核心觀點(diǎn)：

1、2018/19榨季國(guó)際糖市因主產(chǎn)國(guó)天氣干旱出現(xiàn)產(chǎn)量調(diào)減，特別是巴西減產(chǎn)幅度最大，預(yù)計(jì)在830萬(wàn)噸左右，國(guó)際糖市綜合供應(yīng)壓力較榨季初預(yù)期有所緩解，國(guó)際糖價(jià)也走出底部，價(jià)格重心上移。然而，增產(chǎn)周期還在延續(xù)，國(guó)際食糖庫(kù)存仍處歷史高位，供應(yīng)過(guò)剩壓力仍存，國(guó)際糖價(jià)預(yù)計(jì)仍將弱勢(shì)承壓。

2、國(guó)際糖價(jià)走出底部，然而國(guó)內(nèi)政策原因?qū)е聝?nèi)外糖聯(lián)動(dòng)性不強(qiáng)，進(jìn)口管控政策不斷加碼，另外直補(bǔ)和放儲(chǔ)預(yù)期仍是國(guó)內(nèi)市場(chǎng)最大的潛在利空因素。但是大方向還是要看國(guó)際糖價(jià)，因?yàn)閲?guó)內(nèi)食糖產(chǎn)不足需，缺口420-450萬(wàn)噸左右，還是有進(jìn)口依賴(lài)性，國(guó)際糖價(jià)是決定國(guó)內(nèi)糖價(jià)的根本。

3、短期來(lái)看，國(guó)內(nèi)糖市正處于新榨生產(chǎn)高峰期，階段性供應(yīng)壓力和糖企兌付蔗款的資金壓力將打壓糖價(jià)下行。中線來(lái)看，國(guó)內(nèi)增產(chǎn)幅度有限，進(jìn)口和走私是影響價(jià)格走勢(shì)的關(guān)鍵。2019年配額外進(jìn)口許可額度多少，以及走私能否死灰復(fù)燃，都是重點(diǎn)關(guān)注的問(wèn)題。長(zhǎng)線來(lái)看，國(guó)家政策或決定國(guó)內(nèi)糖市能否結(jié)束熊市周期，若直補(bǔ)和放儲(chǔ)預(yù)期落空，明年下半年國(guó)內(nèi)糖市預(yù)計(jì)進(jìn)入減產(chǎn)周期，或開(kāi)啟牛市行情。

陸家嘴專(zhuān)訪：全球食糖供應(yīng)過(guò)剩預(yù)期大幅下調(diào)，全球糖市是否開(kāi)啟熊轉(zhuǎn)牛行情？

今年，國(guó)際食糖主產(chǎn)國(guó)因?yàn)榻涤隃p少，天氣干旱等原因造成了甘蔗產(chǎn)量大幅減少，2018/19榨季全球食糖供應(yīng)過(guò)剩量預(yù)估也隨之調(diào)減。國(guó)際糖業(yè)組織(ISO)發(fā)布的三季度報(bào)中，對(duì)2018/19榨季全球食糖供應(yīng)過(guò)剩量預(yù)估為217萬(wàn)噸，較二季度報(bào)中預(yù)估的675萬(wàn)噸下調(diào)了458萬(wàn)噸，低于2017/18榨季的728萬(wàn)噸。9月底到10月份，國(guó)際糖價(jià)在宏觀面和基本面的共同利好下自10美分/磅附近反彈，走出了底部區(qū)間。但是，供應(yīng)過(guò)剩調(diào)減并不代表供應(yīng)過(guò)剩消除，全球食糖供需格局仍然是供過(guò)于求的，目前還是一個(gè)累庫(kù)存的階段，還沒(méi)有開(kāi)始去庫(kù)存，因此反彈非反轉(zhuǎn)，下一年巴西糖醇比也存在變數(shù)。近期國(guó)際油價(jià)暴跌，生物乙醇利潤(rùn)縮窄，2019/20榨季供需平衡表也在巴西計(jì)劃減少乙醇生產(chǎn)而增加食糖生產(chǎn)的預(yù)期中變得有些失效。國(guó)際糖市要開(kāi)啟牛市行情，還需要宏觀面和基本面的配合。

陸家嘴專(zhuān)訪：印度在18/19榨季即將取代巴西成為全球第一大產(chǎn)糖國(guó)，為何印度產(chǎn)量波動(dòng)如此之大？

印度產(chǎn)量變化是國(guó)際糖波動(dòng)的源頭，這跟印度種植條件有很大關(guān)系。北方邦作為印度第一大產(chǎn)糖區(qū)，糖產(chǎn)量占其全國(guó)總量的37%，南部的馬哈施特拉邦為第二大產(chǎn)糖邦，占35%。根據(jù)本月中旬我國(guó)赴印度調(diào)研團(tuán)了解的情況，兩個(gè)產(chǎn)區(qū)的地理位置、種植條件和種植時(shí)間完全不一樣，一定程度上說(shuō)明了印度產(chǎn)量為何會(huì)大幅波動(dòng)。

印度地理環(huán)境優(yōu)于我國(guó)，但其南北氣候、土壤等條件的差異，造成印度糖平均產(chǎn)糖率僅有12%（與廣西基本持平）。北部地區(qū)沙土多，光熱條件差，甘蔗生長(zhǎng)時(shí)間段，一般是10-12個(gè)月生長(zhǎng)期，新植蔗與宿根蔗比例1:1；而南部地區(qū)雖然土壤肥沃，光熱條件好，但是18個(gè)月生長(zhǎng)期甘蔗占比重最大，并且缺少灌溉設(shè)施，基本是靠天吃飯，因此天氣好壞就成為產(chǎn)量增減的主導(dǎo)，降雨充沛或出現(xiàn)干旱，會(huì)造成大幅的增產(chǎn)或減產(chǎn)，彈性非常大。

2016/17榨季，印度食糖減產(chǎn)非常嚴(yán)重，幅度在60%左右，國(guó)際糖價(jià)大幅上漲，從10美分/磅漲到24美分/磅。

2017年是近幾年天氣最好的一年，印度甘蔗含糖分上升1.5-2個(gè)百分點(diǎn)，單產(chǎn)高加上增產(chǎn)面積大，因此2017/18榨季印度食糖產(chǎn)量增加1200萬(wàn)噸，至3225萬(wàn)噸，國(guó)際糖價(jià)從24美分/磅跌回10美分/磅。其他國(guó)家均沒(méi)有印度這么大的產(chǎn)量波動(dòng)幅度。印度方面的增產(chǎn)，也造成了巴西食糖的減產(chǎn)，國(guó)際糖價(jià)下跌后，巴西甘蔗制糖利潤(rùn)不如制乙醇利潤(rùn)高，因此巴西糖廠在2018/19榨季把將近70%的甘蔗用于生產(chǎn)乙醇，造成食糖產(chǎn)量大幅減少。

2018年，馬邦州6月份開(kāi)始種植甘蔗，而6月開(kāi)始的季風(fēng)季降雨偏少，甘蔗減產(chǎn)嚴(yán)重。干旱以及干旱的帶來(lái)蟲(chóng)災(zāi)，導(dǎo)致甘蔗暫無(wú)增產(chǎn)動(dòng)能；并且，糖廠巨額虧損，也無(wú)法大幅增產(chǎn)。因此，關(guān)注國(guó)際糖產(chǎn)量和價(jià)格變化，印度天氣是重點(diǎn)關(guān)注的因素。

陸家嘴專(zhuān)訪：對(duì)于近期鄭糖反彈怎么看？

對(duì)于近幾周的鄭糖走勢(shì)我們一直維持低位震蕩的看法，4850-5050區(qū)間震蕩。上周我們看到鄭糖有一波快速反彈，價(jià)格在4900獲得支撐后，階段性反彈至5023位置。主要原因是上周廣西、云南主產(chǎn)區(qū)的強(qiáng)降雨導(dǎo)致甘蔗砍收、運(yùn)輸困難，糖廠斷槽，出現(xiàn)了一時(shí)的供應(yīng)偏緊現(xiàn)象，部分制糖集團(tuán)也因現(xiàn)貨銷(xiāo)售較為火爆上調(diào)了報(bào)價(jià)，但是幅度不大，在10-30元/噸。盤(pán)面上看，資金情緒偏重一些，畢竟是低位反彈。本周主產(chǎn)區(qū)天氣轉(zhuǎn)好，糖廠生產(chǎn)恢復(fù)正常，新糖報(bào)價(jià)再度出現(xiàn)下調(diào)，廣西制糖集團(tuán)周內(nèi)累計(jì)跌幅40-100元/噸，至5070-5170元/噸，較新糖上市之初下跌了245元/噸左右。隨著主產(chǎn)區(qū)榨季生產(chǎn)的推進(jìn)，階段性供應(yīng)壓力將逐步顯現(xiàn)，糖價(jià)將繼續(xù)承壓。另外，本榨季廣西自治區(qū)政府要求糖廠在開(kāi)榨一周內(nèi)兌付60%的蔗款，開(kāi)榨一個(gè)月內(nèi)兌付全部蔗款，糖廠資金壓力非常大，上榨季糖廠多是采用降價(jià)促銷(xiāo)的策略，以期回籠資金兌付蔗款。盤(pán)面上看，周四夜盤(pán)開(kāi)始，05合約多頭主動(dòng)平倉(cāng)離場(chǎng)，價(jià)格回到4900附近，預(yù)計(jì)仍有進(jìn)一步走低可能。

陸家嘴專(zhuān)訪：國(guó)內(nèi)食糖需求是否會(huì)有改善？能否給國(guó)內(nèi)糖市帶來(lái)支撐？

國(guó)內(nèi)食糖需求相對(duì)比較穩(wěn)定，1480-1520萬(wàn)噸左右，2017/18榨季全國(guó)食糖消費(fèi)量大約1500萬(wàn)噸，2018/19榨季中糖協(xié)給出的消費(fèi)量預(yù)估值是1520萬(wàn)噸，上升幅度不大，需求端支撐有限。由于白糖是季產(chǎn)年銷(xiāo)的品種，每年存在三個(gè)消費(fèi)旺季，一是元旦、春節(jié)前備貨旺季，二是夏季消費(fèi)旺季，再一個(gè)是中秋節(jié)和國(guó)慶節(jié)前的備貨旺季，可能會(huì)給市場(chǎng)帶來(lái)階段性利好支撐。但是目前國(guó)內(nèi)糖市還處于熊市周期中，市場(chǎng)看空情緒仍存，元旦、春節(jié)前的備貨可能會(huì)出現(xiàn)旺季不旺現(xiàn)象，上榨季春節(jié)前備貨預(yù)期對(duì)盤(pán)面僅起到止跌作用，并未帶來(lái)實(shí)質(zhì)性的利好反彈。并且，南方甘蔗糖廠基本在3月份開(kāi)始收榨，4月之前都是累庫(kù)存階段，供應(yīng)壓力偏大。夏季消費(fèi)也會(huì)因?yàn)樘鞖夂凸?yīng)壓力后移等因素出現(xiàn)下游補(bǔ)庫(kù)比較遲緩的情況，支撐力度有限。最重要的就是中秋節(jié)和國(guó)慶節(jié)前的剛需備貨，對(duì)市場(chǎng)支撐較強(qiáng)，另外這個(gè)時(shí)期的庫(kù)存處于年內(nèi)比較低的位置，供應(yīng)壓力較小，價(jià)格反彈力度較大。

陸家嘴專(zhuān)訪：新榨季我國(guó)糖價(jià)走勢(shì)主要關(guān)注的因素有哪些方面？

決定我國(guó)糖價(jià)的主要因素還是看供應(yīng)端，國(guó)產(chǎn)糖、進(jìn)口、走私、儲(chǔ)備糖。2017/18榨季全國(guó)食糖產(chǎn)量1031.04萬(wàn)噸，2018/19榨季預(yù)計(jì)增產(chǎn)40-70萬(wàn)噸，至1070-1100萬(wàn)噸，這樣一來(lái)仍然存在420-450萬(wàn)噸的產(chǎn)消缺口。往年來(lái)看，產(chǎn)消缺口基本通過(guò)進(jìn)口來(lái)彌補(bǔ)，但是自2014年底開(kāi)始，國(guó)家對(duì)食糖進(jìn)口陸續(xù)執(zhí)行了進(jìn)口配額自動(dòng)許可管理和行業(yè)自律政策，進(jìn)口量持續(xù)下滑。2017年，商務(wù)部對(duì)配額外進(jìn)口食糖實(shí)行貿(mào)易保障救濟(jì)措施，進(jìn)口管控逐步加碼。今年8月1日起，對(duì)于配額外進(jìn)口食糖，國(guó)家不再給予50%的小國(guó)優(yōu)惠政策，全面實(shí)行90%的關(guān)稅稅率，進(jìn)口管控進(jìn)一步加強(qiáng)。在國(guó)家繼續(xù)維持進(jìn)口管控三大政策的前提下，我國(guó)食糖進(jìn)口量難有較大規(guī)模改變。2017/18榨季進(jìn)口糖243萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)13萬(wàn)噸，但仍少于2012/13-2015/16任何一個(gè)榨季的進(jìn)口量。2018年1-10月累計(jì)進(jìn)口食糖229萬(wàn)噸，全年進(jìn)口量預(yù)估在250萬(wàn)噸。因此，產(chǎn)消缺口的彌補(bǔ)需要進(jìn)口糖和國(guó)儲(chǔ)糖的雙重調(diào)節(jié)。

國(guó)家產(chǎn)業(yè)調(diào)控政策的根本在于維持供需總量平衡，價(jià)格平穩(wěn)。在國(guó)儲(chǔ)糖出庫(kù)方面，國(guó)家會(huì)根據(jù)市場(chǎng)需求和價(jià)格運(yùn)行情況適時(shí)投放。2016/17榨季，中央總計(jì)投放約100萬(wàn)噸儲(chǔ)備糖，有效緩解了階段性供需矛盾。2017/18榨季，國(guó)家在榨季初期投放了30多萬(wàn)噸儲(chǔ)備糖，后期并無(wú)國(guó)儲(chǔ)糖出庫(kù)，一方面是國(guó)內(nèi)糖價(jià)連續(xù)下跌，從收儲(chǔ)成本考慮，國(guó)儲(chǔ)糖不宜投放；另一方面，國(guó)儲(chǔ)糖收放主要以調(diào)節(jié)供需平衡和穩(wěn)定物價(jià)為目的。

在進(jìn)口糖不會(huì)出現(xiàn)大幅變化，儲(chǔ)備糖發(fā)放暫未可知的情況下，走私糖多寡就成為影響價(jià)格的關(guān)鍵。今年上半年走私糖比較猖獗，特別是云南邊貿(mào)交易頻繁，從緬甸入境的走私糖每月至少有3萬(wàn)噸左右；6月緬甸恢復(fù)對(duì)我國(guó)食糖復(fù)出口政策后，據(jù)了解月內(nèi)走私量超過(guò)40萬(wàn)噸，對(duì)云南糖沖擊明顯，價(jià)格一度跌至4800-4900元/噸。下半年國(guó)家加強(qiáng)了打擊走私力度，加上外糖走出底部，內(nèi)外糖價(jià)差收窄，走私糖明顯得到遏制，國(guó)內(nèi)糖價(jià)也在中秋、國(guó)慶的備貨旺季下出現(xiàn)大幅反彈。明年走私糖多寡除了要看國(guó)家打私力度，更重要的是看國(guó)際原糖走勢(shì)，若內(nèi)外價(jià)差仍然偏大，走私就難以消除，仍將打壓國(guó)產(chǎn)糖價(jià)格。

陸家嘴專(zhuān)訪：對(duì)后市怎么看？

對(duì)于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)而言，產(chǎn)消缺口依然巨大，國(guó)內(nèi)產(chǎn)量增減對(duì)市場(chǎng)行情影響有限，政策面——進(jìn)口、走私和儲(chǔ)備糖才是影響價(jià)格走勢(shì)的關(guān)鍵。2017/18榨季以來(lái)，國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨糖價(jià)從6600元/噸高位一路下跌至5100-5200元/噸附近，整體跌幅達(dá)到1500元/噸左右。2018/19榨季來(lái)看，目前盤(pán)面價(jià)格已經(jīng)跌至主產(chǎn)區(qū)糖廠制糖成本線附近，市場(chǎng)在前低4800-4850一線反復(fù)試探，雖然增產(chǎn)周期下料仍維持弱勢(shì)，但下跌空間相對(duì)有限。市場(chǎng)若想打開(kāi)進(jìn)一步下跌空間，還需要新的驅(qū)動(dòng)因素。國(guó)內(nèi)政策原因，導(dǎo)致內(nèi)外糖市場(chǎng)分離，但是大方向還是要看國(guó)際糖價(jià)，因?yàn)閲?guó)內(nèi)食糖產(chǎn)不足需，還是要依賴(lài)進(jìn)口，國(guó)際糖價(jià)是決定國(guó)內(nèi)糖價(jià)的根本。國(guó)內(nèi)直補(bǔ)和拋儲(chǔ)的預(yù)期，對(duì)市場(chǎng)是絕對(duì)利空的影響，食糖直補(bǔ)政策一旦出臺(tái)，預(yù)計(jì)國(guó)家會(huì)馬上拋儲(chǔ)，不管價(jià)格高低（可參考棉花補(bǔ)貼和放儲(chǔ)相關(guān)政策），這兩者是國(guó)內(nèi)糖市背后的利空因素，后續(xù)需要重點(diǎn)關(guān)注國(guó)家相關(guān)政策。若直補(bǔ)和放儲(chǔ)確定下來(lái)，即便國(guó)際糖價(jià)走出底部，外糖開(kāi)始向好，內(nèi)糖在政策利空預(yù)期下恐還有一跌。