G20領(lǐng)導(dǎo)人第十四次峰會即將在日本大阪舉行，中美領(lǐng)導(dǎo)人將再次會晤，市場對中美經(jīng)貿(mào)合作即將展開溝通存在預(yù)期，風(fēng)險偏好提升，股票市場和大宗商品價格普遍走強(qiáng)。盡管市場資金面充裕，Shibor隔夜利率跌破1%創(chuàng)近10年新低，但國債期貨價格小幅走低，十年期國債收益率在3.24%附近徘徊。

美聯(lián)儲聲明偏鴿

最新公布的美國6月Markit制造業(yè)PMI初值為50.1，低于預(yù)期的50.4和前值50.5，刷新了2009年9月以來新低。今年二季度以來，美國制造業(yè)PMI持續(xù)回落，最新初值數(shù)據(jù)已經(jīng)接近了榮枯分水線，市場預(yù)期美國經(jīng)濟(jì)增速將回落。美聯(lián)儲議息會議講話偏鴿，對經(jīng)濟(jì)增長的描述由“穩(wěn)健”轉(zhuǎn)向“溫和”，在前瞻指引方面由“對貨幣政策保持耐心”轉(zhuǎn)向“將采取適當(dāng)行動”，最新公布的點陣圖顯示年內(nèi)降息概率較大，有8位官員預(yù)期2019年降息，8位官員預(yù)期利率區(qū)間維持不變，僅有1位官員預(yù)期加息。

市場預(yù)期7月議息會議至少降息25個基點的概率已升至100%，并且降息50bp的預(yù)期概率上升。受美國經(jīng)濟(jì)增速放緩和市場預(yù)期美聯(lián)儲大概率降息影響，年初以來美債收益率持續(xù)回落，最新10年期美債收益率已經(jīng)回落至2%附近。

國內(nèi)經(jīng)濟(jì)面臨下行壓力

統(tǒng)計局公布的5月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，房地產(chǎn)投資和銷售、基建、工業(yè)增加值均有所回落，消費增速企穩(wěn)幅度有限，經(jīng)濟(jì)仍面臨一定的下行壓力。具體來看，1—5月，全國固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）217555億元，同比增長5.6%，預(yù)期6.2%，增速比1—4月回落0.5個百分點。此前固定資產(chǎn)投資保持強(qiáng)勢主要靠房地產(chǎn)投資帶動，但是5月房地產(chǎn)和基建投資均拐頭向下，制造業(yè)投資回升幅度有限。

5月工業(yè)增加值當(dāng)月同比回落至5%，同期的發(fā)電量僅0.2%。6月六大發(fā)電集團(tuán)日均耗煤量為62.65萬噸，同比增速下降10.04%，煤炭庫存和可用天數(shù)則小幅增加，意味著6月發(fā)電量增速將繼續(xù)維持低位，而工業(yè)生產(chǎn)與發(fā)電量息息相關(guān)，也預(yù)示著6月工業(yè)生產(chǎn)繼續(xù)偏弱。

5月社會消費品零售總額累計同比為8.1%，增速比上月小幅回升，維持在8%這一水平，顯示出企穩(wěn)跡象。在前期政策的影響下，汽車消費也看到一些企穩(wěn)跡象，當(dāng)月同比由下降轉(zhuǎn)為回升。隨著減稅降費措施出臺，預(yù)計消費的增速有望逐漸企穩(wěn)回升。

CPI暫不會對貨幣政策產(chǎn)生影響

今年3月以來，CPI逐步回升，5月CPI上漲2.7%，主要受食品中鮮果、鮮菜、豬肉、雞蛋和禽肉價格上漲較多影響；非食品中教育文化和娛樂、醫(yī)療保健、居住價格漲幅居前。不過5月核心CPI當(dāng)月同比僅1.6%，漲幅比上月還小幅回落0.1個百分點，比去年同期低0.2個百分點。說明物價回升主要是受食品價格和原油價格影響，其他品類物價整體穩(wěn)定，不存在通脹壓力。

受非洲豬瘟疫情影響，養(yǎng)殖戶停止補(bǔ)欄甚至縮減產(chǎn)能，生豬和能繁母豬存欄大幅下降，養(yǎng)豬市場的出清進(jìn)度加快。當(dāng)前豬肉價格進(jìn)入新一輪的漲價周期，預(yù)計下半年豬肉價格可能繼續(xù)上漲，帶動CPI中食品項的快速回升。

5月PPI環(huán)比漲幅比去年同期低0.2個百分點，帶動當(dāng)月PPI同比漲幅回落至0.6%。從歷史數(shù)據(jù)來看，大宗商品指數(shù)與PPI當(dāng)月同比相關(guān)性較高，且商品指數(shù)當(dāng)月同比大約領(lǐng)先PPI當(dāng)月同比6個月左右。下半年P(guān)PI當(dāng)月同比翹尾因素影響將下降，下半年可能轉(zhuǎn)負(fù)，在全球制造業(yè)PMI跌破榮枯線，經(jīng)濟(jì)增速繼續(xù)放緩的背景下，近期原油價格大幅下跌，大宗商品價格保持相對弱勢，預(yù)計6月之后的PPI將繼續(xù)回落，下半年有可能由正轉(zhuǎn)負(fù)，面臨通縮。

考慮到CPI翹尾因素維持高位，短期CPI仍有可能繼續(xù)上行，而且非洲豬瘟疫情導(dǎo)致生豬存欄量減少較多，對后期豬肉價格影響較大，人民幣小幅貶值和加征關(guān)稅長期來看會推升通脹，物價不確定因素有所增加。不過6月初汽油、柴油價格下調(diào)幅度超過5%，或帶動6月CPI環(huán)比下降0.1個百分點。隨著PPI逐步回落，CPI中非食品價格仍可能面臨走低，使得盡管出現(xiàn)新一輪的豬肉價格上漲周期，但是大概率與2015年那輪豬周期相似，發(fā)生通脹的可能性較小，暫時不會對貨幣政策產(chǎn)生影響。

存款準(zhǔn)備金率仍有下調(diào)空間

受包商銀行事件影響，中小銀行同業(yè)存單到期利率出現(xiàn)明顯上行。央行表示將關(guān)注中小銀行流動性狀況，加大了公開市場投放力度，且設(shè)立存款保險基金管理公司，對錦州銀行發(fā)行同業(yè)存單提供信用增進(jìn)，增加再貼現(xiàn)和常備借貸便利額度3000億元，保持中小銀行體系流動性合理充裕。此外，還核準(zhǔn)10家頭部券商調(diào)整待償還短期融資券余額上限，對非銀機(jī)構(gòu)提供融資支持。當(dāng)前盡管臨近季末，且央行連續(xù)暫停逆回購操作，但是隨著季末財政支出加大，流動性較為充裕，Shibor隔夜利率跌破1%，創(chuàng)近10年新低，Shibor7天和DR007利率也跌破了逆回購利率2.55%水平。

當(dāng)前我國存款準(zhǔn)備金率處于中等水平，仍有一定的下調(diào)空間，但降準(zhǔn)空間收窄。不過在寬信用效果有限，貨幣傳導(dǎo)仍不順暢，經(jīng)濟(jì)面臨較大的下行壓力的情況下，隨著美聯(lián)儲加息的落地，預(yù)計央行有可能全面下調(diào)政策工具利率，降低商業(yè)銀行資金成本，支持實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

三季度債市供給壓力較小

截至二季度末，我國債券市場存量規(guī)模已經(jīng)超過90萬億元，二季度債券總發(fā)行量為10.94萬億元，總償還量為8.53萬億元，發(fā)行量和償還量均處于高位，凈融資額2.41萬億元，同比和環(huán)比均有所回落，主要是地方政府債券提前至一季度發(fā)行，且信用債凈融資額大幅減少。從具體債券分布上看，地方政府債繼一季度凈融資10859億元，二季度凈融資額9512億元，國債和政策性銀行債券凈融資規(guī)模也在5000億元，利率債凈融資額大幅增加。受包商銀行事件影響，同業(yè)存單市場出現(xiàn)分化，當(dāng)季凈融資額為負(fù)。

根據(jù)發(fā)布的2019年中央和地方預(yù)算草案的報告，預(yù)計全年新增國債1.83萬億元，地方政府一般債0.93萬億元，地方政府專項債2.15萬億元。財政部部長表示爭取在9月底前將全年新增地方政府債務(wù)限額3.08萬億元發(fā)行完畢，也即扣除上半年凈融資后三季度需凈融資1.03萬億元，與一二季度新增額度相符，對債市供給壓力較小。

總體上，短期市場風(fēng)險偏好提升及預(yù)期資金面邊際收斂，或?qū)鴤谪泝r格形成一定影響。不過中美經(jīng)貿(mào)合作仍存在長期性和不確定性，海外美國經(jīng)濟(jì)增速放緩和美聯(lián)儲大概率降息，國內(nèi)地產(chǎn)投資和工業(yè)生產(chǎn)面臨回落，經(jīng)濟(jì)增速仍面臨下行壓力，CPI暫時不會對貨幣政策產(chǎn)生影響，央行有可能全面下調(diào)政策工具利率，三季度新增地方債對債市供給壓力較小，預(yù)計國債收益率整體以下行為主，國債期貨價格將繼續(xù)保持強(qiáng)勢。