自9月印尼禁礦政策落地后，鎳價呈高位回調(diào)態(tài)勢，已較前期高點回落約25%。當前鎳價運行邏輯為利好出盡后的基本面回歸，短期來看，鎳基本面依然偏弱，但進一步跌幅或較為有限，關(guān)注技術(shù)面上能否獲得有效支撐。

1．短期供應充足，礦端成本支撐趨弱

三季度，我國鎳礦進口數(shù)量呈現(xiàn)大幅增長態(tài)勢，10月數(shù)據(jù)環(huán)比小幅下滑，其中自印尼鎳礦進口持續(xù)增加，自菲律賓進口量受傳統(tǒng)雨季影響明顯下滑。據(jù)海關(guān)總署，10月中國鎳礦進口總量685.37萬噸，環(huán)比減少3.33%，同比增加23.11%。其中，自印尼鎳礦進口量為310.63萬噸，環(huán)比增加25.37%，同比增加132.18%；自菲律賓鎳礦進口量為337.72萬噸，環(huán)比減少23.03%，同比減少15.91%。

短期來看鎳礦供應較為充足，港口庫存維持增長態(tài)勢，截至11月22日，我國鎳礦港口庫存為1334.5萬噸，自9月以來小幅增加4.4%。雖然11月印尼檢查違規(guī)出口，疊加菲律賓雨季的影響，出貨量預計將有所減少， 但是四季度鎳礦價格或難有進一步上行空間，礦端成本支撐趨弱。一方面，近期燃油價格下跌影響海運費出現(xiàn)回調(diào)，另一方面，工廠三季度備礦積極，需求或?qū)⑥D(zhuǎn)弱。據(jù)Mysteel統(tǒng)計，國內(nèi)大多工廠備至2020年4月菲律賓雨季結(jié)束，個別備至2020年7月，且有陸續(xù)增庫，整體庫存情況較好。

2．鎳鐵廠面臨虧損，限制鎳價跌幅

據(jù)SMM，10月全國鎳生鐵產(chǎn)量環(huán)比下降0.64%至5.24萬鎳噸，同比增30.34%，產(chǎn)量較9月微幅下跌，高利潤下鎳鐵廠家普遍正常運行。1-10月全國鎳生鐵產(chǎn)量 48.31 萬噸，較去年同期增 29.22%。進口方面，10月中國鎳鐵進口總量16.88萬噸，環(huán)比減少18.86%，同比增加85.83%。其中，自印尼鎳鐵進口量為12.52萬噸，環(huán)比減少21.50%，同比增加82.39%。總體來說，鎳鐵供應仍維持增長態(tài)勢。

印尼鎳鐵產(chǎn)能方面，投產(chǎn)速度加快， 11月鎳鐵因投、復產(chǎn)計劃產(chǎn)量預計增加約1910噸金屬量。印尼某鎳鐵廠兩條RKEF鎳鐵產(chǎn)線于11月4日停產(chǎn)改造，并于11月13日改造完成，月產(chǎn)量減少約400噸金屬量。

近期隨著鎳價的走低，高鎳鐵價格自10月中旬開始有所回落，11月加速下滑，跌至1030元/鎳，較月初跌幅120點，高鎳鐵與紅土鎳礦比價跌至歷史低位。據(jù)SMM，按目前現(xiàn)礦現(xiàn)金成本與當前高鎳鐵市場商談價格計算，除山東、福建地區(qū)外，其余高鎳鐵廠基本已處虧損狀態(tài)。內(nèi)蒙EF爐成本在1150元/鎳點左右，虧損較大。因此，隨著鎳鐵廠的虧損，鎳價進一步跌幅有限，短期鎳價或進入震蕩尋底階段。

3．庫存低位回升，短期支撐有限

電解鎳方面，LME庫存經(jīng)歷過10月的快速下跌后，11月呈低位維穩(wěn)態(tài)勢，上期所鎳庫存則繼續(xù)回升。截至11月25日，LME鎳庫存報66822噸，變幅不大；上期所鎳庫存報36152噸，月增幅超30%。

現(xiàn)貨市場，前期進口盈虧窗口打開，保稅部分庫存進入國內(nèi)。且11月的強back結(jié)構(gòu)促使持貨商交割，后期交割貨源將逐漸流入市場。加上臨近年底，產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)盡量壓低庫存，現(xiàn)貨需求偏淡，短期低庫存支撐有限。

供應端整體來看，鎳鐵供應壓力持續(xù)釋放，鎳礦成本支撐有所轉(zhuǎn)弱，全球鎳庫存低位回升，鎳基本面依然承壓。但目前鎳鐵廠面臨虧損，鎳價進一步跌幅有限，短期鎳價或進入震蕩尋底階段。

4．減產(chǎn)或不及預期，鋼廠去庫壓力較重

對于需求端不銹鋼來說，目前鋼廠仍面臨著高產(chǎn)量、高庫存、弱消費的困局。

據(jù)SMM調(diào)研，10月全國不銹鋼產(chǎn)量240.6萬噸，環(huán)比減2.67%，同比增4.29%。分系別來看，200系產(chǎn)量環(huán)比減13.84%至77.2萬噸，因200系虧損嚴重，部分鋼廠減產(chǎn)甚至停產(chǎn)200系。300系產(chǎn)量環(huán)比增2.73%至115.94萬噸，除自然月影響外，前期檢修鋼廠恢復正常生產(chǎn)。400系產(chǎn)量環(huán)比增6.31%至44.3萬噸。

因部分鋼廠虧損加之原料采購困難，9、10月份不銹鋼排產(chǎn)已經(jīng)有所下滑，但仍維持較高水平。不銹鋼社會庫存也仍處歷史高位，截至11月22日，無錫和佛山兩地不銹鋼樣本庫存量59.62萬噸，去庫壓力較重。近期隨著不銹鋼行情持續(xù)轉(zhuǎn)弱，非一體化鋼廠虧損嚴重，部分鋼廠陸續(xù)傳出檢修減產(chǎn)300系消息，其中華東某大型不銹鋼廠于11月21日起進行年度常規(guī)檢修10-15天，此次檢修預計影響300系不銹鋼產(chǎn)量7.5萬噸，鋼廠暫未確定恢復正常生產(chǎn)日期。另一華東年產(chǎn)120萬噸不銹鋼廠計劃于11月28日進行煉鋼軋鋼全流程檢修，預計影響2萬噸300系不銹鋼產(chǎn)量。

雖然鋼廠傳減產(chǎn)預期，但對鎳價并無太大支撐。一方面，下游進入消費淡季，且部分鋼廠囤有大量隱性庫存，不銹鋼供過于求的格局難改；另一方面，鋼廠減產(chǎn)將進一步削弱原料需求，拖累鎳價。此外，隨著鎳價的大幅走弱，根據(jù)即期原料計算不銹鋼利潤好轉(zhuǎn)，我們認為實際生產(chǎn)情況仍取決于鋼廠利潤，減產(chǎn)可能不及預期。

需求端，高庫存壓力下，不銹鋼供大于求的格局仍未緩解，下游需求尚未見明顯起色，終端接貨意愿偏弱且維持原料低庫存水平，不銹鋼后市仍不容樂觀，且隨著鋼廠利潤的回升，預計實際減產(chǎn)力度或不及預期，關(guān)注具體去庫情況。

總體來說，供應端支撐轉(zhuǎn)弱，需求端尚無明顯起色，鎳基本面依然偏弱，但目前鎳鐵廠面臨虧損，或限制進一步跌幅，且近期鎳進口窗口再次關(guān)閉，不銹鋼廠傳減產(chǎn)預期，短期關(guān)注[107000，110000]支撐位。后期鎳價走勢或取決于需求端能否有實質(zhì)性好轉(zhuǎn)，關(guān)注鋼廠具體去庫情況。操作上建議前期空單可考慮部分止盈，待反彈后重新介入。