核心觀點(diǎn)

在市場(chǎng)處于一致預(yù)期狀態(tài)下，我們提示投資者需要更多關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。

對(duì)于當(dāng)前的市場(chǎng)，即使考慮到政策的變局，1月豆粕合約從成本、買(mǎi)船的角度來(lái)說(shuō)可能依然是看不到天花板，但是10月份豆粕價(jià)格走勢(shì)表明消費(fèi)是比較脆弱的。

未來(lái)的主要風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)除了中美可能談和之外，主要集中在豬價(jià)的走勢(shì)、以及市場(chǎng)調(diào)節(jié)之外還有政府調(diào)節(jié)，豬價(jià)挺不住，負(fù)反饋到豆粕消費(fèi)以及政府調(diào)節(jié)市場(chǎng)供應(yīng)，最終的效果都是增加庫(kù)存。

中美將重啟談判，再次令油脂油料市場(chǎng)處于風(fēng)尖浪口，本次策略會(huì)上主要分享三個(gè)內(nèi)容：

第一是如何理解10月期間豆粕期貨“過(guò)山車(chē)”走勢(shì)，

第二部分再次梳理和貿(mào)易紛爭(zhēng)題材相關(guān)的一類(lèi)交易，

第三部分是假設(shè)政策出現(xiàn)松動(dòng)，允許加征25%的關(guān)稅進(jìn)口或者恢復(fù)3%的關(guān)稅進(jìn)口，市場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)什么變化。

從5月至9月下旬期間豆粕走勢(shì)溫吞，每一次價(jià)格上漲都會(huì)隨之出現(xiàn)不小的回調(diào)，國(guó)慶節(jié)前后豆粕波動(dòng)性增加，終于出現(xiàn)突破性上漲，從持倉(cāng)上看，投機(jī)做多，套保做空，市場(chǎng)缺乏做空的投機(jī)資金，從驅(qū)動(dòng)因素來(lái)看，豆粕庫(kù)存從8月下旬開(kāi)始出現(xiàn)下降，遠(yuǎn)期有供應(yīng)緊張的預(yù)期。

10.11日是關(guān)鍵性的結(jié)點(diǎn)，我們總結(jié)下跌的幾個(gè)原因：一是國(guó)慶前后豆粕價(jià)格上漲過(guò)快，一旦利空的因素增加，資金容易獲利了結(jié)。二是對(duì)多頭來(lái)說(shuō)，不確定性因素確實(shí)增加了，包括10.10飼料工業(yè)協(xié)會(huì)起草的團(tuán)標(biāo)文件《仔豬、生長(zhǎng)育肥豬配合飼料》增設(shè)了粗蛋白的上限值；非洲豬瘟疫情從北向南擴(kuò)散，對(duì)豬價(jià)的擔(dān)憂加重；G20峰會(huì)中美將重啟談判；市場(chǎng)也在關(guān)注烏克蘭葵花籽粕進(jìn)口增加以及是否會(huì)放開(kāi)阿根廷豆粕、印度菜粕進(jìn)口。在這些因素的作用下，豆粕價(jià)格回調(diào)，從持倉(cāng)上看，出現(xiàn)部分多頭資金獲利離場(chǎng)。

臨近G20峰會(huì)，市場(chǎng)上關(guān)于中美關(guān)系的消息不斷，11月1日中美雙方首領(lǐng)進(jìn)行了重要的通話，雙方釋放出和談的信號(hào)，豆粕1月驟然跌停，美盤(pán)大幅拉升，完全超出市場(chǎng)預(yù)料。盡管如此，未來(lái)是否取消美國(guó)大豆25%的關(guān)稅、或者是關(guān)稅內(nèi)允許進(jìn)口，依然是個(gè)未知數(shù)。不確定性太大，從交易上來(lái)說(shuō)，也容易造成多頭平倉(cāng)踩踏。

10月期間豆粕的過(guò)山車(chē)行情，釋放出兩個(gè)信號(hào)：

一是政策完全左右了豆粕價(jià)格方向以及與之相關(guān)的一類(lèi)交易。這一類(lèi)交易除了豆粕單邊、美豆單邊之外，還包括：豆粕15價(jià)差、豆粕59價(jià)差、豆菜粕1月、5月價(jià)差、豆油1-5價(jià)差、豆棕油價(jià)差擴(kuò)大、美國(guó)和南美大豆的升貼水價(jià)差、南美舊作、新作升貼水價(jià)差。

二是豆粕需求比較脆弱。9、10月份豆粕表觀消費(fèi)良好，考慮到飼料企業(yè)原料庫(kù)存增加、養(yǎng)殖戶壓欄以及受疫情影響南方豬價(jià)下跌的風(fēng)險(xiǎn)較大，一旦出現(xiàn)虧損，會(huì)負(fù)反饋至豆粕的消費(fèi)，實(shí)際消費(fèi)可能不如表觀消費(fèi)。

豆粕月差走勢(shì)比單邊走勢(shì)穩(wěn)定。

豆菜粕價(jià)差突破邊際運(yùn)行。

盡管豆油還是高庫(kù)存，但遠(yuǎn)期供應(yīng)收縮的預(yù)期支撐豆油1-5月差明顯強(qiáng)于上一年度。

大豆供求緊張預(yù)期疊加產(chǎn)地棕櫚油拖累支撐豆棕差走擴(kuò)。

巴西舊作VS美國(guó)新作10-12月船期、巴西舊作VS新作、巴西新作VS美國(guó)新作1-6月船期這三個(gè)維度的價(jià)差都在歷史高位。

第三個(gè)部分，我們認(rèn)為也有必要分析一下如果政策出現(xiàn)松動(dòng)，市場(chǎng)會(huì)發(fā)生哪些變化。之前我們都是按照美豆進(jìn)口不進(jìn)來(lái)來(lái)做的交易，市場(chǎng)的預(yù)期是比較一致的。萬(wàn)一中美關(guān)系出現(xiàn)松動(dòng)，允許加征25%的關(guān)稅進(jìn)口，或者甚至恢復(fù)3%的關(guān)稅進(jìn)口，則以上一類(lèi)交易都需要重新評(píng)估。這兩種情況出現(xiàn)：一、國(guó)內(nèi)19年一季度緊張的局面將解決，但是留給1月合約的買(mǎi)船窗口已經(jīng)不多了，1月合約還是會(huì)面臨庫(kù)存快速下降的問(wèn)題。二、美盤(pán)會(huì)有所反彈，但全球總量過(guò)剩依然會(huì)壓制價(jià)格漲幅，假設(shè)對(duì)美盤(pán)最利多的情況出現(xiàn)，即恢復(fù)3%的關(guān)稅，今年美國(guó)豐收和接下來(lái)南美很強(qiáng)的豐收預(yù)期，美盤(pán)上漲高度也是有限的，1000美分和1050美分會(huì)有明顯的壓力。三、南北美升貼水價(jià)差將回歸，目前巴西3月貼水在200美分左右，中美談和肯定不利于巴西出口，巴西的貼水將會(huì)朝著200美分以下運(yùn)行。美國(guó)的貼水上行空間也有限。下面是我們按照美灣200美分的貼水、匯率6.95、在不同的CBOT價(jià)格和油粕比假設(shè)下，5月豆粕的成本位置。

觀點(diǎn)

在市場(chǎng)處于一致預(yù)期狀態(tài)下，我們提示投資者需要更多關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。對(duì)于當(dāng)前的市場(chǎng)，即使考慮到政策的變局，1月豆粕合約從成本、買(mǎi)船的角度來(lái)說(shuō)可能依然是看不到天花板，但是10月份豆粕價(jià)格走勢(shì)表明消費(fèi)是比較脆弱的，未來(lái)的主要風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)除了中美可能談和之外，主要集中在豬價(jià)的走勢(shì)、以及市場(chǎng)調(diào)節(jié)之外還有政府調(diào)節(jié)，豬價(jià)挺不住，負(fù)反饋到豆粕消費(fèi)以及政府調(diào)節(jié)市場(chǎng)供應(yīng)，最終的效果都是增加庫(kù)存。