5月大盤已經(jīng)逐步消化和反映了外部不確定因素的影響，隨著積極因素不斷聚集，市場情緒穩(wěn)步修復(fù)。

6月以來，股債攜手反彈，IF、IH、IC加權(quán)分別上漲6.31%、8.59%、3.02%，TS、TF、T加權(quán)漲幅分別為0.19%、0.29%、0.49%。全球降息預(yù)期不斷升溫，是股債同漲的主要驅(qū)動力量，一方面，通過提振市場情緒帶動股市反彈，另一方面，通過帶動無風(fēng)險利率下行推動債市上漲。

圖為6月以來金融市場表現(xiàn)

近期股債市場的運行邏輯在于經(jīng)濟基本面偏弱、政策預(yù)期、市場情緒邊際改善的偏多組合。外圍對A股的影響因素逐步消退，市場關(guān)心的核心問題逐漸清晰。技術(shù)上看，5月大盤持續(xù)振蕩已經(jīng)逐步消化和反映了外部不確定因素的影響，隨著積極因素不斷聚集，市場情緒穩(wěn)步修復(fù)，三大期指周四強勢反彈，其中IF、IH已回補5月6日向下的跳空缺口，距離前期高點仍有上行空間，2月22日形成的向上跳空缺口是中長期市場的重要支撐，不確定性在于月底G20峰會前后中美貿(mào)易談判對市場情緒的影響。

積極因素顯現(xiàn)  

6月以來，受全球市場流動性預(yù)期改善、國內(nèi)各項寬信用政策推進，以及科創(chuàng)板開板等多方面積極因素的影響，A股市場整體反彈，市場風(fēng)險偏好出現(xiàn)改善。

外部環(huán)境來看，一方面，在全球經(jīng)濟放緩的壓力下，各國央行貨幣政策轉(zhuǎn)向降息模式的趨勢逐漸清晰，其中，新西蘭、澳大利亞、印度、俄羅斯陸續(xù)開啟降息，美國也即將走出加息周期，進入降息周期。6月19日召開的美聯(lián)儲議息會議維持聯(lián)邦基金利率不變，同時釋放鴿派信號，市場預(yù)計年內(nèi)降息概率超過80%。另一方面，6月18日中美兩國領(lǐng)導(dǎo)人通電話，國內(nèi)外股市紛紛高開，中美貿(mào)易談判出現(xiàn)向好跡象，進一步抬升市場風(fēng)險偏好。

內(nèi)部環(huán)境來看，一方面，國家發(fā)改委等三部門印發(fā)《推動重點消費品更新升級，暢通資源循環(huán)利用實施方案（2019—2020年）》，中辦和國辦聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于做好地方政府專項債券發(fā)行及項目配套融資工作的通知》，政策意在通過促進消費和基建來托底經(jīng)濟。另一方面，6月13日科創(chuàng)板正式開板，市場對科技品種的關(guān)注將逐步升溫，中小創(chuàng)的估值提升預(yù)期增強。

增量資金流入

從宏觀流動性來看，6月以來，受年中MPA考核和包商銀行事件的影響，對手方風(fēng)險升溫，非銀機構(gòu)流動性趨緊，流動性分層加大，體現(xiàn)為跨月資金利率和信用債收益率上升。具體來看，R001、R007較月初分別下行72.78BP、28.46BP，而R014、R021則分別上行63.53BP、40.37BP。6月以來，央行不斷加大公開市場操作力度，并重啟28天回購操作，延長投放資金的期限，并通過3000億元的再貼現(xiàn)和常備借貸便利，加強對中小銀行流動性支持，進而緩解非銀金融機構(gòu)的流動性壓力。內(nèi)外經(jīng)濟環(huán)境波動下，政策工具箱的創(chuàng)新和節(jié)奏進一步修正投資者預(yù)期。

從股市流動性來看，A股市場在經(jīng)歷4月、5月大額資金凈流出后，短期影響因素充分消化，隨著MSCI擴容、A股入富以及人民幣匯率企穩(wěn)等消息的影響，北上資金再次聚焦A股的估值優(yōu)勢，重回持續(xù)買入模式。6月以來，陸股通累計凈流入378.57億元。A股納入富時指數(shù)第一階段將于6月21日收盤后正式生效，未來市場有望進入外資增量逐步進場的階段。

圖為陸股通買入成交凈額

上周公布的5月經(jīng)濟數(shù)據(jù)，反映基本面仍然相對偏弱，但經(jīng)濟失速風(fēng)險暫時不大。今年以來，中央部門和地方都在積極實施減稅降費政策，5月財政收入增速轉(zhuǎn)負也意味著減稅效果已經(jīng)顯現(xiàn)。1—4月各項支持“雙創(chuàng)”稅收優(yōu)惠政策減稅超過3900億元，同比增長56.8%，7月1日起，我國新一輪3000億元規(guī)模的降費正式落地。減稅降費政策，不僅可以通過提升居民可支配收入來刺激消費，又可以通過降低企業(yè)成本來促進投資，進而實現(xiàn)“穩(wěn)增長”的目的。A股牛市的基本面驅(qū)動力為企業(yè)盈利觸底向上，驅(qū)動力客觀存在，但尚未顯性化，催化劑或在經(jīng)濟數(shù)據(jù)發(fā)布強化市場基本面共識，或者改革措施出臺提升市場風(fēng)險偏好，繼而驅(qū)動增量資金入市。