隨著國(guó)際貿(mào)易事件的增多，金融市場(chǎng)的機(jī)會(huì)也變得很多，但是波動(dòng)也極為劇烈，因此金融動(dòng)蕩環(huán)境下尋求穩(wěn)健收益倒是變成了難題。商品市場(chǎng)同樣也因?yàn)橹忻蕾Q(mào)易的問(wèn)題遭遇了這樣的事情。為了規(guī)避這類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)，我們確實(shí)需要找一些相關(guān)性比較低的品種以減少因?yàn)橘Q(mào)易爭(zhēng)端導(dǎo)致的價(jià)格動(dòng)蕩。我們可以選取一些國(guó)內(nèi)特有的品種，也可以選取一些與美貿(mào)易沒(méi)有交集的品種。白糖在這里就是一個(gè)很好的選擇。

我們之所以選取白糖，是因?yàn)榘滋鞘且粋€(gè)周期性很強(qiáng)的品種，漲跌周期一般為5年，下跌周期一般而言要比上漲周期稍長(zhǎng)。今年以來(lái)白糖經(jīng)歷了幾次來(lái)回的清洗筑底后，終于在8月份完成突破，后期整體操作以回撤做多為最佳。

現(xiàn)貨還會(huì)緊缺多久？

本輪白糖上漲是現(xiàn)貨階段性偏緊導(dǎo)致的，這我們可以從工業(yè)庫(kù)存數(shù)據(jù)中看出來(lái)。從今年1月份開(kāi)始，工業(yè)庫(kù)存量就已經(jīng)出現(xiàn)低于5年均值和7年均值的情況，而6、7月的情況持續(xù)惡化，7月工業(yè)庫(kù)存差值分別接近為83萬(wàn)噸和65萬(wàn)噸，前者已經(jīng)接近一個(gè)月的消費(fèi)量。而作為對(duì)比，今年前6個(gè)月的進(jìn)口量?jī)H為106萬(wàn)噸，而去年和前年同期低了35萬(wàn)噸的水平，這一來(lái)一去自然造成了短期的供應(yīng)短缺問(wèn)題。這使得近期的巴西和泰國(guó)進(jìn)口糖盤(pán)面配額外進(jìn)口利潤(rùn)已經(jīng)超過(guò)500和700元。

由于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)食糖生產(chǎn)是季產(chǎn)年銷(xiāo)的，在每年的5月份以后國(guó)內(nèi)進(jìn)入純銷(xiāo)售期，直到10月份內(nèi)蒙的甜菜糖才開(kāi)始供應(yīng)市場(chǎng)，因此在這段時(shí)間一般情況下只能依賴(lài)于庫(kù)存消化和進(jìn)口糖。進(jìn)口利潤(rùn)窗口從今年的7月份以來(lái)一直處于開(kāi)放狀態(tài)，因此我們預(yù)估在當(dāng)前進(jìn)口利潤(rùn)下，整個(gè)三季度的進(jìn)口量會(huì)比較大，但我國(guó)實(shí)行配額制度進(jìn)口總量有上限，可能還是無(wú)法彌補(bǔ)缺口。因此在當(dāng)前供應(yīng)階段性短缺的情況下，有兩類(lèi)糖可能因此流入市場(chǎng)。第一類(lèi)是我們的儲(chǔ)備糖，早就幾個(gè)月前就有傳出9月份可能拋儲(chǔ)，價(jià)格估計(jì)在5800，目前已經(jīng)接近這個(gè)水平，因此有可能兌現(xiàn)。第二類(lèi)是非正規(guī)進(jìn)口，即走私糖，由于內(nèi)外價(jià)差擴(kuò)得太大，利潤(rùn)太高可能會(huì)誘發(fā)走私勢(shì)力的抬頭，盡管一直處于嚴(yán)打階段。目前糖價(jià)已經(jīng)臨近于階段性頂部，進(jìn)口加工糖已經(jīng)開(kāi)始增加供應(yīng)，后期如果拋儲(chǔ)和走私集中兌現(xiàn)，糖價(jià)或有一次性的調(diào)整，隨后才是重新買(mǎi)入的機(jī)會(huì)，當(dāng)前不宜追漲。

什么因素能導(dǎo)致周期性上漲？

由于本輪上漲是現(xiàn)貨緊張驅(qū)動(dòng)的，因此影響最大的是9月合約。我們知道周期性上漲行情一般來(lái)說(shuō)需要遠(yuǎn)月驅(qū)動(dòng)領(lǐng)漲才是對(duì)了，短期緊張并不能說(shuō)明周期性上漲已經(jīng)開(kāi)始了，只能當(dāng)短期緊張變成長(zhǎng)期緊缺才可能導(dǎo)致周期性上漲。后面我們要分為國(guó)外和國(guó)內(nèi)兩部分說(shuō)。

首先看國(guó)外。如果國(guó)際糖價(jià)不能起到表率作用的情況下，即便國(guó)內(nèi)情況比較糟糕，內(nèi)外價(jià)格倒掛現(xiàn)象會(huì)比較嚴(yán)重，但是終歸是需要回歸的，因此國(guó)內(nèi)價(jià)格上漲勢(shì)必被外盤(pán)所抑制。當(dāng)前的情況就比較類(lèi)似。

事實(shí)上由于國(guó)際糖價(jià)一直處于多國(guó)成本線附近甚至成本線之下，造成了全球食糖行業(yè)集體虧損的情況。這種情況是不可能持續(xù)的，各國(guó)都不會(huì)坐以待斃。其中，巴西作為曾經(jīng)最大的食糖生產(chǎn)國(guó)和當(dāng)前最大的食糖出口國(guó)在這方面的調(diào)整能力是最強(qiáng)也是最早的。由于巴西的糖廠在甘蔗制乙醇方面具有成熟的體系，為了獲取更多現(xiàn)金流的情況下，會(huì)生產(chǎn)更多的乙醇而非食糖，巴西去年的糖醇比已經(jīng)是歷史低值，但今年依舊維持極低的制糖比。巴西截至7月底的數(shù)據(jù)顯示，19/20年度甘蔗單產(chǎn)為83.78噸/公頃，同比增加3.05%，但累計(jì)制糖比僅為35.31%，上年同期為36.46%。工廠已經(jīng)滿(mǎn)負(fù)荷生產(chǎn)乙醇，不得不將剩余的甘蔗用于壓榨食糖，因此盡管今年巴西的甘蔗含糖提高，但巴西最終產(chǎn)量或僅為2600萬(wàn)噸左右，相比較去年略有下滑，或形成連續(xù)兩年減產(chǎn)的格局。

泰國(guó)作為亞洲最大的食糖出口國(guó)，由于內(nèi)需很低，大部分食糖需要依賴(lài)出口，因此對(duì)于全球的糖價(jià)也極為敏感，是比較害怕競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手蠶食中國(guó)和印尼這兩大市場(chǎng)。去年泰國(guó)的產(chǎn)量達(dá)到歷史峰值，這使得其甘蔗收購(gòu)價(jià)僅為900泰銖的成本價(jià)，這導(dǎo)致了今年泰國(guó)的種植積極性大幅下滑（并且據(jù)說(shuō)今年的收購(gòu)價(jià)可能僅為700泰銖）。而近期泰國(guó)的干旱問(wèn)題也導(dǎo)致其甘蔗產(chǎn)量將會(huì)受到影響，泰國(guó)蔗糖業(yè)管理局辦公室（OCSB）7月預(yù)估數(shù)據(jù)顯示，19/20榨季泰國(guó)甘蔗產(chǎn)量預(yù)計(jì)下降8%至1.2億噸，食糖產(chǎn)量同比下降7%至1300萬(wàn)噸。

印度的問(wèn)題最多，也最難辦。印度是全球最大的食糖消費(fèi)國(guó)，年消費(fèi)量已經(jīng)達(dá)到了2600萬(wàn)噸，但是前兩年的產(chǎn)量爆棚，大幅過(guò)剩的情況下使其累加了較多的庫(kù)存。19/20年度印度的產(chǎn)量將會(huì)下滑，但是具體下滑的量還存在不確定性。根據(jù)印度糖廠協(xié)會(huì)（ISMA）6月的第一次預(yù)估數(shù)據(jù)顯示，印度19/20年度的糖產(chǎn)量為2820萬(wàn)噸，低于去年的3295萬(wàn)噸，其中馬邦由1071.9萬(wàn)噸下降至700萬(wàn)噸，主要受到前期降雨推遲的干旱以及種植面積的下降。印度由于成本比泰國(guó)和巴西都要高，且國(guó)內(nèi)價(jià)格高于出口因此其出口消化難度較大，很可能連續(xù)兩年都難以達(dá)到政府要求的出口數(shù)量，因此實(shí)際上給予國(guó)際市場(chǎng)造成的壓力是心理層面更多一些。由于出口糖優(yōu)勢(shì)不足，印度出口至我國(guó)的量也比較少，同樣對(duì)我國(guó)糖價(jià)的影響也有所弱化。

其次，我們看看國(guó)內(nèi)。我國(guó)新榨季的產(chǎn)量目前看是有分歧的，增產(chǎn)和減產(chǎn)的聲音都有，但總的來(lái)說(shuō)產(chǎn)量和前一年不會(huì)偏離太多。從最近幾年的觀察來(lái)看，廣西地區(qū)的收購(gòu)價(jià)相對(duì)比較穩(wěn)定，因此導(dǎo)致的種植面積變化不大，傳統(tǒng)蔗區(qū)種植面積略有調(diào)降，雙高基地繼續(xù)增加，廣西的產(chǎn)量變化應(yīng)該不會(huì)很大。

云南地區(qū)是今年產(chǎn)量下降最多的產(chǎn)區(qū)。主要是因?yàn)榻衲甏汉?，?dǎo)致部分宿根蔗壞死，新蔗種植推遲并且部分改種其他作物引起的。因此今年云南地區(qū)的種植面積有所下降，并且影響甘蔗質(zhì)量，最終產(chǎn)量下滑的可能性較大。

內(nèi)蒙地區(qū)是最近兩年國(guó)內(nèi)面積和產(chǎn)量的增長(zhǎng)點(diǎn)，主要是因?yàn)樾略鎏菑S的投入。今年內(nèi)蒙地區(qū)各糖廠的收購(gòu)價(jià)不一，一些老糖廠調(diào)降的收購(gòu)價(jià)，并且削減了產(chǎn)量預(yù)算，而新糖廠的收購(gòu)價(jià)較高，主要是為了鼓勵(lì)農(nóng)民種植以順利投產(chǎn)。整體而言，內(nèi)蒙地區(qū)產(chǎn)量將有所增加，不過(guò)由于整體基數(shù)偏小和云南減產(chǎn)有所對(duì)沖。目前內(nèi)蒙已經(jīng)進(jìn)入新產(chǎn)能投放的后期，今年過(guò)后的產(chǎn)量增長(zhǎng)有限。

總結(jié)而言，19/20年度作為熊牛轉(zhuǎn)折年份，糖價(jià)還處于緩慢抬升階段，糖價(jià)重心將從低于成本區(qū)間重新回到成本上沿，后期的潛力巨大，是值得長(zhǎng)線滾動(dòng)做多的優(yōu)勢(shì)品種。