供給：裝置提負(fù)疊加新產(chǎn)能落地 庫存轉(zhuǎn)累已成明牌

在上半年價(jià)格持續(xù)下跌帶來的虧損壓力下，國內(nèi)乙二醇裝置被死死按住，從5月初開始便持續(xù)低負(fù)荷運(yùn)行，平均開工率低于70%長達(dá)21周之久。但隨著乙二醇價(jià)格中樞不斷上行，各企業(yè)加工現(xiàn)金流也逐漸好轉(zhuǎn)，復(fù)產(chǎn)或提負(fù)意愿增強(qiáng)，在國慶假期后平均開工率急增，重回70%上方。盡管短期內(nèi)產(chǎn)量增加仍難以給予過高預(yù)期，但這一波超長時(shí)間的降負(fù)階段已經(jīng)宣告結(jié)束。

圖1 國內(nèi)乙二醇現(xiàn)貨價(jià)格及裝置開工走勢

數(shù)據(jù)源：Wind中糧期貨研究院

進(jìn)口端，隨著沙特減產(chǎn)猜測的證偽，預(yù)期中進(jìn)口端的大幅縮減將難以出現(xiàn)。而馬油75萬噸/年裝置預(yù)期將在四季度出產(chǎn)品，進(jìn)一步保證了11-12月的進(jìn)口貨源。新產(chǎn)能方面，此前受到虧損壓力而推遲投產(chǎn)的幾套國內(nèi)裝置也逐漸落地。據(jù)最新消息，國慶期間浙江石化80萬噸/年裝置的乙烯裂解流程試車成功，而恒力石化90萬噸/年裝置也預(yù)期在10月底建成中交，另外榮信化工40萬噸/年、延長石油10萬噸/年煤制裝置投產(chǎn)也相對順利，上述裝置的落地將帶來最高20.4%的產(chǎn)能增量，這將無疑使乙二醇中長期的累庫格局愈發(fā)明確。

需求：紡服旺季逐漸結(jié)束 低效益壓制需求

2019年以來，在上游原料供給增量和相對可觀的經(jīng)濟(jì)效益刺激下，聚酯工廠始終處于相對高負(fù)荷的運(yùn)行狀態(tài)；而三季度后半以來，隨著下游紡服“金九銀十”旺季的到來，聚酯原料需求也逐漸進(jìn)入90%以上的高位。但9月下旬之后，季節(jié)性需求逐漸減退，同時(shí)宏觀經(jīng)濟(jì)下行和上游國際油價(jià)的波動(dòng)使得聚酯產(chǎn)品的經(jīng)濟(jì)效益迅速轉(zhuǎn)差，而近期人民幣的升值對出口導(dǎo)向的聚酯化纖產(chǎn)業(yè)無疑也是重大利空，這將給上游原料乙二醇的價(jià)格帶來壓力。同時(shí)聚酯生產(chǎn)利潤的快速下滑與聚酯負(fù)荷的下降有著較為明顯的相關(guān)性，當(dāng)前的低效益很可能將引起聚酯開工的顯著回落，帶來乙二醇需求端的崩塌。

圖2 聚酯產(chǎn)品利潤與開工率走勢

數(shù)據(jù)源：Wind中糧期貨研究院

價(jià)差：遠(yuǎn)期貼水格局穩(wěn)定 01合約高估值趨向修復(fù)

第三季度的去庫進(jìn)程和2019年底至2020年上半年大量新產(chǎn)能的投產(chǎn)預(yù)期，使乙二醇逐步形成了強(qiáng)現(xiàn)實(shí)、弱預(yù)期的遠(yuǎn)期貼水價(jià)格結(jié)構(gòu)。而沙特事件帶來的減產(chǎn)預(yù)期和油價(jià)波動(dòng)，則大幅推高了01合約，使它在月差結(jié)構(gòu)中處于明顯高估的位置。在當(dāng)前現(xiàn)貨仍然強(qiáng)勢、05合約有強(qiáng)利空的情況下，01合約的高估值趨向修復(fù)。于是隨著前期減產(chǎn)預(yù)期證偽以及四季度累庫預(yù)期增強(qiáng)，市場情緒轉(zhuǎn)向01合約空頭，出現(xiàn)了01合約領(lǐng)跌、基差擴(kuò)大、1-5月差縮小的價(jià)差走勢。

圖3 乙二醇基差及1-5價(jià)差

數(shù)據(jù)源：Wind中糧期貨研究院

展望：市場預(yù)期提前轉(zhuǎn)向 后市弱勢格局奠定

盡管上述多重基本面利空因素存在，但仍需要到10月底11月初才能夠真正對供需格局產(chǎn)生反轉(zhuǎn)式影響、從去庫轉(zhuǎn)向累庫。目前乙二醇的盤面表現(xiàn)是市場對后市悲觀預(yù)期的提前反應(yīng)。推測目前市場仍以期現(xiàn)正套及試探性短空為主，當(dāng)前跌勢暫時(shí)并不具有持續(xù)性，未來短期內(nèi)仍會(huì)經(jīng)歷震蕩行情；但后市總體的弱勢格局已經(jīng)奠定。