宏觀經(jīng)濟(jì)面

近年來全球經(jīng)濟(jì)增速有所放緩，美國與其他主要經(jīng)濟(jì)體之間的貿(mào)易關(guān)系變化成為當(dāng)前市場的主要驅(qū)動因素。

1.全球經(jīng)濟(jì)增速將放緩

第三季度美國GDP增速初值為3.5%，環(huán)比略有下降，但仍處于近年來高位。與GDP增長相對應(yīng)的是失業(yè)率逐步下降，11月美國失業(yè)率維持在3.7%，近幾個月均低于4%。GDP、失業(yè)率數(shù)據(jù)反映出美國經(jīng)濟(jì)政策取得了較大成效，但考慮到今年美國CPI、PPI指數(shù)水平，后續(xù)經(jīng)濟(jì)增長可能有所放緩。

經(jīng)歷9月末的下滑之后，美元指數(shù)不斷上行，目前已經(jīng)超過97，美國的經(jīng)濟(jì)策略初見成效。美國經(jīng)濟(jì)高速增長期已過，未來經(jīng)濟(jì)增長將趨于穩(wěn)定，制造業(yè)發(fā)展會有所放緩。

日本、歐元區(qū)等主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)均有所增長，但整體增速有所放緩。全球經(jīng)濟(jì)尚處于恢復(fù)期，對于銅消費(fèi)的提升有限。

2.當(dāng)前國內(nèi)宏觀面偏弱

2018年前三季度我國GDP增速基本與往年持平，為6.7%。工業(yè)方面，近兩年工業(yè)有所復(fù)蘇，2018年增速有所放緩，11月指數(shù)同比增長2.7%，累計值達(dá)到103.8。經(jīng)濟(jì)增速放緩的情況同樣能通過工業(yè)增加值增長情況看出些許端倪。

整體來看，我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展也正處于恢復(fù)階段，從宏觀、工業(yè)兩方面來看暫未出現(xiàn)明顯的刺激銅消費(fèi)增長的因素。

全球供需情況

1.銅產(chǎn)出增速放緩

由于銅礦有效勘探成本上升明顯，新增銅礦項(xiàng)目進(jìn)展相對緩慢。ICSG預(yù)計2018年銅礦總產(chǎn)出增幅約為2%，為2047.1萬噸；2019年增幅為1.2%，較上半年預(yù)期有所下調(diào)。結(jié)合前7月的總產(chǎn)量來看，第四季度產(chǎn)出增速將明顯放緩，考慮到明年的整體產(chǎn)出也不會有明顯提升，近兩年銅礦產(chǎn)出水平將基本與2016年持平，銅礦供應(yīng)增量較為有限。

從近兩年的預(yù)期來看，盡管全球廢銅利用率提升明顯，但目前全球精煉銅供應(yīng)方面確實(shí)受到了銅礦開采增速放緩的影響，產(chǎn)量增幅趨于穩(wěn)定的同時增速有所放緩。

2.國際銅消費(fèi)穩(wěn)定增長

從11月ICSG發(fā)布的報告來看，由于對于經(jīng)濟(jì)活動以及高新技術(shù)發(fā)展而言，精煉銅仍然占據(jù)著重要的位置，因此盡管2018年精煉銅消費(fèi)增幅同比有所減少，但仍有著大約2.1%的增量，預(yù)計達(dá)到2425.3萬噸，中國精煉銅消費(fèi)不斷提升是全球消費(fèi)增長最重要的原因。

除我國今年前8個月表觀消費(fèi)量增長4.5%以外，美國、日本、歐盟這些銅主要消費(fèi)國的消費(fèi)量出現(xiàn)負(fù)增長。但I(xiàn)CSG估計美國銅消費(fèi)將在2019年有所恢復(fù)，其他各國精煉銅2019年消費(fèi)量提升約在2.5%，全球銅消費(fèi)的提升總量大約為2.6%。

圖為國際精煉銅消費(fèi)（單位：千噸）

3.國際精煉銅庫存處于低位

據(jù)統(tǒng)計，2018年1—10月全球三大交易所（LME、COMEX、SHFE）銅庫存總計42.77萬噸，與去年年末相比減少21%，其中LMR、COMEX庫存減幅明顯，分別為32%及26%。盡管短期上期所庫存水平有所回升，但仍處于歷年低位。

4.全球精煉銅供需接近平衡

根據(jù)ICSG年度預(yù)測，今年精煉銅將依舊維持著供小于求的局面，6.5萬噸的供應(yīng)缺口相比往年略有縮小。從ICSG給出的1—8月26萬噸的供應(yīng)缺口推算，第四季度精煉銅的供給會有一定增長。盡管庫存下降反映出今年貨源緊俏的局面，但整體來看，今明兩年預(yù)期的供應(yīng)缺口量，與精煉銅龐大的供應(yīng)相比仍有數(shù)量級上的差距，目前尚未出現(xiàn)銅供應(yīng)緊張問題。

國內(nèi)供需情況

1.我國銅供應(yīng)大幅增長

從銅礦項(xiàng)目的情況來看，近年來屬于中國公司的大型銅礦有所增加，我國采購的優(yōu)質(zhì)銅礦量逐步增長，但無論從銅礦項(xiàng)目周期或是今年新增的銅礦產(chǎn)量來看，產(chǎn)能的完全釋放仍需時間。銅礦的對外依存度仍然較高，今年1—9月我國共計進(jìn)口銅礦1499萬噸，同比增長19.28%。

圖為我國精煉銅進(jìn)口量（單位：噸）

中游產(chǎn)品方面，近年來我國精煉銅供應(yīng)的大幅增長成為全球銅供應(yīng)數(shù)據(jù)增長的主要推動力。根據(jù)上海有色網(wǎng)（SMM）統(tǒng)計，1—11月精煉銅累計產(chǎn)量達(dá)到796.45萬噸，同比增長9.6%。精煉銅進(jìn)口方面，海關(guān)總署數(shù)據(jù)顯示今年1—9月我國累計進(jìn)口精煉銅279.44萬噸，同比增長15.11%。各項(xiàng)數(shù)據(jù)均表明，今年我國精煉銅供應(yīng)充足。

盡管近兩年因環(huán)保問題廢銅進(jìn)口、回收受阻，一定程度上減少了國內(nèi)精煉銅的產(chǎn)出，但是11月TC和RC費(fèi)用分別為925美元/噸、9.25美分/磅，均為兩年來最高，煉銅企業(yè)的加工動力十足，第四季度有望進(jìn)一步釋放產(chǎn)能，精煉銅供應(yīng)水平有望進(jìn)一步增長。

2.需求尚未完全恢復(fù)

10月31日，國家統(tǒng)計局公布了10月制造業(yè)PMI指數(shù)，為50.2%。盡管制造業(yè)PMI指數(shù)環(huán)比有所下降，處于近兩年來的低位，但仍高于臨界點(diǎn)，顯示出當(dāng)前制造業(yè)整體仍處于溫和增長態(tài)勢。

國家電網(wǎng)預(yù)期投資增加。根據(jù)國家電網(wǎng)公布的數(shù)據(jù)，2017年電網(wǎng)投資4853.6億元，同比減少2.23%。截至今年10月的電網(wǎng)基建投資完成額僅為3814億元，同比減少7.6%，與去年同期水平的差距逐漸縮小。

家電需求溫和增長。數(shù)據(jù)顯示冰箱、冷柜處于穩(wěn)定增長狀態(tài)，產(chǎn)量增幅大約在2%，增長較為明顯的仍然是空調(diào)與彩電。盡管今年空調(diào)增速有所放緩，但產(chǎn)量相比去年仍有明顯提升，1—10月累計產(chǎn)量17175萬臺，同比增長10.6%。彩電行業(yè)在經(jīng)歷了17年的負(fù)增長后，2018年產(chǎn)出有了明顯反彈，前10月累計產(chǎn)量同比增長15.7%?？傮w來看，家電行業(yè)發(fā)展?fàn)顩r良好，對于終端消費(fèi)增長是個積極的信號。

汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展略顯疲乏。2018年汽車產(chǎn)銷量均不盡如人意，根據(jù)汽車工業(yè)協(xié)會提供的數(shù)據(jù)，今年汽車的產(chǎn)銷量將與往年基本持平，前11個月產(chǎn)量累計2532.52萬輛，去年則為2599.88萬輛。

雖然新能源車的逐漸興起對于銅消費(fèi)是一大利好，但目前該產(chǎn)品在銅的終端消費(fèi)品中尚未起主導(dǎo)作用，對銅消費(fèi)的提振預(yù)計有限。

圖為國內(nèi)汽車?yán)塾嬩N量（單位：萬輛）

3.國內(nèi)供應(yīng)量與終端消費(fèi)仍存在差距

在國內(nèi)銅礦、精煉銅供應(yīng)上升的同時，終端工業(yè)品并沒有出現(xiàn)產(chǎn)量暴增的現(xiàn)象。盡管家電產(chǎn)業(yè)發(fā)展穩(wěn)定，但電力、汽車行業(yè)略顯疲態(tài)。國內(nèi)需求端總體而言仍然保持穩(wěn)定增長，考慮到我國未來潛在的基建需求，第四季度國內(nèi)銅消費(fèi)仍有上升潛力。但從目前供應(yīng)端以及終端需求的具體情況判斷，國內(nèi)仍然存在需求不足的情況。

總結(jié)及策略推薦

1.銅市處于振蕩中且下方風(fēng)險敞口較大

2018年國際銅礦供應(yīng)增速放緩，消費(fèi)端精煉銅需求呈緩慢增長之勢，預(yù)期國際銅市供應(yīng)缺口略微增大，目前交易所庫存量位于歷史相對低位。盡管國內(nèi)銅進(jìn)口大幅增加，但隨著銅終端產(chǎn)品消費(fèi)形勢走好，國內(nèi)保稅區(qū)庫存、倉單庫存并未隨供應(yīng)量提高而增加，仍位于相對低位。從全球供需關(guān)系看，長期而言銅基本面中性偏強(qiáng)。

從經(jīng)濟(jì)發(fā)展來看，多數(shù)主要經(jīng)濟(jì)體正處于緩慢復(fù)蘇之中，美國受益于一系列經(jīng)濟(jì)政策，今年上半年經(jīng)濟(jì)增長明顯，但年末增速也有所放緩。全球整體經(jīng)濟(jì)增速表現(xiàn)一般。

國內(nèi)宏觀面目前處于偏弱狀態(tài)，基建投資可能成為支撐經(jīng)濟(jì)的一大利好因素。數(shù)據(jù)顯示，目前國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)增速尚可，但不及去年的發(fā)展情況。

總體上看，宏觀經(jīng)濟(jì)增速平穩(wěn)、供需基本平衡意味著銅價短期內(nèi)難現(xiàn)明顯起伏。雖然貿(mào)易摩擦緩和，但是銅價上沖后再次回落，反映出貿(mào)易爭端背后的根本問題尚未得到解決，且宏觀面依舊偏弱，各個方面都顯示出銅價下行壓力相對更大。

綜上所述，未來銅價較大概率將繼續(xù)振蕩，考慮到當(dāng)前國內(nèi)供需基本面及宏觀經(jīng)濟(jì)的影響，中短期價格略微下行的可能性更大。

2.賣出寬跨式策略賺取時間價值

根據(jù)上述對銅價振蕩的判斷，建議投資者可選擇賣出寬跨式期權(quán)組合，賺取時間價值。

綜合供需基本面與宏觀經(jīng)濟(jì)面的情況，謹(jǐn)慎認(rèn)為滬銅價格有一定下跌空間，下方風(fēng)險敞口相對較大。不過考慮到近期行情走勢，樂觀預(yù)計下方47000元/噸存在支撐位。

考慮到銅期權(quán)合約上市月份及其流動性的因素，投資者可以選擇CU1902期權(quán)構(gòu)建策略。該合約到期日為2019年1月的倒數(shù)第5個交易日，時間跨度適中。

以賣出1手行權(quán)價格為47000元/噸的CU1902看跌期權(quán)合約、賣出1手行權(quán)價為51000元/噸的CU1902看漲期權(quán)合約為例，建倉總成本為53966元，持有到期的最大潛在收益為5.03%。

3.風(fēng)險控制

總體避免重倉交易，對持倉保證金進(jìn)行控制。對賣出看跌期權(quán)標(biāo)的資金占用比例進(jìn)行合理控制，如后續(xù)增加其他策略則相應(yīng)減少資金、持倉占比。

針對風(fēng)險偏好較強(qiáng)的投資者而言，可以選擇賣出行權(quán)為50000元/噸的虛值看漲期權(quán)，賺取相對高的權(quán)利金收益，但價格一旦上漲，需要承擔(dān)更高的被行權(quán)風(fēng)險。

若市場行情出現(xiàn)異動，滬銅價格大幅波動至賣出期權(quán)行權(quán)價范圍1000元/噸附近時，投資者需要密切關(guān)注市場信息，若基本面、宏觀面消息對滬銅價格的影響過于明顯，應(yīng)選擇及時平倉離場，避免進(jìn)一步損失。