過(guò)去一兩個(gè)月，在原料端的強(qiáng)勢(shì)支撐以及宏觀預(yù)期回暖的背景下，聚乙烯期貨價(jià)格整體表現(xiàn)依然疲軟。展望后市，供應(yīng)端依舊處在國(guó)產(chǎn)與進(jìn)口全面放量的格局中，“金三銀四”的需求旺季已經(jīng)過(guò)去，整體庫(kù)存還在高位，預(yù)計(jì)后市聚乙烯價(jià)格仍將承壓下行。

國(guó)產(chǎn)與進(jìn)口共振放量

上游企業(yè)調(diào)節(jié)開(kāi)工負(fù)荷分主動(dòng)和被動(dòng)。企業(yè)主動(dòng)調(diào)節(jié)開(kāi)工負(fù)荷一般與生產(chǎn)利潤(rùn)相關(guān)，目前來(lái)看，盡管聚乙烯的生產(chǎn)利潤(rùn)相比于前期有所收縮，但對(duì)于多數(shù)的大型一體化裝置來(lái)說(shuō)，利潤(rùn)還是相當(dāng)豐厚。此外，甲醇價(jià)格弱勢(shì)使得MTO裝置也長(zhǎng)時(shí)間有了利潤(rùn)，也就是說(shuō)目前聚乙烯所有生產(chǎn)工藝全部有利潤(rùn)，故企業(yè)主動(dòng)降低負(fù)荷的可能性不大。

另一方面，根據(jù)目前已知的上游檢修計(jì)劃來(lái)看，聚乙烯裝置檢修產(chǎn)能損失量大幅低于往年同期，雖然6月以后的檢修產(chǎn)能無(wú)法完全統(tǒng)計(jì)，但至少5月份的檢修產(chǎn)能不足以支撐價(jià)格。從進(jìn)口端來(lái)看，聚乙烯3月進(jìn)口量已經(jīng)達(dá)到145.6萬(wàn)噸，創(chuàng)下歷史新高。近兩年受海外大量產(chǎn)能投放影響，聚乙烯進(jìn)口量一直處在全面放量的格局中，盡管進(jìn)口貨源到港的節(jié)奏會(huì)受到國(guó)際貿(mào)易政策的干擾，但進(jìn)口增加的大趨勢(shì)短時(shí)間難以改變。綜合來(lái)看，聚乙烯在供應(yīng)端仍將面臨國(guó)產(chǎn)與進(jìn)口的共振放量。

中上游去庫(kù)難度較大

聚乙烯的最大需求下游是薄膜類，而薄膜類用品中農(nóng)業(yè)用膜的占比最大。農(nóng)膜消費(fèi)在一年當(dāng)中有兩個(gè)旺季，一是在3、4月份，二是在9、10月份。每年4月過(guò)后，聚乙烯需求開(kāi)始進(jìn)入季節(jié)性淡季，下游企業(yè)會(huì)主動(dòng)降低原料庫(kù)存，僅僅維持剛需。至少要到6月底，下游企業(yè)才會(huì)主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)迎接9月份的旺季。下游的補(bǔ)庫(kù)行為往往和價(jià)格走勢(shì)最為密切，只有下游主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)，庫(kù)存自上而下的轉(zhuǎn)移順暢，現(xiàn)貨有較強(qiáng)的流動(dòng)性，價(jià)格才會(huì)走強(qiáng)。因此，從當(dāng)前來(lái)看，下游環(huán)節(jié)補(bǔ)庫(kù)意愿不強(qiáng)。

一般而言，聚烯烴的石化庫(kù)存在一年內(nèi)會(huì)呈現(xiàn)出明顯的季節(jié)性規(guī)律。春節(jié)歸來(lái)，由于上游生產(chǎn)企業(yè)不會(huì)停止生產(chǎn)，石化庫(kù)存會(huì)大幅累積。之后，隨著下游的復(fù)工補(bǔ)庫(kù)以及二三季度上游企業(yè)的季節(jié)性檢修，石化庫(kù)存會(huì)出現(xiàn)季節(jié)性去庫(kù)。今年來(lái)看，春節(jié)歸來(lái)，石化庫(kù)存的積累幅度本身較大，加之下游需求一般，目前聚乙烯的石化庫(kù)存已經(jīng)出現(xiàn)了反季節(jié)性累庫(kù)現(xiàn)象，庫(kù)存絕對(duì)量同比高于往年同期。石化庫(kù)存能否順利去化是價(jià)格短期走勢(shì)的關(guān)鍵，我們認(rèn)為，6月之前，高庫(kù)存問(wèn)題難以得到有效解決，原因在于上游檢修不足和下游無(wú)補(bǔ)庫(kù)動(dòng)力。

做空安全邊際較高

2019年是聚烯烴產(chǎn)能集中投放的年份，投產(chǎn)預(yù)期使得在大部分時(shí)間里市場(chǎng)呈現(xiàn)期貨貼水現(xiàn)貨的反向結(jié)構(gòu)。一旦期貨貼水結(jié)構(gòu)修復(fù)，期現(xiàn)平水或者期貨輕微升水現(xiàn)貨，就意味著期貨價(jià)格階段性頂部的形成，此時(shí)入場(chǎng)做空安全邊際較高。目前，高庫(kù)存使得現(xiàn)貨市場(chǎng)面臨巨大壓力，而期貨幾乎平水現(xiàn)貨，此時(shí)做空安全邊際較高。

綜合來(lái)看，6月之前聚乙烯供應(yīng)端面臨國(guó)產(chǎn)和進(jìn)口的雙重壓力，同時(shí)在需求季節(jié)性走弱，高庫(kù)存短時(shí)間無(wú)法有效去化，期現(xiàn)幾乎平水的背景下，后市聚乙烯價(jià)格將承壓下行，建議投資者關(guān)注做空機(jī)會(huì)。