市場底部基本探明

從技術(shù)的角度看，鄭棉市場的底部早在12月就已探明。當(dāng)時的基本面也是最為暗淡的。如：新棉上市壓力巨大、消費(fèi)極度低迷等等。如此導(dǎo)致鄭棉主力合約期價長久低于采購成本和現(xiàn)貨價格。

進(jìn)入4月份，鄭棉市場開始急速升溫，持倉量從4月1日的76萬張增至4月15日的107萬張（近期最高）。場外資金可謂跑步進(jìn)場，說明棉花市場在宏觀、產(chǎn)業(yè)和供需面出現(xiàn)了全方位好轉(zhuǎn)。

宏觀方面，3月份制造業(yè)PMI在連續(xù)3個月低于臨界點后重返擴(kuò)張區(qū)間，升至50.5%；并且，3月份我國紡織品服裝出口額為181.82億美元，同比大增28.37%。

行業(yè)方面，后期上下游消費(fèi)將恢復(fù)原有的增長態(tài)勢。增加進(jìn)口滑準(zhǔn)稅配額（80萬噸），以及延后國儲棉拋售（還剩余270萬噸），這些均表明長期供給并不寬松。

供需方面，產(chǎn)量增長停滯而需求增長有望再度恢復(fù)，持續(xù)的產(chǎn)需缺口（約300萬噸）導(dǎo)致期末庫存逐年下降。據(jù)USDA數(shù)據(jù)，2018/2019年度國內(nèi)棉花期末庫存降至722萬噸（-106萬噸）。在庫存逐年趨緊的格局下，價格上漲是可以預(yù)期的，前景是光明的。

然而，巨量倉單是當(dāng)前的主要利空因素，高位套保阻礙了期價推進(jìn)。這使得上漲之路變得曲折。

影響棉市的重要事件及時點

1．巨量倉單與1905合約交割

當(dāng)前，市場所面臨的主要矛盾是：不斷增長的巨量倉單。這個問題不解決，上漲之路就變得曲折難行。在上部，有套保拋盤打壓；在下部，有消費(fèi)買盤托底。究其根本原因：依舊是消費(fèi)增長不足。

截至4月18日，鄭棉注冊倉單18250張，折合棉花73.0萬噸。臨近1905合約的交割，注冊倉單重新大幅增加，說明現(xiàn)貨商將利用難得的上漲機(jī)會進(jìn)行拋售。

據(jù)測算，因軋花廠和中間商仍存有大量現(xiàn)貨（主要為南疆棉花資源），只要1905合約上漲至15500元/噸之上，那么套保拋盤將會涌動。4月15日，1905合約最高漲至15690元/噸；同時，1909合約升水5月合約500元/噸以上。如此，市場再度遭遇了“蜂擁而至”的拋盤。

時值5月中旬，1905合約交割后，倉單流出期貨市場；那么，倉單減少或為上漲奠定基礎(chǔ)。另外，還會有一部分倉單轉(zhuǎn)移到1909合約上交割（壓力后移）。

2．節(jié)氣的影響：播種、生長與秋收

4、5月份，北半球棉花步入播種階段與生長初期。此時，中美棉花的播種面積是一個重要的數(shù)據(jù)。面積決定著產(chǎn)出的大致范圍，亦決定著未來價格的走向。

據(jù)國家棉花市場監(jiān)測系統(tǒng)調(diào)查，我國植棉意向面積為4753萬畝，同比下降1.5%。據(jù)USDA播種意向報告，美國棉花種植面積為1378萬英畝，同比減少2.2%?？梢灶A(yù)見：在播種面積減少的情況下，棉花市場對于天氣的波動將變得十分敏感。

去年5月中旬，因擔(dān)心天氣惡劣而引發(fā)減產(chǎn)，鄭棉市場出現(xiàn)大幅拉升。因此，今年亦會高度關(guān)注播種和生長情況。此后，市場進(jìn)入易漲難跌的天氣炒作階段。

步入9月份，北半球棉花進(jìn)入秋收時節(jié)。棉花采摘期一般歷時3個月，從9月至11月份。盡管處在收割時節(jié)，但不利天氣（如：陰雨）亦會對棉花產(chǎn)量產(chǎn)生較大的影響。在歷史當(dāng)中，因天氣減產(chǎn)出現(xiàn)大行情也就在這個階段。例如，在2003年和2010年秋季。

就農(nóng)產(chǎn)品而言，較大行情的出現(xiàn)，均在收割時節(jié)；因為產(chǎn)量變成定數(shù)了。

3．拋儲與配額：國儲去庫存基本完成

當(dāng)前，新棉花加工基本完畢，棉花供給進(jìn)入存量模式（庫存、進(jìn)口）。后期，市場庫存進(jìn)入去化階段，因而供給壓力最大時期已經(jīng)過去，不會增加了。

據(jù)中國棉花協(xié)會調(diào)查，3月底全國棉花商業(yè)庫存總量約416萬噸，較上月減少40萬噸。

4月12日，發(fā)改委公告增發(fā)棉花進(jìn)口滑準(zhǔn)稅配額80萬噸，全部為非國營貿(mào)易配額，申領(lǐng)時間是4月中下旬。這主要是回應(yīng)下游紡企對進(jìn)口低價棉的旺季需求。

往年3月份，國家就啟動儲備棉輪出，以補(bǔ)充市場供給不足。2018年3月至9月，國儲拍賣累計成交251萬噸。據(jù)估算，國儲棉剩余量約270萬噸?？梢?，“去庫存”的任務(wù)已基本完成，因為當(dāng)下的剩余量已低于300萬噸的安全水平了。

4月19日，政府部門發(fā)文：為優(yōu)化中央儲備棉結(jié)構(gòu)，確保質(zhì)量良好，2019年將對部分中央儲備棉進(jìn)行輪換。時間：2019年5月5日至9月30日期間的國家法定工作日。數(shù)量：總量安排100萬噸左右。方式：實行均衡投放，原則上每工作日掛牌銷售1萬噸左右。另外，根據(jù)儲備棉實際輪出情況和棉花市場供需情況，國家有關(guān)部門擇機(jī)安排輪入。

由于采取“輪出輪入”方式，因而對市場的打壓作用較弱；同時，保持庫存在安全水平上。

4月USDA報告數(shù)據(jù)解讀

1．中國方面：產(chǎn)需缺口持續(xù)存在

近幾年，我國農(nóng)業(yè)供給側(cè)改革的戰(zhàn)略任務(wù)就是“去庫存”。如今這一任務(wù)基本完成。因播種面積有限而需求剛性增長，我國棉花市場在進(jìn)口配額制度下，總庫存從超高狀態(tài)逐漸回歸至常態(tài)。與此同時，國家儲備庫存亦降至安全水平線內(nèi)。

表1：中國棉花產(chǎn)銷存預(yù)測表（4月份USDA  單位：萬噸）

據(jù)USDA的歷史數(shù)據(jù)，2014/2015年度，我國棉花的基本庫存高達(dá)1367萬噸（庫消比181%）。

如表1所示，至2016/2017年度時，我國期末庫存降至1001萬噸（庫消比119%）。到如今，2018/2019年度時，我國期末庫存將再降至722萬噸（庫消比81%）。

也就是說，本年度結(jié)束時（9月份），我國棉花庫存基本進(jìn)入正常水平，但仍顯寬松。

據(jù)表1數(shù)據(jù)，近三個年度的產(chǎn)需缺口平均值為305萬噸。考慮到今年播種面積略減，那么產(chǎn)量不會有大的增量；與此同時，需求方面將逐漸恢復(fù)到2018年中美貿(mào)易戰(zhàn)以前的增長狀態(tài)。如此看來，下個年度（2019/2020年度）的期末庫存仍將繼續(xù)下降。

因此，從短期看，供給依舊是十分充足的；但從長期看，供求偏緊的格局一直存在。當(dāng)然，擴(kuò)大進(jìn)口配額是一個好的對沖手段，但如果國際市場亦出現(xiàn)供給減少的現(xiàn)象，那么國內(nèi)外市場就會出現(xiàn)共振與大漲。歷史經(jīng)驗表明，當(dāng)庫存/消費(fèi)比下降到30%時，棉價將重返歷史最高水平。

2．美國方面：關(guān)注未來出口數(shù)據(jù)的調(diào)升

USDA報告顯示，2018/2019年度美棉產(chǎn)量減少55.1萬噸至400.9萬噸；同時，出口減少18.5萬噸至327.0萬噸；期末庫存略調(diào)高至95.9萬噸。

這里，最重要的數(shù)據(jù)是出口，2018/2019年度美棉出口量占全球出口的36%。出口下滑與中美貿(mào)易戰(zhàn)有關(guān)。貿(mào)易向好，因此，美棉在產(chǎn)量下降與出口調(diào)升的基礎(chǔ)上，正在呈現(xiàn)一波較好的上升趨勢。

3．全球方面

回顧2016年3月份，紐約棉花期貨出現(xiàn)了一波較大上漲行情。其背景是：全球棉花期末庫存出現(xiàn)了連續(xù)兩年的下降。2016/2017年度，期末庫存下降了216萬噸至1752萬噸，庫存消費(fèi)比降至69%。

如今，4月份USDA公布：2018/2019年度，全球棉花產(chǎn)量為2592.6萬噸（-105.3），消費(fèi)量為2685.3萬噸（+9.2）。如此，期末庫存下降100.5萬噸至1666.3萬噸，庫存/消費(fèi)比降至62%。庫存及庫消比下降，說明全球供求再度偏緊。

可以推測：若是中國進(jìn)口美棉補(bǔ)充國儲庫存，或是擴(kuò)大進(jìn)口配額以滿足下游需求增長，那么，全球庫存的下降量將會調(diào)升。

從前例可以看出：庫存大幅下降，最終會體現(xiàn)在價格的大幅上漲中。同樣，2018/2019年度期末庫存調(diào)降，正呈現(xiàn)在紐約棉花的期價上漲中。

結(jié)論：短期矛盾突出、長期維持看漲

眼前矛盾十分突出：倉單持續(xù)增加，上部套保拋盤壓力較大。這一矛盾會在5月交割后出現(xiàn)改觀。與此對應(yīng)，現(xiàn)階段消費(fèi)有所恢復(fù)，但總體一般，旺季不旺。因成本支撐，價格回落空間有限，低位存在堅實的買盤。因此，棉花市場呈現(xiàn)出一種底部進(jìn)一步夯實的波動狀態(tài)。

然而，真正的上漲必須是消費(fèi)推動。

對投資者而言，當(dāng)前策略是：在區(qū)間的上沿，有存貨的產(chǎn)業(yè)客戶可以拋售，或是賣出虛值看漲期權(quán)；而有采購需求的企業(yè)，則可以在區(qū)間的下沿做多，或賣出虛值看跌期權(quán)。

5月份之后，棉花生長狀態(tài)又將是市場關(guān)注的重點，因為 “天氣”炒作是難免的。

長期而言，我國棉花市場產(chǎn)不足需的矛盾將長期存在，如此會導(dǎo)致庫存下降，價格重心上移。按照歷史經(jīng)驗，棉花的上漲出現(xiàn)在9月之后的概率比較高。這是因為各方矛盾基本上“塵埃落定”了。在冬季需求旺季推動下，市場易于形成一輪較大幅度的上漲。對此，我們拭目以待吧！

圖1：鄭棉指數(shù)（周線）未來走勢示意圖