摘要

近期，受海外國家爆發(fā)公共衛(wèi)生事件的影響，國際原油重心大幅下移，PTA成本端失去支撐。同時(shí)從PTA當(dāng)前供需來看，整體處于供應(yīng)過剩階段，PTA社會(huì)庫存已至255萬噸，預(yù)計(jì)3月上旬將突破300萬，現(xiàn)貨流動(dòng)性寬松，05合約上賣保壓力較大。期貨操作上，不管是跨期套利和單邊操作，性價(jià)比都不高。因此，我們更推薦去介入PTA期權(quán)操作，當(dāng)前點(diǎn)位建議賣出虛值看漲期權(quán)，行權(quán)價(jià)可參考4600或4650，即賣出TA005C4600或TA005C4650。

一、PTA成本端下探有限

近期，受海外國家發(fā)生公共衛(wèi)生事件的影響，市場對(duì)于原油需求增速悲觀，國際原油價(jià)格重心再度下滑。目前，WTI原油再度跌破50美元/桶的支撐位，市場恐慌情緒仍在蔓延。從原油供給端來看，周二沙特阿拉伯能源部部長周二表示，OPEC+將對(duì)此次公共衛(wèi)生事件的發(fā)生做出負(fù)責(zé)任的表現(xiàn)，OPEC+曾在2月份提出深化減產(chǎn)60萬桶/日的建議，沙特阿拉伯對(duì)此表示支持，但俄羅斯方面尚未對(duì)外宣布最終的立場。短期，在沒有深化減產(chǎn)消息進(jìn)一步的指引下，原油仍將弱勢運(yùn)行，但預(yù)計(jì)整體下探空間有限。

“PX-石腦油”價(jià)差進(jìn)一步壓縮空間有限，PX價(jià)格跟隨原油波動(dòng)。截至2月25日，“PX-石腦油”價(jià)差為265美元/噸。當(dāng)前的價(jià)差水平低于近半年平均水平276美元/噸，同時(shí)下游PTA裝置產(chǎn)量需求仍較大，加之韓國近期爆發(fā)公共衛(wèi)生事件，2019年我國PX進(jìn)口依存度為50%，從韓國進(jìn)口的PX約占總進(jìn)口量的四成附近。從中期來看，2020年P(guān)X投產(chǎn)主要集中在下半年，PX供應(yīng)壓力暫時(shí)不會(huì)進(jìn)一步增加；從短期來看，月底臨近ACP談判，因此近期“PX-石腦油”價(jià)差難進(jìn)一步下跌。

在“PX-石腦油”價(jià)差較為堅(jiān)挺之下，從“原油-石腦油-PX-PTA”的產(chǎn)業(yè)鏈來看，未來PX價(jià)格走勢主要取決于原油。而國際原油短期弱勢運(yùn)行，但下方空間不大，因此整個(gè)PTA成本端進(jìn)一步下探的空間有限。

二、PTA供需過剩嚴(yán)重反彈吃力

供給壓力加大，后期小產(chǎn)能裝置面臨淘汰。2019年是我國PTA產(chǎn)業(yè)再度步入供給過剩階段的開端，隨著中泰石化、新鳳鳴和恒力石化PTA裝置的投產(chǎn)，目前國內(nèi)PTA產(chǎn)能已至5225.5萬噸。從目前PTA工廠的開工率表現(xiàn)來看，盡管受國內(nèi)公共衛(wèi)生事件的影響，目前PTA裝置負(fù)荷已由節(jié)前90%下降至目前的80%。但這一開工率水平也僅僅是略低于2019年同期，仍高于2016~2018年同期開工率水平。且需要注意的是2020年P(guān)TA產(chǎn)能都明顯高于往年產(chǎn)能基數(shù)，因此整個(gè)PTA供應(yīng)量是遠(yuǎn)高于往年同期的。

需求恢復(fù)緩慢，且中長期終端需求并不樂觀。（1）短期來看，隨著國內(nèi)公共衛(wèi)生事件逐步轉(zhuǎn)好，PTA下游聚酯和終端紡織織造行業(yè)需求有恢復(fù)的預(yù)期。但是，由于下游為勞動(dòng)密集型行業(yè)，整體復(fù)工進(jìn)度較慢。我們維持此前預(yù)判，在中性條件下，2月底江浙織機(jī)負(fù)荷將提升至30%附近，3月中旬附近聚酯裝置負(fù)荷將提升至70%-80%。因此，短期PTA市場需求會(huì)略有好轉(zhuǎn)。（2）中長期來看，我們認(rèn)為一季度整個(gè)PTA需求會(huì)大幅低于往年，且中長期整體需求并不樂觀。從內(nèi)需來看，紡織織造行業(yè)貼近人們的日常生活，在出行被限制的條件下，隨著時(shí)間的流逝，對(duì)應(yīng)國內(nèi)當(dāng)季的紡服需求是消失了，而并非向其他行業(yè)一樣延后。從外需來看，海外國家出現(xiàn)了多起公共衛(wèi)生事件，這會(huì)在一定程度上影響紡服的外需。從產(chǎn)業(yè)周期來看，當(dāng)前我國紡織服裝行業(yè)正處于景氣下行周期，在終端難有明顯起色下，我們對(duì)PTA中長期的需求并不樂觀。

PTA社會(huì)庫存高位累積，近期或突破300萬噸。PTA加工費(fèi)將進(jìn)一步被壓縮，優(yōu)勝劣汰。截至2月21日，PTA社會(huì)庫存攀升至255萬噸，且短期內(nèi)難以見到拐點(diǎn)。去庫的方式一般分為兩種，一種是“自下而上”去庫；一種是“自上而下”去庫。我們認(rèn)為單純依靠下游聚酯需求的恢復(fù)，“自下而上”的去庫是難以使得PTA社會(huì)庫存回歸至往期正常水平。因此，后期市場需要PTA工廠“自上而下”地來協(xié)助產(chǎn)業(yè)鏈去庫。從目前的產(chǎn)業(yè)分布格局來看，依靠PTA工廠主動(dòng)持續(xù)性大規(guī)模降負(fù)的可能性不大，因此我們預(yù)計(jì)后期PTA行業(yè)部分小產(chǎn)能、高加工費(fèi)的裝置將在此輪競爭中被迫退出市場。因此，未來PTA環(huán)節(jié)的加工費(fèi)將進(jìn)一步下探，以此倒逼落后產(chǎn)能出清。

綜上，PTA供需演化出的高庫存壓力短期內(nèi)難以緩解，這也會(huì)在很大程度上限制 PTA的反彈高度。

三、期貨震蕩格局 賣權(quán)操作正當(dāng)時(shí)

基于以上分析，我們認(rèn)為未來一段時(shí)間內(nèi)，PTA整體都將呈震蕩運(yùn)行，下方成本支撐取決于原油，上方反彈高度受制于短期難緩解的庫存高壓。在這種情形下，不管是跨期還是單邊操作，性價(jià)比都不高。因此，我們更推薦參與PTA期權(quán)操作，由于短期市場悲觀情緒仍在發(fā)酵，原油仍在下探過程中，PTA會(huì)隨之趨弱調(diào)整。我們建議賣出虛值看漲期權(quán)，行權(quán)價(jià)可選取4600或4650，即賣出TA005C4600期權(quán)合約或賣出TA005C4650期權(quán)合約。