供需雙弱

近階段，大宗商品走勢(shì)跌宕起伏，市場(chǎng)警惕宏觀風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，供需因素對(duì)價(jià)格起到關(guān)鍵支撐。就有色板塊而言，鋁品種今年內(nèi)強(qiáng)外弱抗跌凸顯，其走勢(shì)相比其他品種更穩(wěn)健。隨著消費(fèi)旺季臨近尾聲，鋁價(jià)自7個(gè)月高點(diǎn)振蕩回調(diào)，后市滬鋁能否延續(xù)強(qiáng)勢(shì)抗跌風(fēng)采呢？

成本支撐再現(xiàn)

我國(guó)作為全球最大的鋁生產(chǎn)和消費(fèi)國(guó)，電解鋁產(chǎn)量在全球占比約55%，國(guó)內(nèi)電解鋁供需平衡對(duì)鋁價(jià)變化構(gòu)成主導(dǎo)力量，而過去四年來我國(guó)鋁產(chǎn)業(yè)展開深度洗牌，2016—2017年電解鋁行業(yè)大量不合規(guī)及落后產(chǎn)能被清出，2018年受“俄鋁制裁”及“海德魯減產(chǎn)”兩大事件沖擊，全球氧化鋁及電解鋁供需平衡大幅調(diào)整，2019年隨著鋁上游原料端環(huán)保要求趨嚴(yán)，加上電解鋁行業(yè)產(chǎn)能釋放相對(duì)有序，鋁行業(yè)在“成本抬升、過剩收窄”的背景下，鋁價(jià)下方回調(diào)空間有限將是大概率事件。

從噸鋁生產(chǎn)成本計(jì)算，氧化鋁作為電解鋁生產(chǎn)的最重要原料之一，在電解鋁生產(chǎn)成本中的占比達(dá)到30%—40%，而5月我國(guó)氧化鋁主產(chǎn)區(qū)的山西地區(qū)部分氧化鋁企業(yè)因環(huán)保問題遭遇全面整頓，并進(jìn)一步波及超過300萬噸氧化鋁產(chǎn)能生產(chǎn)受到影響，現(xiàn)貨市場(chǎng)看漲情緒被點(diǎn)燃之下，國(guó)內(nèi)氧化鋁價(jià)格從2600元/噸附近低位一路飆升至3100元/噸附近，不到一個(gè)月內(nèi)最高漲幅近20%，使得我國(guó)電解鋁企業(yè)生產(chǎn)成本也如水漲船高般大幅抬升。

根據(jù)卓創(chuàng)資訊數(shù)據(jù)，截至5月底，我國(guó)電解鋁企業(yè)加權(quán)平均生產(chǎn)成本達(dá)到13673.65元/噸，較上月增加546.13元/噸。此次跟蹤調(diào)研的5月電解鋁運(yùn)行產(chǎn)能共3200.5萬噸，其中產(chǎn)能成本在13000元/噸以下的產(chǎn)能占比在18.18%，位于13000—14000元/噸區(qū)間的產(chǎn)能占比達(dá)到51.40%，而成本大于14000元/噸的產(chǎn)能規(guī)模占比30.43%，這其中虧損占全部調(diào)研產(chǎn)能樣本的比重在28.46%，較上一月度增加11.36個(gè)百分點(diǎn)。

上述調(diào)研數(shù)據(jù)驗(yàn)證了一個(gè)業(yè)內(nèi)共識(shí)，即當(dāng)前我國(guó)電解鋁生產(chǎn)成本抬高，而行業(yè)利潤(rùn)空間在大幅擠壓之下虧損比重再次擴(kuò)大，而調(diào)研統(tǒng)計(jì)的成本分布也暗示，除非環(huán)保整頓大幅不及預(yù)期，推動(dòng)氧化鋁價(jià)格短期迅速回落，否則我國(guó)電解鋁在14000元/噸以下具有較強(qiáng)支撐。未來考慮到海德魯產(chǎn)能解禁后海外氧化鋁供應(yīng)的恢復(fù)，預(yù)計(jì)至少到一個(gè)月以后海外氧化鋁供應(yīng)增量才會(huì)逐步抵消部分國(guó)內(nèi)氧化鋁減產(chǎn)影響，使得電解鋁成本支撐有所削弱。

冶煉利潤(rùn)受限

對(duì)于我國(guó)電解鋁企業(yè)而言，當(dāng)前面對(duì)生產(chǎn)成本的大幅提高，電解鋁生產(chǎn)利潤(rùn)空間較2018年底鋁價(jià)低位時(shí)并沒有持續(xù)性大幅改善。在面對(duì)安全生產(chǎn)壓力加大、環(huán)保耗能要求提升、財(cái)務(wù)資金壓力較大的行業(yè)大環(huán)境下，我國(guó)電解鋁企業(yè)新增及復(fù)產(chǎn)產(chǎn)能投放速度大幅不及預(yù)期，使得國(guó)內(nèi)電解鋁供應(yīng)增速受限。

從電解鋁供應(yīng)來看，盡管多家行業(yè)資訊機(jī)構(gòu)的統(tǒng)計(jì)調(diào)研數(shù)據(jù)略有出入，但都不約而同顯示出上半年我國(guó)電解鋁產(chǎn)能增長(zhǎng)或不及預(yù)期。根據(jù)上海有色網(wǎng)數(shù)據(jù)，5月我國(guó)電解鋁產(chǎn)量在304.1萬噸左右，同比減少1.0%，1—5月我國(guó)電解鋁累計(jì)產(chǎn)量在1456.4萬噸左右，同比減少1.3%。而該機(jī)構(gòu)基于5月產(chǎn)量核算，國(guó)內(nèi)電解鋁年化運(yùn)行產(chǎn)能在3580.5萬噸，較去年同期減少37.7萬噸。而進(jìn)入6月以后，國(guó)內(nèi)新增和復(fù)產(chǎn)的電解鋁廠家主要包括蘇源、昭通、美鑫和中潤(rùn)等鋁廠，而在環(huán)保和利潤(rùn)的雙重壓力下，預(yù)計(jì)上半年我國(guó)電解鋁供應(yīng)增速將大幅放緩，而下半年鋁產(chǎn)業(yè)鏈可能還將面臨新一輪的環(huán)保督察壓力。

值得注意的是，僅僅距離5月中旬第一輪中央生態(tài)環(huán)保督察及“回頭看”工作畫上句號(hào)剛滿一個(gè)月，生態(tài)環(huán)境部6月就公告稱第二輪督察的準(zhǔn)備工作正在緊鑼密鼓推進(jìn)。近年來，隨著環(huán)保被抬到長(zhǎng)期國(guó)策的高度，中央不斷強(qiáng)化自備電廠整治、大氣水土污染防治及秋冬季工業(yè)企業(yè)限產(chǎn)等措施，使得鋁上游原材料成本全面提高，尤其是鋁土礦、氧化鋁、預(yù)焙陽極、石油焦和煤炭領(lǐng)域，特別需要警惕產(chǎn)業(yè)鏈上某些大型企業(yè)或主產(chǎn)地突發(fā)性產(chǎn)量劇烈變化的可能，尤其偏中上游的環(huán)節(jié)，需要警惕產(chǎn)業(yè)中上游在去庫(kù)存背景下的供應(yīng)干擾問題。

今年以來，大宗工業(yè)品面臨更大的安全生產(chǎn)和環(huán)境保護(hù)方面的壓力，使得部分產(chǎn)能關(guān)停及新建產(chǎn)能復(fù)產(chǎn)投產(chǎn)速度受限的問題，但從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，在任何市場(chǎng)化環(huán)境下，貨幣因素及供應(yīng)緊缺推動(dòng)下大宗工業(yè)品價(jià)格反彈往往是階段性的，因具備條件的國(guó)內(nèi)外生產(chǎn)企業(yè)會(huì)加大復(fù)產(chǎn)投產(chǎn)力度，考慮到國(guó)內(nèi)實(shí)體需求短期缺乏增長(zhǎng)動(dòng)力，在全球貿(mào)易摩擦加劇的背景下，一旦國(guó)內(nèi)供應(yīng)端加速?gòu)?fù)蘇將使得過剩產(chǎn)能難以消化，使得相關(guān)商品價(jià)格的反彈空間受到限制。

消費(fèi)淡季提前

在鋁上游供應(yīng)放緩的情況下，鋁消費(fèi)能否保持較高增速，成為鋁價(jià)能否突破上行的關(guān)鍵。當(dāng)前6月正處于從鋁市從傳統(tǒng)消費(fèi)旺季轉(zhuǎn)入消費(fèi)淡季過渡時(shí)期，而從機(jī)構(gòu)調(diào)研情況來看，由于下游鋁加工產(chǎn)成品庫(kù)存積壓、加工費(fèi)下滑及外貿(mào)訂單減少等因素，今年鋁下游企業(yè)境況不佳，鋁市消費(fèi)淡季來的比往年更早。

根據(jù)我的有色網(wǎng)調(diào)研數(shù)據(jù)，目前我國(guó)大型鋁加工企業(yè)利潤(rùn)也受到擠壓，部分中小型鋁下游企業(yè)經(jīng)營(yíng)面臨較大困難。從5月下旬以來，受訪的鋁下游板帶箔企業(yè)表示接單吃力，在完成了4月積壓的訂單后，企業(yè)5月后尋找到的新訂單有限，因終端消費(fèi)市場(chǎng)流通緩慢，客戶下單意愿度急劇減少，部分生產(chǎn)企業(yè)及經(jīng)銷商客戶產(chǎn)成品庫(kù)存增加明顯，再度承擔(dān)資金壓力。

從加工利潤(rùn)來看，不論是鋁鑄軋坯料還是鋁板成品，加工費(fèi)皆進(jìn)行了不同程度地下調(diào)，部分小企業(yè)無力承擔(dān)這種虧損，已逐步停產(chǎn)退出市場(chǎng)，而板帶企業(yè)為避免客戶流失紛紛降價(jià)促銷。

進(jìn)出口方面，數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)5月未鍛軋鋁及鋁材出口達(dá)到53.6萬噸，同比增長(zhǎng)10.52%，環(huán)比增長(zhǎng)7.63%，然而我國(guó)5月鋁材出口數(shù)據(jù)因4月訂單搶出口的影響有虛高成分，考慮到鋁國(guó)內(nèi)外比價(jià)居高不下，盡管人民幣匯率小幅貶值，但6月以來鋁下游外貿(mào)訂單減少明顯，考慮到出口貿(mào)易商的利潤(rùn)進(jìn)一步被擠壓，預(yù)計(jì)在近期搶出口之后鋁材外貿(mào)增速將下滑。

國(guó)內(nèi)鋁錠及鋁產(chǎn)品社會(huì)庫(kù)存變化是反映我國(guó)鋁市供需平衡的重要指標(biāo)，在過去三個(gè)月內(nèi)國(guó)內(nèi)鋁社會(huì)庫(kù)存狂降超百萬噸，這對(duì)于國(guó)內(nèi)鋁價(jià)而言將減輕價(jià)格壓力，然而隨著中國(guó)鋁市的傳統(tǒng)消費(fèi)淡季將提前到來，將使得國(guó)內(nèi)鋁去庫(kù)存速度或逐步減緩。

數(shù)據(jù)顯示，截至6月13日，根據(jù)上海有色網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，全國(guó)主要消費(fèi)地區(qū)6063鋁棒庫(kù)存在7.39萬噸，周環(huán)比上漲1.08萬噸，同時(shí)國(guó)內(nèi)主要消費(fèi)貿(mào)易地區(qū)的電解鋁社會(huì)庫(kù)存（含SHFE倉(cāng)單）為111.8萬噸，周環(huán)比下滑3萬噸，降幅有所收斂。

我國(guó)鋁錠庫(kù)存波動(dòng)具有一定的季節(jié)性規(guī)律，歷史上往往每年春節(jié)后國(guó)內(nèi)鋁產(chǎn)品社會(huì)庫(kù)存展開季節(jié)性累庫(kù)達(dá)到年內(nèi)最高，而隨后的二三季度將是傳統(tǒng)去庫(kù)存階段，2019年春節(jié)前后鋁庫(kù)存增加量相比去年明顯下滑，截至6月13日，我國(guó)鋁錠社會(huì)庫(kù)存在百日內(nèi)下降近55萬噸，較最高點(diǎn)降幅達(dá)到31%。從庫(kù)存與供需的聯(lián)動(dòng)來看，2019年國(guó)內(nèi)電解鋁產(chǎn)業(yè)正處于“去產(chǎn)能——去產(chǎn)量——去庫(kù)存”的傳導(dǎo)鏈末端，預(yù)計(jì)三季度后去庫(kù)存或有所減緩，但鋁市高庫(kù)存壓力已被消除大半。

今年全球金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好下滑，各類風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)劇烈波動(dòng)，隨著G20首腦會(huì)議的敏感時(shí)點(diǎn)臨近，短期來自宏觀因素的利空預(yù)期與鋁市供需改善的利好前景相背離?？紤]到我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展韌性較強(qiáng)、后續(xù)維穩(wěn)政策引而不發(fā)，預(yù)計(jì)市場(chǎng)經(jīng)歷短暫的迷茫后，大跌后的大宗商品將顯現(xiàn)投資價(jià)值，特別是有色板塊。就鋁市來看，成本抬升及供應(yīng)放緩，為電解鋁下方提供較強(qiáng)支撐，但上方空間受限于消費(fèi)乏力，預(yù)計(jì)中期鋁價(jià)將背靠成本呈現(xiàn)箱體振蕩運(yùn)行，波動(dòng)區(qū)間主要在13500—14500元/噸，突破需聚焦宏觀改善預(yù)期或政策維穩(wěn)發(fā)力。