為市場所知曉，基本已經(jīng)反應在價格里，未來價格變動往往取決于未知，那么如何棉花后市轉(zhuǎn)機何在？

1、如何解決倉單問題

倉單仍是目前市場供應壓力最大來源，倉單的解決辦法歸結(jié)為兩種，一種是期貨跌的比現(xiàn)貨和籽棉收購價格快，這樣一來就能對沒有套保的標的形成性價比優(yōu)勢，另外就是901和905的價差繼續(xù)擴大。目前901和905價差維持穩(wěn)定，但期貨價格不斷下跌，這其中是否存在倉單流出的可能？

因為17/18年度整體棉花升水較高，低品質(zhì)倉單占了倉單總量的三分之一，紡織廠不買賬，那么只有期價下跌到一定位置，存在性價比了，才可能讓倉單流出。也就是說，如果皮棉收購價格加上注冊倉單成本之和，大于結(jié)算價加（減）升貼水，那才會有利于倉單的流出。按照目前的點位算，在現(xiàn)貨價格保持穩(wěn)定的情況下，期價低于15100元/噸左右，倉單就顯現(xiàn)出了一定優(yōu)勢，利于陳棉倉單流出。但這顯然不是鄭棉價格的底部，因為倉單流出緩慢，同時有效預報增加，正是因為市場對未來棉價的預計更加悲觀，如果現(xiàn)貨價格繼續(xù)下跌，那么要使倉單顯現(xiàn)出優(yōu)勢，期價需要跌至更低水平。

理論上說，按照現(xiàn)在的價格，倉單價格相對新棉，應該是具有性價比了，價格還是起不來，或者說倉單流不出去，那么主要矛盾還是落在需求上，需求不起來，即使再便宜的棉花也賣不出去。但反過來看，倉單數(shù)量是一個比較敏感的指標，如果需求起來了，倉單一定會有明顯的利好反應，大家仍需繼續(xù)關(guān)注。

11月2日，鄭商所發(fā)布關(guān)于調(diào)整棉花合約替代交割品升貼水的公告，該標準自2019/20年度生產(chǎn)的棉花開始實施。整體而言，高質(zhì)量的替代交割品的升水增加，而低質(zhì)量的交割品的貼水程度降低。這也是鄭商所為了完善市場進行的調(diào)整，以免未來再發(fā)生倉單壓制的類似問題。

2、國儲棉去庫存接近尾聲

之前說了，現(xiàn)在的棉價迎來持續(xù)上漲的推動力還是需求，沒有需求支撐，盤面即使有上漲，還只能是小幅反彈，那么先看一下國內(nèi)需求。

國儲棉方面，自2014年拋儲以來，進程顯著，當初1300萬噸的庫存，目前國儲棉庫存量已經(jīng)降至國家安全警戒線（450萬噸）以下，僅剩300萬噸左右，拋儲進入尾聲。依照往年情況看，國內(nèi)棉花產(chǎn)消缺口約有200萬噸左右靠國儲棉輪出彌補，但照目前庫存水平看，2019年國儲棉可能產(chǎn)生難以對市場進行有效調(diào)控的預期。未來是否有政策上的變動，我們暫且不去妄加揣測?？紤]到短期擴產(chǎn)棉花的可能性很小，內(nèi)外棉價差減小，進口棉花性價比降低，未來需求有助于消耗國內(nèi)棉花的庫存。

3、中美貿(mào)易戰(zhàn)何去何從？

鄭棉前期陰跌，11月5日隨外盤有較大漲幅，源于國家領(lǐng)導人應約同美國總統(tǒng)特朗普通電話。邏輯也是預期中美貿(mào)易關(guān)系緩和有望提振下游訂單，提升需求。

這一次反彈，情緒驅(qū)動為主，棉花的金融屬性也由此體現(xiàn)，足以說明中美貿(mào)易關(guān)系緩和對棉價有正向的推升。

投資者應時刻關(guān)注特朗普政府，以及中美雙方之間就貿(mào)易問題的表態(tài)，謹防風險。11 月底，在阿根廷二十國集團領(lǐng)導人峰會期間，中美雙方領(lǐng)導人將共進晚餐，注意關(guān)注中美貿(mào)易戰(zhàn)的最終去向。

4、颶風之下，美棉優(yōu)良率降低對產(chǎn)量影響幾何？

今年10月以來，強颶風邁克爾侵襲東南棉區(qū)、颶風威拉給德州棉區(qū)帶來強降水，預計將導致美棉減產(chǎn)5%，有助于扭轉(zhuǎn)美棉疲軟態(tài)勢。

USDA10月29日最新的生長狀況報告顯示，與邁克爾颶風和威拉颶風登陸之前相比，美國東南棉區(qū)與德州地區(qū)棉花生長狀況明顯變差。阿拉巴馬州棉花生長狀況處于verypoor（生產(chǎn)潛力的極度損失、完全或接近無法收獲）與poor（生產(chǎn)潛力嚴重損失）兩個等級的比重共計25%（+23%），優(yōu)良率為60%（-20%）；佐治亞州棉花生長狀況處于最差兩個等級的比重為46%（+37%），優(yōu)良率21%（-38%）；德克薩斯州棉花生長狀況處于最差兩個的比重為44%（+6%），優(yōu)良率為26%（-2%）。據(jù)此情況，預計將導致美棉減產(chǎn)5%，減產(chǎn)數(shù)量在100萬包以上。

如果颶風對美棉產(chǎn)量影響得到確認，或?qū)⑴まD(zhuǎn)美棉疲軟態(tài)勢。

四、結(jié)論及操作策略建議

我們認為，國際方面，美國產(chǎn)量及期末庫存小幅調(diào)增、美國凈簽約出口創(chuàng)年度新低，疊加對中美貿(mào)易戰(zhàn)的擔憂，多重利空因素令國際棉花市場氣氛低迷。國內(nèi)方面，進入10月，新棉大量上市，紡織企業(yè)補庫積極性一般，且目前舊的倉單仍有大量未流出市場，目前來看，棉花市場難有單邊上漲行情，短期低位震蕩為主，市場整體偏弱。未來棉花價格走勢的轉(zhuǎn)機主要在需求端，投資者需重點關(guān)注倉單流出情況及中美貿(mào)易戰(zhàn)走勢。

操作建議：鄭棉短期受到需求端走弱的羈絆，大量倉單壓制，維持低位震蕩。期貨方面，觀望為主，激進者可以在15000下方進行短多1901合約操作，同時可用期權(quán)做出保護。此外，推薦在阿根廷二十國集團領(lǐng)導人峰會期間，利用期權(quán)進行2-3日的雙買策略做多波動率，一旦重要事件兌現(xiàn)，即可平倉。

潛在風險點：美國颶風影響，中美貿(mào)易戰(zhàn)未來走向，國儲棉及增減進口配額等事件。