短期庫存持續(xù)積累

受長假期間疫情發(fā)酵影響，春節(jié)后首個交易日，國內(nèi)黑色系板塊大幅下挫，螺紋鋼、鐵礦石主力合約以跌停收盤，此后在宏觀預期向好的情況下，出現(xiàn)修復性反彈行情，螺紋鋼呈現(xiàn)遠月升水格局。我們認為，盡管目前疫情已經(jīng)出現(xiàn)一些積極信號，但各地管控措施短期趨嚴，需求下滑和庫存壓力仍將壓制近月，后期近弱遠強格局將持續(xù)。

疫情出現(xiàn)積極信號，但管控延續(xù)

目前疫情已經(jīng)出現(xiàn)了一些積極信號，主要表現(xiàn)為湖北以外地區(qū)新增確診病例連續(xù)13天下降以及作為新增確診病例領先指標的新增疑似病例和新增接受醫(yī)學觀察人數(shù)持續(xù)下降。但大部分地區(qū)的管控措施依然延續(xù)，對人員流動形成了明顯抑制，今年春節(jié)之后到正月二十二，全國鐵路旅客累計發(fā)送量3760.7萬人次，較去年同期下降80.79%，近幾天降幅有擴大趨勢。人員完全到位之前，需求很難出現(xiàn)明顯恢復。

與此同時，雖然2月9日為大部分省份復工時間，但考慮到建筑行業(yè)人員密集的特點，一些地區(qū)再度延后復工時間，如蘇州、無錫要求不得早于2月20日，溫州不得早于2月17日，山西太原不得早于3月1日。同時需要注意的是，即使返程，按照目前各地區(qū)的規(guī)定，仍需面臨14天的隔離觀察期，防疫物資緊張以及各地對復工的嚴格條件，都會影響企業(yè)復工的實際進度。根據(jù)我們了解，企業(yè)對復工也持謹慎態(tài)度。綜合來看，螺紋鋼的需求可能要到3下旬到4月初才可能恢復至正常水平。

庫存累積或使長流程企業(yè)被動減產(chǎn)

前期螺紋鋼產(chǎn)量的下滑主要由電爐鋼貢獻，高爐生產(chǎn)企業(yè)供應下降較為有限。不過，后期長流程鋼廠也可能出現(xiàn)被動減產(chǎn)。一是受交通管制影響，港口運輸受限導致鋼廠原料補庫困難。根據(jù)我們了解，目前鋼廠原料庫存基本在一周左右，一旦庫存消耗完畢，則可能出現(xiàn)被動減產(chǎn)。二是受需求減少以及物流因素影響，鋼廠庫存持續(xù)堆積，最新一期的螺紋鋼鋼廠庫存與去年同期相比增加78.4%，而社會庫存僅增加4.5%。迫于庫存壓力，后期鋼廠也可能被動減產(chǎn)。

圖為247家鋼廠日均鐵水產(chǎn)量

根據(jù)我們的了解和匯總，目前已經(jīng)有約20家鋼廠發(fā)布了減產(chǎn)檢修計劃，預計影響鐵水日產(chǎn)量約10.5萬噸。另外，本周全國鋼廠高爐開工率和產(chǎn)能利用率分別下降1.38和1.53個百分點，連續(xù)兩周下降，247家鋼廠日均鐵水產(chǎn)量也較前一周下降8.58萬噸，至208.86萬噸。

總體庫存壓力將進一步加大

圖為螺紋鋼庫存變化季節(jié)性走勢

通過上面的分析，我們可以看出，盡管疫情對螺紋鋼需求的影響明顯大于供給，在這種情況下，未來1—2個月螺紋鋼將面臨較大的庫存壓力。我們假設螺紋鋼需求2月份最后兩周同比下降80%和60%，3月份前兩周同比下降30%，之后下降10%；3月—4月螺紋鋼產(chǎn)量同比下降10%估算，螺紋鋼庫存高點可能出現(xiàn)在3月中旬，庫存水平可能超過1900萬噸，高出2019年約550萬噸，創(chuàng)出近5年來的新高。隨著這一預期的逐步兌現(xiàn)，鋼材價格仍面臨較大的下行壓力，螺紋鋼價格不排除有二次探底、測試高爐成本的可能，目前我們測算的高爐成本在3180元/噸左右。

中期需求存在集中釋放可能

中期來看，建筑業(yè)的需求只會延后而不會消失，且在一季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)壓力較大的情況下，后期政府可能加大逆周期調(diào)節(jié)力度來穩(wěn)定經(jīng)濟增長。中央政治局常委會會議強調(diào)擴內(nèi)需、穩(wěn)外需，多部委表示在嚴格落實防控措施的基礎上盡快組織具備條件的企業(yè)復產(chǎn)復工，各地區(qū)也為復產(chǎn)復工提供系列支持，協(xié)助解決融資、物流等各方面問題。因此，目前對螺紋鋼階段性的悲觀不能等同于趨勢性悲觀，一旦疫情好轉和庫存拐點出現(xiàn)，后期螺紋鋼需求存在集中爆發(fā)的可能性，屆時可能出現(xiàn)一波上漲行情，這是近期遠月合約升水近月的主要邏輯。

盡管疫情已經(jīng)出現(xiàn)了一些積極信號 ，但大部分地區(qū)管控措施仍在延續(xù)，預計實際復工情況可能低于市場預期。需求的低迷可能導致鋼材庫存量創(chuàng)出新高，高點出現(xiàn)時間也會有所延后，因此螺紋鋼價格不排除有二次探底、測試高爐成本的可能，2005合約在現(xiàn)貨的壓制下將延續(xù)弱勢。對于2010合約，我們認為，疫情過后，延后的需求可能會集中爆發(fā)，同時國家可能加大逆周期調(diào)節(jié)力度，以彌補消費下滑對經(jīng)濟的影響，屆時可能出現(xiàn)一波上漲行情，但目前產(chǎn)業(yè)驅動尚未體現(xiàn)。建議后期密切關注疫情防控進展以及工人返工和下游項目開工情況。

圖為螺紋鋼表觀消費量

操作建議上，短期對于2005合約仍建議逢高沽空；中期若管控措施逐步放松、工人返工和下游開工有好轉跡象的話，則可考慮逢低買入螺紋2010合約。套利方面，價差120元/噸以下進行螺紋鋼買2010拋2101跨期正套。