目前橡膠價(jià)格已處相對(duì)低位，且下游實(shí)際消費(fèi)情況好于預(yù)期，需警惕價(jià)格上行風(fēng)險(xiǎn)，可利用看跌期權(quán)構(gòu)建比例價(jià)差組合。

主產(chǎn)國(guó)產(chǎn)出情況轉(zhuǎn)好

2019年主產(chǎn)國(guó)總種植面積基本與前幾年持平，維持在1215萬(wàn)公頃左右，目前全球產(chǎn)能增速逐漸趨緩。從之前頻發(fā)的東南亞干旱以及印尼病蟲(chóng)害消息來(lái)看，今年上半年產(chǎn)量受到了一定影響。目前東南亞天氣好轉(zhuǎn)，產(chǎn)出逐漸恢復(fù)正常，上游產(chǎn)出情況對(duì)膠價(jià)的利好支撐正逐漸減少。

圖為ANRPC成員國(guó)橡膠新種植面積（單位：萬(wàn)公頃）

今年前4個(gè)月三大出口國(guó)進(jìn)一步降低了出口水平，三大橡膠主產(chǎn)國(guó)累計(jì)出口量下降了約26.89萬(wàn)噸。

但8月19日泰國(guó)消息稱(chēng)，泰國(guó)將不會(huì)延長(zhǎng)限制橡膠出口方案的期限。預(yù)計(jì)未來(lái)各個(gè)出產(chǎn)國(guó)仍將積極通過(guò)砍伐膠林、補(bǔ)貼等其他政策提振膠價(jià)。

國(guó)內(nèi)橡膠整體供應(yīng)量略有下降

海關(guān)總署數(shù)據(jù)顯示，今年1—6月我國(guó)累計(jì)進(jìn)口天然橡膠106萬(wàn)噸，相比去年同期減少了13萬(wàn)噸。雖然6月進(jìn)口量受到合成橡膠進(jìn)口政策的影響回升至22萬(wàn)噸，與去年同期基本持平，但是結(jié)合2019年上半年累計(jì)進(jìn)口量來(lái)看，天然橡膠進(jìn)口整體仍處于下降趨勢(shì)。就國(guó)內(nèi)生產(chǎn)而言，此前云南、海南橡膠主產(chǎn)區(qū)持續(xù)干旱或?qū)衲晗掳肽陣?guó)內(nèi)整體橡膠產(chǎn)量造成一定影響。

圖為中國(guó)近三年天然橡膠進(jìn)口量（單位：萬(wàn)噸）

今年對(duì)合成橡膠進(jìn)行嚴(yán)查的海關(guān)新政則對(duì)4—6月的進(jìn)口量產(chǎn)生了明顯影響。4月進(jìn)口量大幅增長(zhǎng)至37萬(wàn)噸，新政施行后，2019年上半年合成橡膠進(jìn)口總量較去年同期減少6.07%，其中，6月單月進(jìn)口量較去年同期大幅下降15萬(wàn)噸。產(chǎn)量方面，2019年1—7月累計(jì)合成橡膠產(chǎn)量仍然有進(jìn)一步的提升，達(dá)到398.8萬(wàn)噸，同比增加26%。

實(shí)際輪胎消費(fèi)好于預(yù)期

2019年輪胎行業(yè)受政策及自身產(chǎn)能過(guò)剩等因素影響，20年來(lái)首次出現(xiàn)產(chǎn)量下降，第一季度降幅尤其明顯。今年1—3月輪胎累計(jì)產(chǎn)量同比依然下降了10.85%，不過(guò)根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，第二季度輪胎產(chǎn)量有所提升，目前1—7月累計(jì)產(chǎn)量達(dá)到51530.2萬(wàn)條，累計(jì)產(chǎn)量的同比變化已由負(fù)轉(zhuǎn)正，增長(zhǎng)率達(dá)2.7%。

國(guó)內(nèi)輪胎出口受去年年末歐盟、今年年初美國(guó)的雙反政策影響較大，今年全鋼胎、半鋼胎出口方向由原先的美歐逐漸向中東轉(zhuǎn)移，國(guó)內(nèi)大型輪胎企業(yè)的利潤(rùn)來(lái)源也逐漸轉(zhuǎn)向海外投資設(shè)廠。我國(guó)貿(mào)易商通過(guò)“一帶一路”等方式，尋求其他的出口路線，據(jù)消息稱(chēng)，今年1—5月輪胎重鎮(zhèn)山東省東營(yíng)市向“一帶一路”沿線出口輪胎產(chǎn)品超過(guò)40億元，同比增長(zhǎng)約30%。

從海關(guān)公布的整體出口數(shù)據(jù)來(lái)看，輪胎的出口數(shù)據(jù)表現(xiàn)并沒(méi)有出現(xiàn)想象中下滑，在經(jīng)歷了前兩個(gè)月的低迷后，今年前6個(gè)月累計(jì)出口輪胎達(dá)24891萬(wàn)條，同比增長(zhǎng)5.40%。從具體數(shù)據(jù)來(lái)看，目前對(duì)歐盟輪胎出口并未受到太大打擊，1—6月出口仍有小幅提升，出口金額為12.86億元。但對(duì)美輪胎出口出現(xiàn)明顯下滑，1—6月出口下降至8.459億元，同比減少約2.58億元。雖然整體出口情況好于預(yù)期，失去大量美國(guó)市場(chǎng)后，未來(lái)國(guó)內(nèi)輪胎出口仍可能遇到發(fā)展瓶頸。

圖為中國(guó)近三年充氣橡膠輪胎出口量（單位：萬(wàn)條）

根據(jù)汽車(chē)工業(yè)協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，前7個(gè)月汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)量為1393.30萬(wàn)輛以及1413.20萬(wàn)輛，分別同比減少了13.50%、11.40%。盡管相比之前的發(fā)展?fàn)顩r，汽車(chē)行業(yè)略有所好轉(zhuǎn)，但其整體低迷的趨勢(shì)對(duì)于國(guó)內(nèi)輪胎的產(chǎn)銷(xiāo)仍會(huì)造成一定影響。

圖為中國(guó)汽車(chē)?yán)塾?jì)產(chǎn)量（單位：萬(wàn)輛）

期權(quán)策略分析

目前宏觀面對(duì)于膠價(jià)支撐不足，今年上游供應(yīng)雖有一定概率回落，但預(yù)計(jì)仍處高位，且近幾個(gè)月進(jìn)入東南亞主產(chǎn)國(guó)高產(chǎn)期。短期內(nèi)仍認(rèn)為膠價(jià)振蕩下行可能性較大，但因目前橡膠價(jià)格已處相對(duì)低位，且下游行情相比預(yù)期有一定起色，實(shí)際消費(fèi)情況好于預(yù)期，仍需警惕價(jià)格上行風(fēng)險(xiǎn)。針對(duì)這一判斷，相關(guān)策略設(shè)計(jì)如下：

保守策略，鑒于當(dāng)前基本面有一定上漲風(fēng)險(xiǎn)，并綜合考慮到1901合約未來(lái)可能存在的下跌。穩(wěn)妥起見(jiàn)，考慮當(dāng)RU2001價(jià)格跌至11000元/噸附近時(shí)，賣(mài)出RU2001P10500期權(quán)賺取時(shí)間價(jià)值。若價(jià)格短期內(nèi)大幅下跌，則考慮賣(mài)出行權(quán)價(jià)格更低的虛值看跌期權(quán)，若價(jià)格短期內(nèi)大幅上漲，則放棄交易機(jī)會(huì)。

進(jìn)取策略，基于未來(lái)價(jià)格可能略有下跌，同時(shí)為了防范上漲風(fēng)險(xiǎn)，可以考慮構(gòu)建看跌期權(quán)比例價(jià)差組合。該策略由賣(mài)出4手行權(quán)價(jià)為10250元/噸的RU2001看跌期權(quán)以及買(mǎi)入1手行權(quán)價(jià)為11250元/噸的看跌期權(quán)組成，計(jì)劃偏長(zhǎng)期持有。

根據(jù)8月23日收盤(pán)行情來(lái)看，RU2001合約收盤(pán)價(jià)格為11385元/噸，RU2001P10250合約當(dāng)日成交均價(jià)為144元/噸，RU2001P11250合約當(dāng)日成交均價(jià)為495元/噸。每一套賣(mài)出比例價(jià)差策略組合產(chǎn)生的凈權(quán)利金收入大約為810元。投資者可以根據(jù)自身風(fēng)險(xiǎn)偏好，調(diào)整賣(mài)出期權(quán)對(duì)應(yīng)的行權(quán)價(jià)。

構(gòu)架看跌期權(quán)比例價(jià)差組合以賺取時(shí)間價(jià)值為主要目的，且在標(biāo)的價(jià)格小幅下跌時(shí)收益較高，且防范了價(jià)格大幅上漲的風(fēng)險(xiǎn)。

以持有四個(gè)月，價(jià)格跌至10750元/噸為例，每套策略收益約為5700元。當(dāng)價(jià)格小幅下跌時(shí)，隨著該策略組合的持有時(shí)間越長(zhǎng)，獲取收益的概率越大。反之，在標(biāo)的價(jià)格上漲時(shí)，只要長(zhǎng)期持有該策略至到期，也能夠保證獲取少量的穩(wěn)定收益。該策略持有兩月后盈虧平衡點(diǎn)在10700元/噸附近。

資金準(zhǔn)備方面，當(dāng)標(biāo)的價(jià)格大幅波動(dòng)時(shí)，會(huì)使得本策略所占用保證金增加，預(yù)計(jì)每套策略運(yùn)行期間最大資金占用為60000元。收益方面，以標(biāo)的價(jià)格下跌至11000元/噸，持有三個(gè)月為例，屆時(shí)平倉(cāng)年化收益率約為19.77%。若價(jià)格進(jìn)一步小幅下跌，則繼續(xù)持有年化收益率更高。

風(fēng)險(xiǎn)提示：賣(mài)出期權(quán)對(duì)保證金占用較大，且標(biāo)的價(jià)格短期內(nèi)大幅波動(dòng)時(shí)有追保風(fēng)險(xiǎn)，若價(jià)格在一個(gè)月內(nèi)跌破10750元/噸時(shí)，則需根據(jù)實(shí)際情況考慮平倉(cāng)可能。