進(jìn)入8月后主要經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有所回落，使得市場(chǎng)對(duì)央行貨幣政策的預(yù)期有所反復(fù)，這對(duì)市場(chǎng)的影響也發(fā)生變化。本周中國(guó)A股出現(xiàn)持續(xù)反彈，我們認(rèn)為反彈行情仍有待觀察，下面分別從政策、數(shù)據(jù)、資金和市場(chǎng)四個(gè)角度來(lái)分析研判。

內(nèi)外政策寬松程度不一

今年以來(lái)有近三十個(gè)央行進(jìn)行降息操作，主要經(jīng)濟(jì)體央行不斷進(jìn)行再度寬松的表態(tài)，在未來(lái)的一段時(shí)間內(nèi)貨幣寬松會(huì)大概率重啟的市場(chǎng)預(yù)期在不斷加強(qiáng)。

近期市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)放松貨幣政策的預(yù)期繼續(xù)提升。雖然美聯(lián)儲(chǔ)不同官員的表態(tài)有所反復(fù)，即對(duì)近期采取行動(dòng)存在不同觀點(diǎn)，但美聯(lián)儲(chǔ)政策針對(duì)經(jīng)濟(jì)不確定性進(jìn)行調(diào)整的認(rèn)同度還是受市場(chǎng)認(rèn)可。從不斷變化的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)角度來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)下半年降息幅度和頻率存在變數(shù)。美本周三將公布美聯(lián)儲(chǔ)8月政策會(huì)議紀(jì)要。

市場(chǎng)普遍預(yù)計(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)將在9月17—18日政策會(huì)議上再次降息，目前聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間為2%—2.25%。美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾將于周五在懷俄明州杰克遜霍爾舉行的經(jīng)濟(jì)政策研討會(huì)上發(fā)表講話，他可能發(fā)表對(duì)貨幣政策和經(jīng)濟(jì)前景的看法。據(jù)外媒報(bào)道，美國(guó)總統(tǒng)特朗普表示美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)該至少降息100個(gè)基點(diǎn)。美聯(lián)儲(chǔ)和白宮方面的分歧愈發(fā)明顯，建議市場(chǎng)對(duì)于本輪降息空間和節(jié)奏方面的預(yù)期不宜過(guò)高。

歐洲央行或繼續(xù)為進(jìn)一步放松貨幣政策做準(zhǔn)備。歐元區(qū)通脹走軟給歐洲央行刺激經(jīng)濟(jì)增壓，歐元區(qū)7月通脹弱于最初報(bào)告的水平，給歐洲央行決策者在9月考慮更多刺激措施增添了壓力。有機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)歐洲央行將會(huì)開(kāi)展一定數(shù)額的量化寬松行動(dòng)。歐洲央行管委雷恩稱(chēng)，如果中期通脹前景不及央行目標(biāo)，管委會(huì)將決定采取行動(dòng)。預(yù)計(jì)將包括“大規(guī)?！眰?gòu)買(mǎi)計(jì)劃以及降息等。

中國(guó)所面臨的數(shù)據(jù)偏弱、政策靈活放松的影響邏輯在近期表現(xiàn)顯著。新公布的7月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出現(xiàn)回落。對(duì)應(yīng)在政策方面再調(diào)整已展開(kāi)，從央行及相關(guān)機(jī)構(gòu)所使用的調(diào)控工具來(lái)看，近期操作更多偏向于短中期或結(jié)構(gòu)性特點(diǎn)，通過(guò)深化利率市場(chǎng)化改革形成貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率、進(jìn)一步降低小微企業(yè)實(shí)際融資成本。8月16日召開(kāi)的國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議指出，要運(yùn)用市場(chǎng)化改革辦法推動(dòng)實(shí)際利率水平明顯降低和解決融資難問(wèn)題。8月20日，央行副行長(zhǎng)劉國(guó)強(qiáng)在國(guó)新辦吹風(fēng)會(huì)上表示，短期主要看完善貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率（LPR）形成機(jī)制改革，改革以后看情況，降準(zhǔn)、降息都有空間，但是降不降還要根據(jù)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和物價(jià)形勢(shì)。因此，從央行推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革來(lái)看，利用LPR來(lái)完善貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率形成機(jī)制，間接降低實(shí)體企業(yè)融資成本，并不能算作貨幣政策調(diào)整。預(yù)計(jì)央行將繼續(xù)堅(jiān)持積極財(cái)政政策和穩(wěn)健貨幣政策，逆周期調(diào)節(jié)工具仍會(huì)有更多運(yùn)用。

經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)多數(shù)表現(xiàn)不佳

隨著全球經(jīng)濟(jì)部分?jǐn)?shù)據(jù)出現(xiàn)回落，市場(chǎng)對(duì)全球宏觀經(jīng)濟(jì)政策的預(yù)期繼續(xù)轉(zhuǎn)變。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)不好。從制造業(yè)和服務(wù)業(yè)PMI數(shù)據(jù)來(lái)看，美國(guó)7月GDP年化增速料低于2%，低于此前的預(yù)測(cè)。8月美國(guó)消費(fèi)者信心指數(shù)降至92.1，為2019年年初以來(lái)的最低指數(shù)。作為參考，6月的消費(fèi)者信心指數(shù)為121.5，7月為98.4。美國(guó)7月Markite制造業(yè)PMI初值為50，正好處于榮枯線上，差于市場(chǎng)預(yù)期的51和6月前值50.6，創(chuàng)2009年9月以來(lái)的近十年最低。8月中旬，2年期美債和10年期美債也出現(xiàn)倒掛，為近十二年來(lái)首次。未來(lái)經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期提升，它也是華爾街最為重視的經(jīng)濟(jì)衰退指標(biāo)。

歐洲經(jīng)濟(jì)延續(xù)疲軟態(tài)勢(shì)。歐元區(qū)7月通脹數(shù)據(jù)不佳并差于預(yù)期，同時(shí)歐元區(qū)制造業(yè)繼續(xù)大降至46.5（是6年半以來(lái)的最低點(diǎn)），而服務(wù)業(yè)普遍持穩(wěn)于53.2。表明外部需求疲軟和地緣政治風(fēng)險(xiǎn)仍然打壓制造業(yè)，國(guó)內(nèi)需求支撐著服務(wù)業(yè)。本周將公布德國(guó)和歐元區(qū)PMI數(shù)據(jù)，周四歐洲央行會(huì)議紀(jì)要也將對(duì)政策提供更多細(xì)節(jié)。

國(guó)內(nèi)需求也相對(duì)較弱，金融數(shù)據(jù)走弱說(shuō)明實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求問(wèn)題，預(yù)計(jì)下半年政策上將繼續(xù)保持相對(duì)寬松，逆周期調(diào)節(jié)政策出臺(tái)可期，穩(wěn)增長(zhǎng)的預(yù)期可能會(huì)加強(qiáng)。

資金面中短期面臨變化

盡管資金流動(dòng)性長(zhǎng)期偏松預(yù)期延續(xù)，但是短中期變化幅度尚不宜過(guò)分樂(lè)觀?？紤]到央行通過(guò)利率市場(chǎng)化改革，完善LPR形成機(jī)制，運(yùn)用改革的辦法推動(dòng)降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資成本，那么短期的內(nèi)部放松節(jié)奏仍待觀察。雖然中國(guó)央行的貨幣政策空間已部分打開(kāi)，但使用工具仍偏靈活，并沒(méi)有明顯跟隨外部寬松的緊迫性。我們認(rèn)為央行OMO操作將會(huì)相對(duì)偏謹(jǐn)慎，市場(chǎng)預(yù)期的降息將會(huì)推后。

當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下行壓力可控，通脹壓力增加不支持流動(dòng)性進(jìn)一步寬松。物價(jià)不確定性較大程度取決于食品價(jià)格和原油價(jià)格變動(dòng)情況，若二者在年內(nèi)形成共振會(huì)限制央行操作空間。

這次“利率并軌”改革，房貸的利率由基準(zhǔn)利率變?yōu)閰⒖糒PR，參考的基準(zhǔn)改變，但利率水平并未下降。從防范房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫的角度看，貨幣寬松加碼也會(huì)受到約束。因此，從央行近幾次到期的MLF進(jìn)行超額續(xù)做來(lái)看其OMO操作，整體仍是維護(hù)市場(chǎng)流動(dòng)性合理充裕。

市場(chǎng)表現(xiàn)仍偏謹(jǐn)慎

產(chǎn)業(yè)資本減持延續(xù)。上周A股市場(chǎng)資金合計(jì)凈流出236.66億元，前一期A股市場(chǎng)資金合計(jì)凈流出241.17億元，市場(chǎng)資金面減弱的主要原因是產(chǎn)業(yè)資本減持大幅增加。北上資金轉(zhuǎn)為凈流入態(tài)勢(shì)。上周陸股通凈流入9.07億元（前值凈流出55.48億元），其中深股通凈流入39.55億元（前值凈流入16.94億元），滬股通凈流出30.49億元（前值凈流出72.42億元）。上周凈流入金額較高的行業(yè)為金融和消費(fèi)。從場(chǎng)內(nèi)兩融數(shù)據(jù)看，截至8月20日的0.9098萬(wàn)億元為近期高點(diǎn)，此前兩周數(shù)據(jù)均維持近期低位，本周兩融余額回升主要有兩方面因素，一個(gè)是央行政策刺激投資者介入度提升，另一個(gè)是兩融標(biāo)的放開(kāi)后參與范圍擴(kuò)大，從側(cè)面反映出資金參與提升度仍不宜太樂(lè)觀。對(duì)應(yīng)來(lái)看市場(chǎng)成交數(shù)據(jù)，市場(chǎng)持續(xù)上漲后轉(zhuǎn)入縮量調(diào)整上漲，在8月19日A股成交額大增至5813.7億元，8月20日回落至5235.25億元，若之后市場(chǎng)成交量繼續(xù)縮減，量能不足將嚴(yán)重制約市場(chǎng)上行走勢(shì)。

圖為近30日資金流向

從政策、數(shù)據(jù)、資金和市場(chǎng)四方面綜合研判，我們對(duì)期現(xiàn)市場(chǎng)近期仍維持謹(jǐn)慎樂(lè)觀，本輪反彈幅度仍有待觀察。資金參與和市場(chǎng)量能如果不能有效配合市場(chǎng)走勢(shì)，建議投資者短多為宜。