近兩周，股債商邊際窄幅振蕩，前期悲觀預期修正后，市場風險偏好進入觀望期，等待宏觀風險事件不確定性的落地，繼華為孟晚舟引渡事件和美聯(lián)儲會議走向確定后，本次高級別中美貿(mào)易磋商結(jié)果即將見分曉，國內(nèi)逆周期調(diào)節(jié)政策也將應勢調(diào)整。

經(jīng)濟下行期，寬貨幣、寬信用、寬財政是國內(nèi)逆周期調(diào)節(jié)核心工具，其中寬貨幣向?qū)捫庞玫挠行мD(zhuǎn)化、寬信用和寬財政的有效配合是逆周期調(diào)節(jié)結(jié)構(gòu)性問題的內(nèi)部瓶頸所在；美聯(lián)儲貨幣政策和中美貿(mào)易磋商走向是逆周期調(diào)節(jié)政策總量空間的外部制約所在。創(chuàng)設信用風險緩釋工具（CRM）、定向中期借貸便利（TMLF）、票據(jù)互換工具（CBS）等均在致力于解決逆周期調(diào)節(jié)政策的結(jié)構(gòu)性問題，優(yōu)化貨幣財政政策的傳導機制。

與此同時，逆周期調(diào)節(jié)政策的外部制約因素邊際持續(xù)改善，美聯(lián)儲政策基調(diào)的市場預期，由2018年的緊縮步伐加速，轉(zhuǎn)為緊縮步伐的停滯，2018年11月為預期轉(zhuǎn)換拐點。其間，中美10債利差觸底企穩(wěn)，中美制造業(yè)PMI差值顯著收斂，驅(qū)動人民幣匯率邊際由貶轉(zhuǎn)升。最新的1月美聯(lián)儲會議則進一步釋放鴿派偏好，決議聲明刪除“進一步逐步加息”措辭，對美國經(jīng)濟表述由“強勁”調(diào)降至“穩(wěn)固”，并新增縮表前瞻指引表述。

美銀美林調(diào)查顯示，60%的投資者預計未來12個月全球經(jīng)濟增速將放緩，創(chuàng)2008年7月來最差預期。中美經(jīng)濟預期由2018年的分化轉(zhuǎn)向同步放緩，將驅(qū)動中美貨幣政策背離缺口趨向收斂，有利于擴大國內(nèi)貨幣政策空間。對于國內(nèi)逆周期調(diào)節(jié)工具，美聯(lián)儲政策走向為外部制約因素，而中美貿(mào)易摩擦則是外部催化劑。當前，關(guān)于中美貿(mào)易磋商前景，市場情緒中性偏暖。本次中美貿(mào)易磋商若無改善，貨幣政策的空間和結(jié)構(gòu)均將強化，以緩沖市場悲觀預期；若磋商有改善，則寬松政策將更傾向結(jié)構(gòu)化，經(jīng)濟壓力將可控。

經(jīng)濟下行壓力雖持續(xù)被驗證，但并未超預期。1月制造業(yè)PMI連續(xù)兩個月低于景氣值，但邊際略升0.1%。工業(yè)企業(yè)利潤增速連續(xù)兩個月負增長，利潤增速下降趨勢已運行14個月；預計2019年，上市公司財報將對此滯后集中性反映，近日多家上市公司預報錄得巨額虧損，觸發(fā)的財報踩雷風險或僅為序曲，上市公司業(yè)績底尚需等待。

邊際上，因2月處于經(jīng)濟數(shù)據(jù)空窗期，市場觀察變量將聚焦于金融數(shù)據(jù)和貿(mào)易摩擦演變。金融數(shù)據(jù)或?qū)κ袌銮榫w存短期脈沖激勵，1月為常規(guī)性信貸社融增量年內(nèi)高點，2016—2018年1月社融增量均值約3.4萬億元，但趨勢影響取決于社融增速的變化及其持續(xù)性。貿(mào)易摩擦則為外部核心觀察變量，2月處于中美談判關(guān)鍵期，按此前風格，貿(mào)易談判導向或趨于多變，在談判結(jié)果有定論之前，宜觀望。