A    美豆持續(xù)走強(qiáng)基礎(chǔ)不存在

受貿(mào)易摩擦升級(jí)影響，CBOT大豆主力合約一度跌破800美分/蒲式耳大關(guān)，創(chuàng)出近10年低點(diǎn)。隨后，因美豆產(chǎn)區(qū)降雨偏多，美豆播種大幅延遲，市場(chǎng)擔(dān)憂新作美豆生產(chǎn)，推動(dòng)美豆期貨觸底反彈，重回900美分/蒲式耳以上的水平。但是，從美國(guó)國(guó)內(nèi)大豆供應(yīng)來(lái)看，去年美豆豐產(chǎn)，出口大幅下調(diào)，加之美豆壓榨狀況不理想，美豆2018/2019年度期末庫(kù)存預(yù)計(jì)將創(chuàng)出近10年新高，美豆供應(yīng)極為寬松。

據(jù)美國(guó)農(nóng)業(yè)部2019年6月月度供需報(bào)告顯示，2018/2019年度美豆產(chǎn)量為45.44億蒲式耳，美豆出口被下調(diào)至17億蒲式耳，期末庫(kù)存則被上調(diào)至10.9億蒲式耳，比其5月月度供需報(bào)告高0.75億蒲式耳，創(chuàng)出近10年新高。

目前美豆糟糕的出口狀況也印證了美國(guó)農(nóng)業(yè)部對(duì)出口數(shù)據(jù)悲觀的判斷。美國(guó)農(nóng)業(yè)部（USDA）6月17日公布的數(shù)據(jù)顯示，截至2019年6月13日當(dāng)周，美國(guó)大豆出口檢驗(yàn)量為67.53萬(wàn)噸，大幅低于上年同期的81.88萬(wàn)噸。本作物年度迄今，美國(guó)大豆出口檢驗(yàn)量累計(jì)為3564.44萬(wàn)噸，低于上一年度同期的4830.8萬(wàn)噸。

另外，最新公布的美國(guó)國(guó)內(nèi)大豆壓榨數(shù)據(jù)也不理想，使得美國(guó)農(nóng)業(yè)部在以后的月度供需報(bào)告中存在下調(diào)其壓榨量的可能。美國(guó)油籽加工商協(xié)會(huì)（NOPA）6月17日發(fā)布的月度壓榨報(bào)告顯示，NOPA會(huì)員企業(yè)5月份大豆壓榨量為1.54796億蒲式耳，低于業(yè)內(nèi)分析師平均預(yù)期的1.62474億蒲式耳。作為對(duì)比，2019年4月份NOPA大豆壓榨量為1.5999億蒲式耳，2018年5月份的壓榨量為歷史同期最高紀(jì)錄1.63572億蒲式耳。

新作美豆方面，雖然目前播種進(jìn)度延遲，但并不見(jiàn)得今年美豆一定會(huì)大幅減產(chǎn)。大量轉(zhuǎn)基因技術(shù)的使用，使得美豆抗?jié)?、抗旱、防蟲(chóng)能力提高。比如在2015年美豆同樣出現(xiàn)播種延遲，但隨著后期天氣狀況逐漸正常，當(dāng)年美豆仍獲得豐收。目前美豆播種進(jìn)度已經(jīng)接近八成，后期天氣一旦轉(zhuǎn)晴，還是能夠完成播種計(jì)劃的。而且，由于目前土地潮濕，墑情較好，在一個(gè)月內(nèi)即便沒(méi)有大量降雨出現(xiàn)，也不會(huì)有干旱發(fā)生。美國(guó)農(nóng)業(yè)部6月份月度報(bào)告并沒(méi)有調(diào)整今年美豆單產(chǎn)數(shù)量，仍然為49.5蒲式耳/英畝，期末庫(kù)存仍在10億蒲式耳以上的歷史偏高值。另?yè)?jù)德國(guó)行業(yè)機(jī)構(gòu)油世界稱，2019年8月底美國(guó)大豆期末庫(kù)存預(yù)期達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的2950萬(wàn)噸。預(yù)計(jì)2019/2020年度美國(guó)大豆期末庫(kù)存將會(huì)進(jìn)一步增加，具體取決于產(chǎn)量規(guī)模。

B    南美大豆出現(xiàn)恢復(fù)性增產(chǎn)

2018年，阿根廷大豆產(chǎn)區(qū)出現(xiàn)嚴(yán)重干旱，導(dǎo)致其大豆產(chǎn)量大幅下降，從常年4500萬(wàn)噸的水平下降到3500萬(wàn)噸左右，而今年阿根廷大豆產(chǎn)區(qū)天氣較為正常，大豆產(chǎn)量出現(xiàn)恢復(fù)性增長(zhǎng)。巴西大豆由于播種面積增加，加之后期天氣轉(zhuǎn)好，大豆實(shí)現(xiàn)豐產(chǎn)。各市場(chǎng)機(jī)構(gòu)不斷上調(diào)巴西大豆產(chǎn)量，至后期已和上年度相差無(wú)幾。因此，2018/2019年度南美大豆整體豐收，在貿(mào)易摩擦升級(jí)的情況下，為中國(guó)大豆進(jìn)口創(chuàng)造了有利條件。

巴西植物油行業(yè)協(xié)會(huì)（ABIOVE）發(fā)布的5月份供需報(bào)告顯示，2019年巴西大豆產(chǎn)量預(yù)計(jì)為1.176億噸，高于上次預(yù)測(cè)的1.169億噸，相比之下，2018年為1.23081億噸。2019年巴西大豆出口量預(yù)計(jì)達(dá)到6810萬(wàn)噸，低于上次預(yù)測(cè)的7010萬(wàn)噸，而2018年出口量為8360.5萬(wàn)噸。2019年巴西大豆壓榨量預(yù)計(jì)為4320萬(wàn)噸，與上次預(yù)測(cè)持平，2018年為4355.6萬(wàn)噸。2019年巴西大豆期末庫(kù)存預(yù)計(jì)為56.37萬(wàn)噸，遠(yuǎn)高于上次預(yù)測(cè)的29.5萬(wàn)噸，也高于上年的27.96萬(wàn)噸。

阿根廷布宜諾斯艾利斯谷物交易所（BAGE）發(fā)布的周度報(bào)告稱，截至6月12日，阿根廷大豆收獲進(jìn)度達(dá)到98.5%，上周為96.1%，比去年同期提高2.9個(gè)百分點(diǎn)，比5年同期均值高出5.2個(gè)百分點(diǎn)。該交易所預(yù)期2018/2019年度阿根廷大豆產(chǎn)量為5600萬(wàn)噸，比上年度產(chǎn)量3510萬(wàn)噸高出59.5%，創(chuàng)下近19年次高。阿根廷大豆產(chǎn)量的最高紀(jì)錄為2014/2015年度的6080萬(wàn)噸。預(yù)估全國(guó)大豆單產(chǎn)為3.35噸/公頃，低于上周的3.39噸/公頃。已經(jīng)收獲的大豆產(chǎn)量達(dá)到5540萬(wàn)噸。

圖為巴西和阿根廷歷年大豆產(chǎn)量（單位：百萬(wàn)噸）

C    國(guó)內(nèi)豆粕供應(yīng)無(wú)短缺之虞

2018年，國(guó)內(nèi)各市場(chǎng)主體紛紛囤積大豆、豆粕，油廠豆粕和大豆庫(kù)存高企，為近幾年同期最高水平。但后期豆粕價(jià)格下跌，囤貨的貿(mào)易商虧損累累。今年各市場(chǎng)參與主體汲取了上年教訓(xùn)，維持了相對(duì)偏低的大豆、豆粕庫(kù)存。即便如此，由于近期到船量增加以及豆粕價(jià)格上漲，油廠壓榨利潤(rùn)上升，開(kāi)工率提高，油廠豆粕庫(kù)存也在不斷增加。

據(jù)監(jiān)測(cè)，截至6月14日，沿海油廠大豆庫(kù)存為426.41萬(wàn)噸，周環(huán)比小幅下降2.09萬(wàn)噸，比去年同期的607.82萬(wàn)噸減少29.84%，但比3月底的低點(diǎn)高70萬(wàn)噸左右。沿海油廠豆粕庫(kù)存為76萬(wàn)噸，周環(huán)比增加2.39萬(wàn)噸，增幅為3.25%，為連續(xù)第5周增加。而近期隨著豆粕價(jià)格的上漲，油廠壓榨利潤(rùn)逐漸好轉(zhuǎn)，油廠開(kāi)機(jī)積極性迅速提高。據(jù)調(diào)查，年內(nèi)第25周（截至6月21日當(dāng)周）國(guó)內(nèi)大豆壓榨量將增加至182萬(wàn)噸，第26周將增加至183萬(wàn)噸。而隨著大豆壓榨量的增加，豆粕產(chǎn)出量和豆粕庫(kù)存將相應(yīng)提高。

由于南美大豆豐收上市，以及中國(guó)在前幾個(gè)月采購(gòu)了部分美國(guó)大豆，今后幾個(gè)月進(jìn)口大豆到港量將急劇增加，為近幾年同期最高水平。預(yù)計(jì)2019年6月進(jìn)口大豆到港量為131船、833.5萬(wàn)噸，7月份預(yù)估980萬(wàn)噸，8月份預(yù)估930萬(wàn)噸，9月份預(yù)估960萬(wàn)噸，10月份預(yù)估900萬(wàn)噸。月均900萬(wàn)噸以上的大豆進(jìn)口量，將完全滿足國(guó)內(nèi)豆粕需求。

圖為沿海地區(qū)油廠豆粕庫(kù)存（單位：萬(wàn)噸）

D    國(guó)內(nèi)豆粕需求趨于減少

由于從南美進(jìn)口的大豆增加，以及前期大量囤貨，去年10月以后，國(guó)內(nèi)豆粕期現(xiàn)貨價(jià)格大幅走低，創(chuàng)出近3年低點(diǎn)。同時(shí)，菜籽、菜粕進(jìn)口量下降，且雜粕產(chǎn)量降低，豆粕和菜粕等雜粕之間的價(jià)差縮小，豆粕性價(jià)比大幅提升，飼料生產(chǎn)中大幅度提高豆粕使用量。在豬瘟疫情蔓延、生豬存欄量不斷減少的不利狀況下，豆粕需求量不減反增。但近期隨著豆粕價(jià)格上漲，豆粕性價(jià)比開(kāi)始降低，加之非洲豬瘟疫情造成的生豬存欄量下降，蛋白飼料整體需求下滑，國(guó)內(nèi)豆粕需求減少將是大概率事件。

據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部最新數(shù)據(jù)，2019年5月國(guó)內(nèi)生豬存欄量環(huán)比減少4.2%，同比下降22.9%；能繁母豬存欄環(huán)比減少4.1%，同比減少23.9%。生豬存欄量和母豬存欄量均創(chuàng)出近5年來(lái)新低。在前期逢低補(bǔ)庫(kù)后，近期飼料廠和養(yǎng)殖場(chǎng)豆粕采購(gòu)積極性明顯下降。據(jù)監(jiān)測(cè)，截至6月14日當(dāng)周，油廠豆粕成交量為48.2萬(wàn)噸，周環(huán)比下降16.45%，較去年同期的87.45萬(wàn)噸減少44.93%，為連續(xù)第5周下降。根據(jù)市場(chǎng)調(diào)研結(jié)果來(lái)看，生豬產(chǎn)量下降15%—20%，而2018年生豬產(chǎn)量5400萬(wàn)噸，按照國(guó)內(nèi)平均的料肉比3：1計(jì)算，豬料需求下降2430萬(wàn)—3240萬(wàn)噸，豆粕需求下降437萬(wàn)—583萬(wàn)噸。

此外，油廠未執(zhí)行合同也大幅減少。據(jù)監(jiān)測(cè)，截至6月14日當(dāng)周，國(guó)內(nèi)沿海主要地區(qū)油廠豆粕未執(zhí)行合同量為366.43萬(wàn)噸，較前一周的415.12萬(wàn)噸減少48.69萬(wàn)噸，降幅為11.73%，較去年同期的631.38萬(wàn)噸，減少41.96%。

圖為近4年珠三角地區(qū)豆粕和菜粕價(jià)差走勢(shì)（單位：元/噸）

E    豆粕強(qiáng)勢(shì)將讓位于豆油

同為大豆的下游壓榨產(chǎn)品，豆粕和豆油價(jià)格有一定的蹺蹺板效應(yīng)。一般來(lái)說(shuō)，上半年是油脂需求的相對(duì)淡季，而隨著養(yǎng)殖產(chǎn)品的集中補(bǔ)欄，上半年是豆粕的相對(duì)需求旺季，因此，在前期貿(mào)易摩擦升級(jí)以及美豆大幅反彈行情中，大連豆粕期貨明顯強(qiáng)于豆油期貨。而下半年節(jié)日較多，雖然目前節(jié)日氛圍淡化，但油脂消費(fèi)下半年增加仍然有著鮮明的季節(jié)性特征，這在一定程度上不利于豆粕價(jià)格走強(qiáng)。

當(dāng)前國(guó)內(nèi)豆油、棕櫚油和菜油三大油脂庫(kù)存并不高。據(jù)監(jiān)測(cè)，截至6月14日，沿海油廠豆油庫(kù)存為145萬(wàn)噸，周環(huán)比小幅增加0.71萬(wàn)噸，增幅為0.49%。但目前豆油進(jìn)口利潤(rùn)下降，不利于豆油的直接進(jìn)口。據(jù)監(jiān)測(cè)，截至6月14日，中國(guó)進(jìn)口阿根廷豆油完稅價(jià)為5590元/噸，盤(pán)面利潤(rùn)為-120元/噸。另一大油脂棕櫚油庫(kù)存則不斷下降。據(jù)監(jiān)測(cè)，截至6月14日，全國(guó)港口食用棕櫚油庫(kù)存為67.92萬(wàn)噸，較一周前的73.65萬(wàn)噸下降7.8%，較上月的81.71萬(wàn)噸下降13.79萬(wàn)噸，為今年2月以來(lái)最低水平。由于6、7、8月買(mǎi)船較少，棕櫚油庫(kù)存仍有繼續(xù)下降的可能。

另外，菜油后期供應(yīng)可能偏緊。據(jù)監(jiān)測(cè)，截至6月14日，華南地區(qū)（兩廣、福建）菜油庫(kù)存為9.86萬(wàn)噸，周環(huán)比增加0.08萬(wàn)噸，增幅為0.82%。據(jù)了解，6月和7月分別僅有1船菜籽到港。目前臨儲(chǔ)菜油拍賣(mài)成交火爆，也是包括菜油在內(nèi)的油脂需求即將轉(zhuǎn)旺的標(biāo)志之一。6月17日，國(guó)家臨儲(chǔ)菜油開(kāi)拍，由于臨儲(chǔ)菜油所剩不多，而且為非轉(zhuǎn)基因菜油，所以本次臨儲(chǔ)菜油拍賣(mài)受到市場(chǎng)追捧。數(shù)據(jù)顯示，此次共拍賣(mài)臨儲(chǔ)菜油8萬(wàn)噸，全部成交，成交均價(jià)6300元/噸，平均高出拍賣(mài)底價(jià)302元/噸。

綜上所述，由于南美大豆豐產(chǎn)，貿(mào)易摩擦升級(jí)并沒(méi)有實(shí)質(zhì)性造成中國(guó)大豆供應(yīng)下降，而美豆的天氣炒作實(shí)際上是透支今年的天氣行情，豆粕市場(chǎng)將重新回到需求影響行情的軌道上來(lái)。在此背景下，豆粕期貨將演繹去年下半年以來(lái)的振蕩偏弱走勢(shì)。但美豆生長(zhǎng)期間不確定的天氣仍會(huì)引領(lǐng)豆粕出現(xiàn)脈沖式走強(qiáng)。綜合考慮，今后幾個(gè)月大連豆粕維持寬幅振蕩概率較大。