核心觀點(diǎn)：

1、甲醇基本面的利空因素在于：庫存雙高未見去庫預(yù)期、期現(xiàn)基差未見走強(qiáng)預(yù)期、進(jìn)口利潤扭虧為盈且出口窗口急劇縮小，后期能否企穩(wěn)反彈關(guān)鍵取決于庫存能否順利去庫、期現(xiàn)基差能否走強(qiáng)、上游原油&煤價以及下游PP能否企穩(wěn)反彈。

2、59正套有其固有的季節(jié)性規(guī)律所在：上游甲醇裝置春季檢修&春節(jié)過后傳統(tǒng)下游回暖補(bǔ)庫，但是目前這些因素距離時間較遠(yuǎn)。2019年59正套或有其特殊性：烯烴恢復(fù)以及投產(chǎn)的利好或相對集中在5月，外盤新建甲醇裝置投產(chǎn)的利空或相對集中在9月，但是這些僅僅是停留在預(yù)期層面，實(shí)際落地尚待核實(shí)。正套入場，要么價差合適，要么核心驅(qū)動顯現(xiàn)，目前來看，入場安全邊際較低。

來源：陸家嘴大宗商品論壇

正文：

1、10月底至今甲醇期價陰跌不止，期間11月底至12月底期價低位小幅反彈，小幅反彈動力來自何處？

就基本面情況來看，導(dǎo)致11月底-12月底甲醇期價低位小幅反彈的動力或主要有：

首先，前期甲醇主連期價一度跌至（貼合期價走勢的）煤制甲醇成本線以下，或反映短期甲醇期價被低估，給予期價小幅反彈動力。數(shù)據(jù)顯示，12月初甲醇01合約期價一度跌至2300元/噸左右，在此期間煤制甲醇成本維穩(wěn)在2330-2350元/噸左右。兩者關(guān)系顯示，期價跌至成本線以下，或極大限制期價下行空間，給予期價小幅反彈動力。

其次，11月份港口封航導(dǎo)致進(jìn)口數(shù)量不及市場預(yù)期，數(shù)據(jù)顯示，11月份進(jìn)口數(shù)量58萬噸、出口數(shù)量5萬噸、凈進(jìn)口數(shù)量53萬噸，港口庫存月內(nèi)去庫8.73萬噸左右。短時間內(nèi)，因貨物封航滯港導(dǎo)致的進(jìn)口數(shù)量不及市場預(yù)期以及被動去庫緩解港口庫存壓力，給予期價小幅反彈動力。

最后，雨雪天氣導(dǎo)致運(yùn)輸不暢、一批國三車被淘汰導(dǎo)致運(yùn)輸車輛減少，多方面因素影響下，甲醇運(yùn)費(fèi)接連上調(diào)。數(shù)據(jù)顯示，11月初以來，北線、南線運(yùn)費(fèi)接連上調(diào)至320元/噸、345元/噸，累計漲幅或135元/噸左右、140元/噸左右。運(yùn)費(fèi)接連上調(diào)，或從到貨成本端給予期價小幅反彈動力。

2、期價低位小幅反彈后再度下跌、05合約主力跌至2306元/噸，基本面壓制期價反彈的核心因素有哪些？

就基本面情況來看，壓制期價反彈的核心因素主要有：庫存雙高未見去庫預(yù)期、期現(xiàn)基差未見走強(qiáng)預(yù)期、進(jìn)口利潤扭虧為盈且出口窗口急劇縮小。

首先，內(nèi)地以及港口庫存均處于歷史同期的最高水平且短期去庫預(yù)期尚不存在：

數(shù)據(jù)顯示，西北庫存19.15萬噸、山東庫存3.45萬噸，雖然山東庫存小幅下降但是兩者絕對值暫處歷史同期最高水平，內(nèi)陸供應(yīng)壓力依舊較大。目前來看，短期內(nèi)地去庫的核心驅(qū)動尚不存在：上游甲醇裝置集中檢修、傳統(tǒng)下游回暖補(bǔ)庫以及新建烯烴投產(chǎn)。1、雖然上游廠家利潤一度壓縮至5%以內(nèi)的較低水平，但是根據(jù)廠家的動態(tài)以及上游甲醇裝置開工率來看，大規(guī)模集中檢修尚不存在。除此之外，短期內(nèi)內(nèi)陸依舊面臨著魯西化工(000830,股吧)80萬噸、大連恒力50萬噸、黑龍江寶泰隆(601011,股吧)60萬噸合計190萬噸新建甲醇裝置的投產(chǎn)壓力。2、臨近春節(jié)傳統(tǒng)下游廠家或?qū)㈥懤m(xù)關(guān)閉，疊加利潤壓縮，傳統(tǒng)下游不具備回暖補(bǔ)庫預(yù)期。這一點(diǎn)在甲醛上表現(xiàn)尤其明顯，數(shù)據(jù)顯示，甲醛開工率暫處30%左右的較低水平、行業(yè)利潤一度壓縮至100元/噸左右的中等偏低水平。季節(jié)性因素&利潤壓縮，甲醛尚不具備回暖補(bǔ)庫預(yù)期。3、投產(chǎn)時間點(diǎn)上來看，內(nèi)地大概率投產(chǎn)的烯烴裝置或有：魯西化工30萬噸以及久泰能源60萬噸合計90萬噸烯烴裝置。但是這兩套烯烴裝置投產(chǎn)時間或集中在2019年3月份，短期內(nèi)尚不具備外采甲醇增加需求的能力。

除此之外，數(shù)據(jù)顯示，港口庫存77.57萬噸、可流通貨源20.2萬噸，雖然可流通貨源有所下降但是港口庫存暫處歷史同期最高水平，港口供應(yīng)壓力依舊較大。目前來看，短期內(nèi)港口去庫的核心驅(qū)動尚不存在：進(jìn)口縮量、烯烴恢復(fù)以及烯烴投產(chǎn)。1、根據(jù)船期來看，12-1月份進(jìn)口數(shù)量均值或在70萬噸以上，進(jìn)口增量前提下，庫存依舊存在累庫預(yù)期。2、浙江興興69萬噸烯烴裝置年前重啟無望，在浙江興興重啟之前，港口庫存消化能力難有實(shí)質(zhì)性提升，去庫較為困難。3、投產(chǎn)時間點(diǎn)上來看，港口大概率投產(chǎn)的烯烴裝置或有：中安聯(lián)合70萬噸以及南京惠生60萬噸合計130萬噸烯烴裝置。但是這兩套烯烴裝置投產(chǎn)時間或最早在2019年4月份，短期內(nèi)尚不具備外采甲醇增加需求的能力。

在以上去庫驅(qū)動尚不存在的情況下，短期內(nèi)內(nèi)地以及港口去庫較為困難、供應(yīng)壓力較難緩解，或成為壓制期價反彈的核心因素之一。

其次，無論是01合約還是05合約，期現(xiàn)基差均處在0軸以下的較低水平，尤其是01合約臨近交割，期現(xiàn)價格有靠攏趨勢，受現(xiàn)貨端因素影響較大。短期期現(xiàn)基差未見走強(qiáng)預(yù)期，或成為壓制期價反彈的核心因素之一。

最后，也是12月初以來增加的一個利空因素：進(jìn)口利潤扭虧為盈且出口窗口急劇縮小。2018年1-11月份，甲醇進(jìn)口利潤基本維持在倒掛水平，這也是導(dǎo)致2018年全年進(jìn)口數(shù)量不及市場預(yù)期的核心因素之一。但是12月份以來，這一局面發(fā)生了明顯改變，進(jìn)口利潤扭虧為盈且最大值在100元/噸左右的中位水平，或從進(jìn)口成本端以及進(jìn)口數(shù)量端利空甲醇期價。除此之外，出口窗口急劇縮小，導(dǎo)致出口數(shù)量明顯縮減。數(shù)據(jù)顯示，出口窗口35美元/噸左右，已經(jīng)較11月底的最大值累計下降55美元/噸左右。出口窗口急劇縮小，或從供應(yīng)端利空甲醇期價。進(jìn)口利潤扭虧為盈且出口窗口急劇縮小，或成為壓制期價反彈的核心因素之一。

3、除基本面供需因素以外，甲醇能否企穩(wěn)反彈的產(chǎn)業(yè)鏈上下游驅(qū)動因素有哪些？

目前來看，甲醇能否企穩(wěn)反彈的產(chǎn)業(yè)鏈上下游驅(qū)動因素或在于：原油、煤價以及下游PP價格。

首先，由2015年至今原油與甲醇期價的關(guān)系可知，兩者相關(guān)系數(shù)高達(dá)80%。排除2015年底2016年初原油價格跌破40以外，其他時間段甲醇期價低點(diǎn)對應(yīng)的原油價格基本處在40左右的水平。因此，從這一角度出發(fā)，油價能否在40左右企穩(wěn)反彈對甲醇期價能否企穩(wěn)反彈的影響至關(guān)重要。

其次，由貼合甲醇期價走勢的煤制甲醇成本與甲醇期價關(guān)系走勢圖可知，一旦甲醇期價跌至煤制成本線以下，或限制甲醇期價下行空間。如果煤價能夠企穩(wěn)反彈導(dǎo)致煤制甲醇成本抬升，甲醇期價企穩(wěn)反彈的概率或增強(qiáng)。跌至成本線以下且煤制甲醇成本抬升，或成為長線布局甲醇多單的較為有利時機(jī)。因此，從這一角度出發(fā)，煤價能否企穩(wěn)反彈對甲醇期價能否企穩(wěn)反彈的影響至關(guān)重要。

最后，導(dǎo)致10月底以來甲醇期價大跌的因素在于產(chǎn)業(yè)鏈利潤極度不均衡、利潤過分集中在上游（甲醇行業(yè)利潤率高達(dá)50%以上）、下游利潤基本處于全面虧損狀態(tài)，也就是所說的甲醇高點(diǎn)由烯烴利潤決定。目前來看，甲醇期價經(jīng)歷前期大跌，PP指數(shù)盤面利潤已經(jīng)恢復(fù)至2017年以來的高位水平，下游利潤明顯修復(fù)。從下游需求角度出發(fā)，在下游利潤明顯修復(fù)的前提下，PP期價能否企穩(wěn)反彈對甲醇期價能否企穩(wěn)反彈的影響至關(guān)重要。

4、目前59價差達(dá)到最低點(diǎn)-65元/噸左右，入場正套安全邊際如何？

首先，套利需要緊盯兩個核心指標(biāo)：港口庫存以及期現(xiàn)基差。去庫以及基差走強(qiáng)，或利于正套。累庫以及基差走弱，或利于反套。這也是2018年3-4月份59正套、10月底至今15反套能夠迅速走暢的關(guān)鍵所在。目前來看，港口庫存未見去庫預(yù)期、期現(xiàn)基差未見走強(qiáng)預(yù)期。因此，從這兩個核心驅(qū)動出發(fā)，入場正套的安全邊際不高。

其次，59正套有其固有的季節(jié)性規(guī)律所在：上游甲醇裝置春季檢修&春節(jié)過后傳統(tǒng)下游回暖補(bǔ)庫。但是目前來看，這兩個因素距離時間較遠(yuǎn)，基本集中在2019年2月甚至往后。因此，從這一角度出發(fā)，入場正套的安全邊際不高。

再次，就2019年來看，59正套或有其特殊性，烯烴恢復(fù)、投產(chǎn)的利好或相對集中在5月，外盤新建甲醇裝置的利空或相對集中在9月。目前來看，伴隨著產(chǎn)業(yè)鏈利潤的修復(fù)，5月份之前烯烴恢復(fù)、投產(chǎn)的概率較大，供需面或存在環(huán)比改善預(yù)期。但是目前僅維持在預(yù)期角度，實(shí)際落地尚待核實(shí)。外盤新建甲醇裝置的投產(chǎn)時間不確定性更大，不排除推遲投產(chǎn)可能。一旦推遲投產(chǎn)，其帶來的供應(yīng)壓力或轉(zhuǎn)移至更遠(yuǎn)月合約。因此，從這一角度出發(fā)，入場正套的安全邊際不高。

最后，就59正套來看，目前建議多看少動，需要緊盯庫存、期現(xiàn)基差、烯烴恢復(fù)&投產(chǎn)、外盤甲醇裝置新建時間、春檢以及傳統(tǒng)下游回暖等一系列核心監(jiān)控指標(biāo)。一旦后期核心驅(qū)動顯現(xiàn)，屆時入場為宜。

5、除跨期套利以外，對于空PP多甲醇以及多甲醇空動力煤跨品種套利的看法如何？

跨品種套利與跨期套利的思路一致：要么價比合適、要么核心驅(qū)動顯現(xiàn)。首先，從這兩個角度出發(fā)，入場空PP多甲醇套利的安全邊際不高。1、就05合約來看，PP05/甲醇05價比以及盤面利潤僅是漲至中位水平、暫未漲至高位水平。因此，從這一角度出發(fā)，入場空PP多甲醇套利的安全邊際不高。2、烯烴恢復(fù)以及投產(chǎn)僅是停留在預(yù)期角度，實(shí)際恢復(fù)以及投產(chǎn)尚待核實(shí)。在烯烴尚未實(shí)際恢復(fù)以及投產(chǎn)之前，入場空PP多甲醇套利尚不具備核心驅(qū)動。其次，從第兩個角度出發(fā)，入場多甲醇空動力煤套利的安全邊際不高。1、就05合約來看，甲醇05/動力煤05價比以及盤面利潤降至低位水平。因此，從這一角度出發(fā)，入場多甲醇空動力煤套利的安全邊際存在。2、雖然甲醇行業(yè)利潤率以及甲醇盤面利潤降至低位水平，但是利潤壓縮尚未導(dǎo)致已有甲醇裝置接連檢修&新建甲醇裝置推遲投產(chǎn)、相反短期內(nèi)依舊存在3套已經(jīng)或即將投產(chǎn)的甲醇裝置。在已有甲醇裝置尚未接連檢修以及新建甲醇裝置尚未推遲投產(chǎn)之前，入場多甲醇空動力煤套利尚不具備核心驅(qū)動。

6、對后市的看法有哪些？

甲醇期價經(jīng)歷前期大跌，底部或受煤制甲醇成本、甲醇進(jìn)口成本以及產(chǎn)業(yè)鏈明顯修復(fù)的支撐，但是受短期庫存未見去庫預(yù)期、期現(xiàn)基差未見走強(qiáng)預(yù)期以及進(jìn)口利潤扭虧為盈等利空因素壓制，期價短期或震蕩筑底、企穩(wěn)反彈尚需配合。后期能否企穩(wěn)反彈關(guān)鍵取決于庫存能否順利去庫、期現(xiàn)基差能否走強(qiáng)、上游原油&煤價以及下游PP能否企穩(wěn)反彈。在基本面以及產(chǎn)業(yè)鏈上下游未見明顯利好驅(qū)動之前，建議多看少動、謹(jǐn)慎操作為宜。