自2018年10月份市場傳言收儲，再到儲備棉輪出政策延期公布，市場對儲備棉的關(guān)注有增無減。進入3月份后，市場對儲備棉的關(guān)注度越來越高，行業(yè)內(nèi)人士對本年度儲備棉是否輪出、什么時間開始輪出、輪出的量怎樣等問題存有疑惑。特別是在3月8日市場出現(xiàn)“國儲棉公檢即將開始”的消息之后，拋儲就成為國內(nèi)棉花市場上的最大潛在利空。在此利空壓制下，鄭棉1905合約近兩周一直維持在15100—15400元/噸區(qū)間窄幅振蕩。我們就從拋儲的可能性、拋儲的時間窗口及拋儲的可能路徑三方面入手，來分析拋儲對市場可能造成的影響及潛在的交易機會。

拋儲的可能性有多大

中國棉花信息網(wǎng)公布的《中國棉花產(chǎn)銷存量資源表（2019.3）》數(shù)據(jù)顯示，2018/2019年度我國棉花總產(chǎn)量為572萬噸，總需求為858萬噸。本年度產(chǎn)需存在286萬噸（858-572=286）的供應(yīng)缺口，一般來講這個缺口需要上年度結(jié)轉(zhuǎn)庫存、進口棉和儲備棉這三部分來補充。

表為中國棉花產(chǎn)消存量資源

截至2018年8月底，國內(nèi)結(jié)轉(zhuǎn)庫存大約有251萬噸，中國棉花信息網(wǎng)預(yù)計進口量為176萬噸，假設(shè)這兩部分全部可用，則完全可以彌補本年度的供應(yīng)缺口，不需要動儲備棉。但是國內(nèi)的結(jié)轉(zhuǎn)庫存可以全部使用嗎？

回顧近3年儲備棉輪出前一個月的國內(nèi)棉花總庫存與后期價格走勢的關(guān)系，我們可以看到，國內(nèi)庫存低于300萬噸較易引發(fā)價格大幅上行，且拋儲難以穩(wěn)定價格。同時我們注意到，近三年國內(nèi)平均庫存為300萬噸。因此我們認為就國內(nèi)庫存量來講，300萬噸是個非常值得關(guān)注的數(shù)據(jù)。

圖為近三年拋儲前一個月的國內(nèi)庫存量及期貨價格走勢

回顧近三年8月底的結(jié)轉(zhuǎn)庫存分別為122萬噸、171萬噸、251萬噸，取近三年平均值，大致需要留有180萬噸的結(jié)轉(zhuǎn)庫存。

在300萬噸和180萬噸的庫存中，我們選擇較小的180萬來算，就是去年8月底的結(jié)轉(zhuǎn)庫存里我們最多可以使用71萬噸（251-180=71），進口量就按預(yù)測數(shù)據(jù)176萬噸，這樣可使用的結(jié)轉(zhuǎn)庫存+進口量總計為247萬噸，對比本年度的產(chǎn)需缺口286萬噸還是少了39萬噸，若要穩(wěn)定市場供給，今年很大概率還是要有拋儲動作。

拋儲的時間窗口

2019年2月底國內(nèi)工商業(yè)庫存一共是537萬噸，年消費858萬噸也就是每個月71.5萬噸，按此推算下來至5月底時庫存為322萬噸，到6月底時庫存為251萬噸（低于300萬噸）。前文中我們也講到，國內(nèi)庫存低于300萬噸較易引發(fā)棉價上行。目前國家儲備棉的存量降至300萬噸之下，已經(jīng)沒有去庫存的任務(wù)，拋不拋還是要看價格。若5、6月份棉價大幅上行，拋儲將是平抑市場價格的一個很好工具。因此，我們預(yù)計5、6月份很可能是拋儲的時間窗口。

拋儲的可能路徑

對于拋儲的可能路徑，從大的方向上來講有兩種。第一，只出不入。這種情況，會對本年度棉價形成打壓，價格難以有大幅上漲，但是同時把供需矛盾后移至2019/2020年度，到時或許有較大的上漲行情。第二，邊出邊入。這種情況，對本年度價格的打壓會比第一種情況小，但是2019/2020年度的供需缺口還是存在，棉花可能啟動慢牛行情，價格慢慢地爬升。

下面筆者結(jié)合市場上的一些傳聞，對上面兩種路徑做進一步的細化。

2018年拋儲結(jié)束后，儲備棉余量為270萬噸左右，另據(jù)市場傳聞，今年國家會輪入部分外棉和新疆棉，總量可能有120萬噸之多（今年國家會儲備輪入30萬噸的美棉和90萬噸的新疆棉）。如果這樣的話，今年國家可向市場投放的總量為390萬噸（270+120=390），可能的投放方式有以下三種：

1．單純的輪庫動作，輪入30萬噸美棉和90萬噸新疆新棉，同時向市場輪出120萬噸的儲備棉。這種情況下，投向市場的有效供給（凈投放）只有30萬噸（120-90=30），完全不能彌補本年度的供給缺口，容易引發(fā)市場上漲。

2．只留本年度輪入的120萬噸，把之前的270萬噸儲備棉全輪出。這種情況下，投向市場的有效供給（凈投放）有180萬噸（270-90=180），基本上可以達到穩(wěn)定供給、穩(wěn)定年度價格的作用，但是對2019/2020新年度行情存有潛在的利多作用。

3．拿出來拍的量介于前面兩者之間。國儲總庫存390萬噸，按國內(nèi)每個月消耗71.5萬噸來算，國家留出3個月的消費量，可拋的量為175萬噸。這種情況下，投向市場的有效供給（凈投放）有85萬噸（175-90=85），能彌補本年度的供給缺口，達到穩(wěn)定價格的作用。

結(jié)論

文中的第三部分，怎么拋，拋多少量，這些問題我們不去妄自猜測。假定我們第一、二點的邏輯是對的，眼前國內(nèi)棉花庫存很大，且進口窗口一直處于打開狀態(tài)，短期內(nèi)不會拋儲，可能的拋儲時間窗口是5、6月份。

國內(nèi)供應(yīng)壓力最大的時候是1、2月份，當時國內(nèi)棉花價格都沒有跌下去，是否可以推測3—6月期間，棉價易漲難跌，15000元/噸的底部基本探明，下方空間有限？接下來宏觀上有中美經(jīng)貿(mào)磋商的最終結(jié)果；棉花自身馬上要進入種植季，天氣是一個炒作點；技術(shù)形態(tài)也在慢慢向多頭趨勢轉(zhuǎn)變。

操作建議：

1．近期若美棉走出突破行情，鄭棉也會跟漲，但是需要謹防拋儲消息帶來的調(diào)整。

2．在拋儲消息落地時，有低點果斷買入1909合約。隨著拋儲的進行，可以比照前文中所述的拋儲路徑，然后采取不同的方案。若是上面的第一種路徑，則主要做多1909合約。若是第二種路徑的話，全力布局2005合約。若是第三種路徑，則很可能是緩步上漲的慢牛行情，多單換月持有。