利空猶存

圖為動力煤月度消費量及電力行業(yè)占比

圖為全社會用電量分行業(yè)比重

圖為我國煤及褐煤進口數(shù)量當月值

圖為動力煤期現(xiàn)價差

圖為鄭煤1901合約前5名席位合計持倉的變動情況

A    動力煤需求增速回落

中國煤炭運銷協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，2018年1—9月，我國商品煤累計消費量29.44億噸，同比增長3.7%；電力、鋼鐵、建材、化工四大行業(yè)累計煤炭消費量分別為15.9億噸、4.94億噸、3.5億噸和2.2億噸，同比增幅分別為7.4%、1.1%、-0.4%和4.6%。然而，從單月數(shù)據(jù)來看，9月份商品煤消費量3.16億噸，日均消費量環(huán)比下降5.6%，同比增長2.7%，增幅比上月回落1.3個百分點。

國家能源局數(shù)據(jù)顯示，2018年第一、二、三季度，我國全社會用電量同比增速分別為9.8%、9%和8%，盡管用電量增速已經(jīng)連續(xù)9個季度保持在5.5%—10%的較快增長區(qū)間內(nèi)，但是環(huán)比來看，當季同比增速正在連續(xù)回落。

可見，2018年國內(nèi)動力煤需求開端較好，而且在2017年基數(shù)較低的情況下錄得同比增長，但隨著國內(nèi)宏觀經(jīng)濟運行面臨的風險增大，動力煤需求增速開始回落，增長態(tài)勢變得后繼乏力。

結合沿海地區(qū)主要發(fā)電企業(yè)的高頻日均耗煤量數(shù)據(jù)，也可以驗證上述判斷。截至11月9日，沿海地區(qū)主要發(fā)電集團的日均耗煤量52萬噸左右，接近2012—2017年同期最低水平。

圖為全社會用電量當月值及同比增速

從當前經(jīng)濟數(shù)據(jù)來看，國內(nèi)工業(yè)生產(chǎn)和經(jīng)濟增速加快下行，宏觀經(jīng)濟的風險已經(jīng)逐漸暴露，穩(wěn)增長防風險的政策開始加快發(fā)力，但是政策傳導效果還有待觀察，中美貿(mào)易爭端也具有很大的不確定性，短期內(nèi)宏觀經(jīng)濟難有亮眼表現(xiàn)。

圖為沿海地區(qū)主要發(fā)電集團日均耗煤量

B    今年暖冬概率較大

歷史數(shù)據(jù)表明，動力煤需求具有典型的季節(jié)性規(guī)律，一般農(nóng)歷夏季和冬季是耗煤高峰，春季和秋季是耗煤低谷。在這兩個高峰期里，通常還有以下兩個規(guī)律：一是電力行業(yè)耗煤量在動力煤總消費量中的比重提高，二是居民生活用電在全社會用電量中的比重提高。因此，冬季城鄉(xiāng)居民生活用電量增長對動力煤需求增長的貢獻率會較其他月份更大。

冬季城鄉(xiāng)居民生活用電量的波動與天氣因素密切相關。近期，我國冷空氣勢力較為活躍，北方多地氣溫創(chuàng)年內(nèi)新低，很多北方城市提前幾天供暖，未來隨著冷空氣南下，南方地區(qū)用電取暖負荷也將提升。但據(jù)國家氣候中心預測，綜合來看，今年冬季中國大部分地區(qū)平均氣溫將較多年同期水平偏高，出現(xiàn)冷冬的可能性不大，即不會異常偏冷。主要原因是2018年6月以來，赤道中東太平洋海表溫度轉為偏暖并不斷發(fā)展增強，有可能于2018/2019年冬季形成一次厄爾尼諾（El Nino）事件。歷史上，發(fā)生厄爾尼諾事件，我國冬季偏暖的概率較大。

因此，未來幾個月動力煤需求仍會季節(jié)性走高，但是與往年同期相比，需求難以出現(xiàn)大幅增長。用煤企業(yè)一般都有冬儲的習慣，如果冬季需求沒有異常增長，那么煤價上漲概率也將變得渺茫。

圖為動力煤月度消費量季節(jié)性走勢

C    動力煤供應加速增長

與需求環(huán)比下行不同，國內(nèi)動力煤產(chǎn)量呈現(xiàn)環(huán)比增長態(tài)勢。據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，9月份規(guī)模以上企業(yè)原煤產(chǎn)量3.06億噸，同比增長5.2%，日均產(chǎn)量環(huán)比增長6.6%；1—9月原煤累計產(chǎn)量25.95億噸，同比增長5.1%。分析認為，9月份，安監(jiān)、環(huán)保等因素對煤炭生產(chǎn)的影響有所減弱，煤礦開工率回升，促使煤炭產(chǎn)量保持增長。

據(jù)悉，目前全國已累計退出煤炭產(chǎn)能4億噸/年以上，已完成及上報情況占“十三五”全國煤炭產(chǎn)能退出任務的71%。但為了穩(wěn)價保供，國家發(fā)改委從2017年開始持續(xù)督促煤炭產(chǎn)能指標的置換工作，2018年年初還新增了不少扶持政策。公開數(shù)據(jù)顯示，今年多個新建煤礦通過指標置換獲準投產(chǎn)。這樣，在煤炭去產(chǎn)能工作進展順利的同時，由于主產(chǎn)區(qū)先進煤炭產(chǎn)能的釋放，國內(nèi)煤炭產(chǎn)量仍能保證一定幅度的增長。

此外，從微觀視角出發(fā)，當前煤炭開采和洗選行業(yè)的高利潤也支持煤企在符合環(huán)保、安監(jiān)等基本要求的前提下積極提升開工率。一般來說，每年年底的用煤高峰期也是煤企的生產(chǎn)高峰期，加上今年環(huán)保政策的執(zhí)行不再嚴格實施“一刀切”，預計未來幾個月煤礦開工率有望維持在相對較高的水平。

圖為我國原煤產(chǎn)量當月值

進口方面，海關總署數(shù)據(jù)顯示，中國10月份進口煤炭2307.9萬噸，同比增加179.9萬噸，上漲8.45%；環(huán)比減少205.8萬噸，下降8.19%。1—10月，全國累計進口煤炭25204萬噸，同比增長11.5%。受政策制約，8月以來，國內(nèi)進口煤數(shù)量連續(xù)回落，但是10月份超過2000萬噸的進口量還是超出市場預期，也側面反映出進口煤限制政策沒有預期嚴格。但人民幣貶值壓力猶在，進口煤也不會大幅放開，剩下2個月進口煤數(shù)量或繼續(xù)回落。

在最近召開的首屆中國國際進口博覽會上，中國煤炭運銷協(xié)會煤炭進出口專業(yè)委員會與印尼煤炭礦業(yè)協(xié)會簽訂“理解備忘錄”，攜手促進行業(yè)交易2000萬噸的年度目標；兗煤澳大利亞有限公司與中國華能集團燃料有限公司簽訂300萬噸的澳洲煤炭采購合作協(xié)議。不論是站在保證國內(nèi)煤炭總供應的角度，還是積極對外開放的角度，我們認為未來有關部門不會過度削減我國進口煤市場規(guī)模。

D    沿海電廠存煤再創(chuàng)年內(nèi)新高

在煤價下跌行情中，電廠的采購策略一般以隨用隨買為主，盡可能降低庫存水平，或者通過期貨市場管理庫存風險。當煤價趨勢轉變后，電廠的采購策略也會作出調(diào)整。2018年，沿海地區(qū)主要發(fā)電集團的煤炭庫存量整體較前兩年出現(xiàn)大幅提升，尤其是從夏季用煤高峰期以來，煤炭庫存量幾乎都維持在1500萬噸以上的水平。這是電廠在應對煤價上漲行情時調(diào)整采購策略主動補庫的必然結果，但也將為抑制煤價的過度上漲起到重要作用。

11月以來，沿海地區(qū)主要發(fā)電集團的煤炭庫存量繼續(xù)累增。截至11月9日，沿海地區(qū)主要發(fā)電集團合計煤炭庫存量超過1700萬噸，再度創(chuàng)出年內(nèi)新高，也是2013年2月以來最高水平。以當前50萬噸左右的日均耗煤量來計算，庫存可用天數(shù)高達32天；假設以傳統(tǒng)旺季80萬噸的日均耗煤量來計算，庫存可用天數(shù)也能夠達到20天。

港口方面，在月初動力煤采購小幅放量之后，市場煤交投再度回歸清淡，煤炭庫存繼續(xù)維持穩(wěn)中有增的態(tài)勢。產(chǎn)地供應向下游流轉的過程順暢，暫無運輸受阻或貨源緊張的問題。這樣，下游電廠存煤能夠確保繼續(xù)維持在高位。

如此高的電廠存煤，短期來說，直接抑制了電廠補庫需求，導致沿海動力煤市場交投清淡，價格維持低迷；中期來說，為電廠準備了較充足的緩沖墊，對接下來旺季里的動力煤價格走勢起到壓艙石的作用。

圖為沿海地區(qū)主要發(fā)電集團煤炭庫存及可用天數(shù)

E    主力空頭席位獲利離場

綜合上述供需基本面分析來看，未來幾個月動力煤市場供應缺口傾向于收窄，價格弱勢運行的概率較大，但過度寬松的格局也很難出現(xiàn)，這意味著動力煤下跌空間有限。近日大型煤企上調(diào)11月月度長協(xié)價的行為，支撐了中小煤企和貿(mào)易商的挺價心態(tài)，港口動力煤現(xiàn)貨價格跌勢放緩。

當前動力煤期貨主力1901合約貼水現(xiàn)貨，現(xiàn)貨跌勢放緩使得期貨盤面也陷入弱勢振蕩走勢，截至11月9日，北方港口5500大卡動力煤現(xiàn)貨報價641元/噸，動力煤期貨1901合約收盤價報627.4元/噸，期貨較現(xiàn)貨貼水13.6元/噸。

受此影響，上周動力煤1901合約上的主力空頭席位大幅減倉。截至11月9日，動力煤期貨1901合約前5名空頭席位合計持倉量為30883手，較前一周減少5555手，前5名多頭席位合計持倉量為30329手，較前一周減少917手，前5名席位合計凈空持倉量由前一周的5192手降至554手。

2018年至今，動力煤期貨平均價格大致是622元/噸，盤面圍繞著這一均價在550—680元/噸的區(qū)間寬幅振蕩，在均價上方的時間多于在均價下方的時間。從技術分析角度看，該均價可能是動力煤期貨市場短期內(nèi)的重要支撐位。主力空頭席位在關鍵價位獲利離場，將直接削弱盤面下跌動能。

綜上所述，動力煤需求增速回落、供應增速提高奠定了未來幾個月動力煤市場的弱勢格局，暖冬預期也令冬季利多因素變得更加乏善可陳。縱使煤企挺價意愿較強，但不斷增加的電廠存煤將對冬季動力煤價格起到平抑作用。