滬銅連續(xù)反彈受阻，近期出現(xiàn)小幅回落。新冠肺炎疫情導致國內(nèi)銅供需錯位，短期銅價將繼續(xù)向下調(diào)整，但中長期上漲概率較大。從供應端看，春節(jié)期間，大部分冶煉廠正常生產(chǎn)，但新年后硫酸脹庫風險上升，將在3—4月限制銅冶煉。從需求端看，終端消費持續(xù)疲弱，但3月中下旬有可能得到修正。

硫酸脹庫風險擾動銅冶煉

硫酸脹庫風險，影響3—4月銅產(chǎn)量。部分地區(qū)冶煉廠硫酸價格到廠出現(xiàn)負價，企業(yè)貼錢還能夠出貨，同時冶煉廠硫酸儲存尚有空間，短期不會出現(xiàn)明顯減產(chǎn)。但3—4月硫酸脹庫風險顯現(xiàn)，將對銅冶煉產(chǎn)生明顯沖擊。硫酸脹庫問題對銅冶煉的影響主要通過兩個途徑。第一個途徑，硫酸脹庫導致冶煉廠被動減產(chǎn)。中國硫酸嚴重過剩，以冶煉廠硫酸庫存增長速度測算，4月硫酸脹庫問題有可能真正爆發(fā)出來。銅冶煉廠失去的硫酸銷售在未來是不可能挽回的，硫酸庫存的累積必然倒逼冶煉廠減產(chǎn)。第二個途徑，硫酸虧損導致銅冶煉虧損擴大，冶煉廠主動減產(chǎn)。以當前冶煉廠制酸成本為100元/噸，硫酸銷售價格-30元/噸測算，銅冶煉盈虧下降455元/噸。根據(jù)冶煉廠成本和規(guī)模負相關(guān)關(guān)系，最先減產(chǎn)的將是中小型冶煉企業(yè)。

消費3月中下旬才能恢復

國家政策支持企業(yè)復工，但加工企業(yè)開工率處于較低水平。人員到崗率低、安全防護用品緊缺、終端訂單后移限制企業(yè)短期開工。我們的觀點是三個限制條件在3月中下旬將得到緩解，企業(yè)的開工率將恢復到旺季水平。

首先，人員返崗時間周期拉長，根據(jù)交通運輸部預測，3月15日全國客運量才能恢復到去年同期水平。如果返程員工隔離14天，4月初才能夠上崗。

其次，員工口罩、勞保用品短期緊缺，3月才能夠有所緩解。根據(jù)企業(yè)的復工進程，口罩和勞保用品企業(yè)率先達產(chǎn)，隨后其他企業(yè)開工率才能夠上升。根據(jù)工信部數(shù)據(jù)預計，3月國內(nèi)口罩總產(chǎn)能將達到每天2億只，緩解部分企業(yè)口罩緊缺的狀態(tài)。

最后，電網(wǎng)項目處于投標階段，建筑市場復工將后移至3月。國家電網(wǎng)2月7日宣布推出加快復建助推企業(yè)復工復產(chǎn)的12條措施，相關(guān)的電網(wǎng)工程項目計劃復工，但開標時間多在3月初，也就是說電網(wǎng)項目對銅材需求帶動的顯效時間最早在3月。同時，多個省市嚴格控制建筑工地復工時間，規(guī)定房屋建筑和市政基礎設施工程應不早于2月9日24時復工。從當前情況來看，建筑行業(yè)依然沒有復工跡象。根據(jù)市場普遍預期，為保證“十三五”規(guī)劃圓滿收官，在疫情得到控制后，政策支持力度將明顯增強，尤其是基建補短板的政策傾斜力度將明顯上升，從而帶動消費出現(xiàn)脈沖式回升。根據(jù)市場普遍預期，疫情在3月得到控制的概率較大，那么建筑行業(yè)被壓制的需求要到3月中旬才能夠釋放，其力度將超過去年同期水平。

結(jié)論

綜上所述，疫情導致銅供需錯位，3月前后銅需求實現(xiàn)由弱轉(zhuǎn)強，而供應由松轉(zhuǎn)緊，推斷1—3月國內(nèi)快速累庫，而4—6月快速去庫?；诖?，銅價短期可能出現(xiàn)小幅回落，而中長期依然存在回升可能，建議投資者可以在價格回撤時逐步建立多單。