PMI超預期

周一股指大漲，突破3月以來的振蕩區(qū)間上沿，主要在于市場對基本面反彈的預期。上周公布的PMI數(shù)據(jù)大幅超預期，經(jīng)濟短周期出現(xiàn)觸底跡象，基本面改善的預期正在增強。未來一段時間，股市或逐步回歸基本面，宏觀經(jīng)濟的改善將繼續(xù)支撐股指中長期反彈。

PMI超預期，基本面改善預期增強。我們認為，宏觀基本面邊際改善的信號將進一步夯實股市中長期走強的邏輯。由于3月經(jīng)濟數(shù)據(jù)已經(jīng)不存在春節(jié)效應，因此是2019年第一個完整、可比的月度數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)的參考價值會更高。前期股市的大漲一方面是由流動性帶動的風險偏好修復，另一方面也蘊含著部分對于基本面改善的預期，因此3月經(jīng)濟數(shù)據(jù)能否驗證基本面企穩(wěn)，將對后市有很大的影響?；久嫖覀冎攸c關(guān)注三個數(shù)據(jù)，包括PMI、PPI和社融數(shù)據(jù)。

首先，3月PMI數(shù)據(jù)大幅超預期，生產(chǎn)、庫存快速反彈。3月制造業(yè)PMI為50.50%，較上月環(huán)比回升1.3個百分點，重回榮枯線之上，為去年9月以來的最高值。PMI各分項數(shù)據(jù)均較亮眼，3月PMI生產(chǎn)為52.70%，環(huán)比大幅反彈3.2個百分點。PMI新訂單和PMI新出口訂單分別上漲1.0和1.9個百分點。庫存方面，PMI產(chǎn)成品庫存由2月46.40%反彈至47.00%，PMI原材料庫存由46.30%快速回升至48.40%。自去年12月起，產(chǎn)成品庫存開始下滑，我國庫存周期進入下行階段，對總需求形成壓制。3月PMI數(shù)據(jù)顯示庫存周期正在探底，產(chǎn)成品庫存的趨勢性回升有待觀察，但原材料庫存底部基本探明，通常來說，原材料庫存領(lǐng)先產(chǎn)成品庫存觸底，本輪庫存周期底部大概率在二季度出現(xiàn)。企業(yè)的補庫存行為是短周期的重要驅(qū)動力量，隨著補庫存行為的開展，價格水平將上移，價量進入上升通道，企業(yè)盈利將逐步好轉(zhuǎn)。

其次，關(guān)注PPI能否觸底反彈。今年前兩個月PPI維持在0.1%的低水平，對于企業(yè)的盈利修復極為不利。不過，工業(yè)通縮的窘境將要結(jié)束。PMI出廠價格已經(jīng)連續(xù)第三個月從低位回升，PMI出廠價格對PPI有一定的領(lǐng)先作用，預計3月PPI將會觸底反彈。PPI走勢很大程度決定上市公司的盈利情況，PPI若能反彈，上市公司盈利下行周期將逐步見底。

再次，關(guān)注社融能否持續(xù)改善。2月社融和M2數(shù)據(jù)雙雙低于預期，前期由于1月金融數(shù)據(jù)大超預期，市場對于信用拐點帶動宏觀經(jīng)濟拐點有樂觀預期。2月金融數(shù)據(jù)低于預期，流動性改善的邏輯受到一定阻礙。若3月社融數(shù)據(jù)繼續(xù)低于預期，那么對于宏觀流動性改善的預期和判斷將被修正。既然基本面是后市的決定性因素，那么3月的經(jīng)濟數(shù)據(jù)將會好轉(zhuǎn)還是繼續(xù)惡化呢？從現(xiàn)有的數(shù)據(jù)來看，3月宏觀經(jīng)濟邊際改善的概率大于惡化的概率。我們用高頻數(shù)據(jù)來預測3月工業(yè)增加值，6大發(fā)電集團耗煤量3月當月同比為4.20%，自去年7月以來首次轉(zhuǎn)正。3月中上旬，重點電廠秏煤總量為7500萬噸，高于上月同期和去年同期。上述兩個指標是工業(yè)增加值的同步指標，耗煤量的回升預示3月工業(yè)生產(chǎn)回暖。根據(jù)以上邏輯，我們認為庫存周期或已探底，補庫存行為將帶動生產(chǎn)回暖，PPI也有反彈的可能，但由于去年同期基數(shù)較高，PPI反彈或在二季度將受到壓制。未來一段時間基本面將有所改善，呈現(xiàn)出量增價平的態(tài)勢，對股指形成中長期的上漲動力。

短期內(nèi)或降準不降息，分母端維持平穩(wěn)。由于本月是繳稅月，且有大量MLF即將到期，銀行系統(tǒng)存在一定的資金缺口。過去5次降準，分別發(fā)生在去年的1月、4月、7月、10月以及今年的1月，均為季度首月，說明季度首月的資金需求比較迫切。因此，若央行有降準的需求，其發(fā)生在4月的可能性更大。隨著美聯(lián)儲暫停加息，中美利差近期走擴，中國央行面對的外部壓力有所減輕。但基本面反彈預期增強，CPI和PPI均有反彈的可能性，實際利率將會下行，在這種情況下，短期降息的可能性減小。綜合來看，4月存在一定的降準需求和條件，但降息的概率在降低，流動性進一步刺激估值反彈的空間不大。

整體來看，未來一段時間基本面接力流動性，成為推動股指上漲的主要動力。短期基本面反彈有待4月中旬經(jīng)濟數(shù)據(jù)驗證，從領(lǐng)先指標來看，中期基本面反彈態(tài)勢比較確定。分母端方面，本月仍有降準的可能，短期降息的可能性反而略微下降，超預期寬松的可能性不大。預計4月上旬股市維持振蕩行情，若中旬出現(xiàn)宏觀基本面邊際改善的信號，將進一步夯實股市中長期走強的邏輯。