近期，因宏觀悲觀情緒有所緩解，并且中東地區(qū)小摩擦不斷，原油止跌企穩(wěn)，由此帶動瀝青期貨盤面止跌回升。此外，由于美國二次制裁委內(nèi)瑞拉，原料供應(yīng)偏緊預(yù)期再起。不過，原油依然沒有擺脫底部區(qū)域，市場對于經(jīng)濟(jì)前景的擔(dān)憂情緒并未完全消退，并且瀝青下游需求不及預(yù)期，期貨盤面漲幅有限，未來瀝青能否繼續(xù)上漲將依然取決于原油，如果馬瑞原料斷供預(yù)期兌現(xiàn)，那么將會推高瀝青漲幅。

基建資金整體偏緊

前期臺風(fēng)襲擊我國沿海多數(shù)地區(qū)，導(dǎo)致道路施工緩慢，煉廠發(fā)貨有所減少。百川資訊公布的數(shù)據(jù)顯示，上周全國煉廠的庫存小幅上升1個(gè)百分點(diǎn)，沒能延續(xù)前期去庫的態(tài)勢。臺風(fēng)過后，煉廠出貨情況有所好轉(zhuǎn)，但市場普遍反映，當(dāng)前下游需求依然沒有全面啟動。主要原因，一是國慶節(jié)期間，北方道路施工將會受環(huán)保壓制；二是項(xiàng)目資金偏緊的局面依然存在。因此，雖然近期局部地區(qū)原油現(xiàn)貨價(jià)格小幅上調(diào)，但上漲乏力，能否進(jìn)一步打開上漲空間將依賴下游需求的爆發(fā)。

相比而言，環(huán)保因素可能只是短期因素，環(huán)保問題可能會壓縮施工時(shí)間，需求反而會因?yàn)橼s工在某個(gè)時(shí)間點(diǎn)集中釋放，但最關(guān)鍵的還是在資金層面。2018年年底市場普遍認(rèn)為，國家可能會通過基建刺激經(jīng)濟(jì)增長，甚至有人提出“2019年是基建大年”，但實(shí)際上今年在調(diào)結(jié)構(gòu)的過程中，基建的某些領(lǐng)域還是去杠桿。

通過調(diào)研發(fā)現(xiàn)，今年一季度末以來，下游道路施工項(xiàng)目資金一直偏緊，雖然6月以來專項(xiàng)債發(fā)力，但目前依然沒有看到資金緊張局面有緩解的跡象。從政策刺激到最終落地，再到出成效可能還需要一段時(shí)間，這意味著瀝青下游需求釋放可能也需要往后延遲一段時(shí)間。不過，資金到底能不能順暢流入實(shí)體，緩解當(dāng)前緊張的局面，這些才是左右未來瀝青需求的關(guān)鍵性因素。？

如果項(xiàng)目資金偏緊情況沒有改善，下游需求沒有如期啟動，那么后期原油現(xiàn)貨價(jià)格上漲空間愈發(fā)有限，從而對瀝青期貨盤面形成壓制。不過，如果下游需求能夠爆發(fā)，那么將加快貿(mào)易商的去庫。當(dāng)前除沿海地區(qū)之外，其他內(nèi)陸地區(qū)社會庫存壓力依然存在，社會庫存壓力尚在，煉廠繼續(xù)提價(jià)空間將受限，特別是在煉廠實(shí)際加工利潤偏高的情況下。

原料供應(yīng)擔(dān)憂再起

如果以當(dāng)前的現(xiàn)貨價(jià)格核算，煉廠加工利潤偏高，但由于期貨盤面出現(xiàn)較大幅度的貼水，而如果以期貨盤面核算，煉廠幾無利潤可言。作為瀝青重要原料馬瑞，在美國對委內(nèi)瑞拉二次制裁之后，未來馬瑞供應(yīng)存在很大的不確定性，市場甚至傳言，未來馬瑞面臨斷供的危險(xiǎn)。路透船期數(shù)據(jù)顯示，目前預(yù)計(jì)10月到港只有1船委內(nèi)瑞拉油。一旦馬瑞供應(yīng)偏緊預(yù)期兌現(xiàn)，那么馬瑞升水上調(diào)將是大概率事件，生產(chǎn)瀝青的相對成本也將上漲。

可能是因?yàn)榍皫状务R瑞供應(yīng)減少的預(yù)期都沒有兌現(xiàn)，疊加當(dāng)前需求不及預(yù)期，并且市場對原油繼續(xù)下探的擔(dān)憂情緒揮之不去，所以瀝青期貨盤面并沒有反映出原料供應(yīng)偏緊的預(yù)期。在現(xiàn)實(shí)和預(yù)期的博弈下，市場更偏向“賣現(xiàn)實(shí)”，當(dāng)前期貨盤面貼水就充分說明了這一點(diǎn)。

相對成本有望增加

從現(xiàn)貨角度來看，后期能否維持上調(diào)的趨勢將取決于旺季需求能否帶來順暢的去庫。從期貨盤面來看，后期盤面能否持續(xù)反彈將取決于原油走勢。

不過，從成本端來看，制裁下的原料供應(yīng)問題是關(guān)鍵。在原料供應(yīng)偏緊的預(yù)期下，預(yù)計(jì)9月馬瑞升水要大概率上調(diào)，如果馬瑞供應(yīng)偏緊預(yù)期兌現(xiàn)，甚至出現(xiàn)供應(yīng)危機(jī)，馬瑞升水將繼續(xù)擴(kuò)大，那么在當(dāng)前期貨盤面貼水的情況下，瀝青期貨盤面有望補(bǔ)漲修復(fù)較大幅度的正基差。更為確定的是，這將帶來做多盤面利潤的機(jī)會，即買瀝青拋原油的套利策略。