一、行情回顧

2月鋁價以低位震蕩為主，具體走勢可以分為兩個階段：2月初至2月中旬，在市場充分消化新冠肺炎疫情在中國爆發(fā)帶來的短期經(jīng)濟(jì)增長壓力以及需求預(yù)期擾動后，上半個月鋁價同其他有色品種一起走出了反彈行情，但反彈進(jìn)程相對波折；后鋁價受到來自基本面的阻礙承壓明顯，日本、韓國、意大利等國家相繼出現(xiàn)疫情擴(kuò)散初步跡象，新冠肺炎帶來的悲觀預(yù)期再度重燃，全球資本市場因此下挫令鋁價具有更多的下行動因。

圖表 1 倫鋁走勢 （單位：美元/噸）

數(shù)據(jù)來源：文華財經(jīng)，國元期貨

二、全球擴(kuò)散憂慮大增，新冠肺炎影響持續(xù)

自國內(nèi)開始爆發(fā)新冠肺炎疫情以來，便持續(xù)主導(dǎo)全球和國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)。從新冠肺炎疫情爆發(fā)至今，可以大致將疫情的影響區(qū)分為三個階段：一，新冠肺炎疫情在國內(nèi)爆發(fā)，且感染人數(shù)不斷攀升；二，新冠肺炎疫情在國內(nèi)逐步得到有效控制，新增確診感染人數(shù)明顯下降；三，中國以外的多個國家拉響新冠肺炎疫情擴(kuò)散警報。

圖表 2 全球疫情感染人數(shù) （單位：人）

數(shù)據(jù)來源：丁香醫(yī)生，國元期貨

得益于國家強(qiáng)有力的疫情防控措施，舉國上下加大防控力度， 2月中旬起，新冠肺炎新增感染病例已經(jīng)在國內(nèi)一些地區(qū)出現(xiàn)下滑，多地開始出現(xiàn)連續(xù)數(shù)日感染人數(shù)零增長。但海外感染人數(shù)卻開始出現(xiàn)攀升，日本、韓國、意大利等多個國家出現(xiàn)疫情擴(kuò)散跡象：2月26日，中國境外新增確診病例459例，中國境外報告的新增病例數(shù)量首次超過了中國境內(nèi)的新增病例數(shù)量。國際奧委會高級成員稱，若疫情5月下旬得不到控制，東京奧運(yùn)會可能會取消，海外疫情擴(kuò)散的嚴(yán)峻程度可以想見。全球股票指數(shù)軍印疫情擴(kuò)散而承壓，鋁價也受到有色板塊整體走弱的帶動。

圖表 3 國內(nèi)疫情新增感染人數(shù) （單位：人）

數(shù)據(jù)來源：丁香醫(yī)生，國元期貨

國內(nèi)疫情基本得以控制后，新冠肺炎在海外的擴(kuò)散程度以及控制力度將成為國際經(jīng)濟(jì)形勢的主導(dǎo)，除此以外的蝗災(zāi)、流感等疫情的蔓延和擴(kuò)散也令全球經(jīng)濟(jì)雪上加霜?？紤]到新冠肺炎疫情的潛伏期較長，推測疫情在海外的確診人數(shù)恐怕短期仍有增加可能。毫無疑問，這將在近期持續(xù)對全球宏觀資本市場帶來一定影響。

三、電解鋁庫存持續(xù)增加 施壓鋁價作用給仍在

3.1鋁土礦供應(yīng)平穩(wěn)，部分國內(nèi)礦區(qū)生產(chǎn)尚待恢復(fù)

2月期間海外鋁土礦供應(yīng)存在一定擾動：由于澳大利亞南部的熱浪，1月末，美鋁位于澳大利亞的Portland鋁冶煉廠電力曾有中斷，美鋁聲明稱該冶煉廠電力供應(yīng)已經(jīng)恢復(fù)，但據(jù)悉仍有一條輸電線沒有修復(fù)。此外，俄羅斯鋁業(yè)（Rusal）在2月初宣布決定暫停旗下圭亞那鋁土礦公司（BCGI）運(yùn)作。國內(nèi)鋁土礦方面受到了來自新冠肺炎疫情的影響：截止2月末，西南地區(qū)鋁土礦生產(chǎn)較疫情前基本穩(wěn)定，北方地區(qū)自有礦山開采基本正常，但由于新冠肺炎疫情相對嚴(yán)重，河南鋁土礦生產(chǎn)一度受到一定程度影響，伴隨國內(nèi)疫情控制取得成效，該省復(fù)工已經(jīng)出現(xiàn)好轉(zhuǎn)。山西地區(qū)民采礦山開工尚待恢復(fù)，主要原因在于礦山工人返崗存在延后。考慮到原本春節(jié)假期前氧化鋁企業(yè)的提前備貨， 雖然國內(nèi)部分資產(chǎn)鋁土礦受到疫情影響，但鋁土礦進(jìn)口相對通暢，因此國內(nèi)疫情對鋁土礦供應(yīng)的影響主要體現(xiàn)在無自有礦山的氧化鋁企業(yè)，但整體鋁土礦供應(yīng)尚且平穩(wěn)。

3.2 物流影響采銷，氧化鋁運(yùn)輸受困

2020年國內(nèi)新增氧化鋁產(chǎn)能接近500萬噸，包括廣西華晟新材料有限公司、山西同德鋁業(yè)公司、山西強(qiáng)錦鋁業(yè)公司、貴州廣鋁鋁業(yè)公司等項目。此外，2019年三季度和四季度在廣西、貴州等省份新投產(chǎn)的300萬噸以上的氧化鋁產(chǎn)能逐步上量，氧化鋁整體供應(yīng)格局偏寬松。新冠肺炎疫情對氧化鋁環(huán)節(jié)的影響主要在物流方面，由于春節(jié)期間全國加大了疫情控制隔離力度，省際運(yùn)輸受到較大影線，致使個別大型氧化鋁企因煤炭供應(yīng)緊缺而暫?；蛘哂媱潟和２糠直簾a(chǎn)能。同時，物流還對氧化鋁企業(yè)產(chǎn)成品的發(fā)運(yùn)造成影響，氧化鋁累庫壓力有所提升。而反觀氧化鋁價格方面，山東地區(qū)氧化鋁價格已較春節(jié)前上調(diào)60元/噸，河南地區(qū)報價上調(diào)52美元/噸，山西上調(diào)61美元/噸，廣西上調(diào)70美元/噸，貴陽上調(diào)11元/噸，可見電解鋁企業(yè)原料庫存問題顯現(xiàn)。因此，氧化鋁環(huán)節(jié)的下游需求相對樂觀，物流恢復(fù)后庫存有望得到明顯緩解。

3.3需求尚未全面恢復(fù)，電解鋁壘庫仍有空間

2月國內(nèi)電解鋁企業(yè)有內(nèi)蒙古通順鋁業(yè)、中鋁山西新材料有限公司、福建南平鋁業(yè)等多家企業(yè)減產(chǎn)，經(jīng)過推算，減產(chǎn)產(chǎn)能約為10萬噸左右。2019年后半年新投產(chǎn)的新恒豐能源、百礦田林、蒙泰鋁業(yè)等冶煉廠產(chǎn)能逐步上量，新上量冶煉產(chǎn)能基本可以彌補(bǔ)冶煉廠的減產(chǎn)計劃，因此整體電解鋁產(chǎn)量仍在釋放進(jìn)程之中。國內(nèi)新冠肺炎疫情對冶煉廠的影響主要在于氧化鋁的采購以及終端需求延后。由于物流一度受到疫情影響，國產(chǎn)氧化鋁運(yùn)輸受阻，冶煉廠為滿足生產(chǎn)需求，除消耗節(jié)前庫存外，部分冶煉廠轉(zhuǎn)為進(jìn)口氧化鋁，此外，國內(nèi)氧化鋁價格也由于冶煉廠需求而提價。

而另一方面，由于疫情致使下游消費(fèi)行業(yè)啟動延后，冶煉廠面臨電解鋁累庫壓力。春節(jié)后，國內(nèi)電解鋁庫存持續(xù)累加，截止2月28日，上期所電解鋁庫存為43.9萬噸，較春節(jié)前大幅增加20.8萬噸。SMM調(diào)研3月2日發(fā)布的的電解鋁庫存較（含上期所倉單）143.8萬噸，較春節(jié)前增加74.8萬噸。春節(jié)前國內(nèi)電解鋁整體庫存水平偏低一度帶給鋁價價格支持，但電解鋁庫存的快速增加，疫情影響下下游需求全面啟動仍需時日，已經(jīng)開始對鋁價帶來壓力。據(jù)SMM調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，2月（29天）國內(nèi)電解鋁產(chǎn)量預(yù)期為288萬噸，同比增加7.34%（2019年2月為28天），并預(yù)計國內(nèi)電解鋁社會鋁錠庫存總量在2月末或?qū)⒊^100萬噸水平。

四、終端需求延期啟動 庫存去化仍需時日

據(jù)SMM數(shù)據(jù)顯示，2月鋁加工行業(yè)PMI為34.7，環(huán)比1月回落5個百分點(diǎn)，目前已連續(xù)三個月出現(xiàn)回落，考慮到企業(yè)進(jìn)入3月后將逐步恢復(fù)正常生產(chǎn)經(jīng)營，預(yù)計3月鋁加工行業(yè)綜合PMI將有一定回升。

4.1建筑用鋁需求延后 3月難以有效發(fā)力

由于建筑工人多為外地人員，國內(nèi)疫情防控期間員工返崗后需要隔離14天，建筑行業(yè)受國內(nèi)新冠肺炎疫情控制影響，需求延后明顯。截止2月，上海地區(qū)螺紋鋼成交量為3237萬手，雖然成交量水平不斷恢復(fù)，但較往年水平仍然偏低，地產(chǎn)開工情況也可因此窺之一二。據(jù)了解，部分地區(qū)的房地產(chǎn)和基建項目的推遲到3月中下旬，已復(fù)工企業(yè)考慮到防止疫情擴(kuò)散問題，開工率仍然有待恢復(fù)，建筑用鋁需求在3月恐怕難以有效啟動。

圖表 4 國內(nèi)地產(chǎn)行業(yè)現(xiàn)狀 （單位：%）

數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局，國元期貨

4.2 庫存壓力大增 汽車制造業(yè)需求延期發(fā)力

受疫情影響，乘聯(lián)會2月25日發(fā)文表示，前期預(yù)測的2020年乘用車市場總體增速為1%的判斷，面臨著下調(diào)百萬臺到-5%的艱難前景，并預(yù)計一季度車市銷量可能不太理想。今年2月份我國汽車經(jīng)銷商庫存預(yù)警指數(shù)為81.2%，環(huán)比上升29.5個百分點(diǎn)，汽車經(jīng)銷商庫存壓力急劇增加，目前庫存預(yù)警指數(shù)已經(jīng)達(dá)到歷史高位，3月份的汽車生產(chǎn)恐怕將會因此受到抑制，繼而影響汽車制造行業(yè)的鋁合金需求。不過，值得注意的是，工信部表示“2020年的新能源補(bǔ)貼政策將保持相對穩(wěn)定，不會出現(xiàn)大幅退坡”，較此前的在2020年完全取消新能源補(bǔ)貼有一定變化，這對新能源汽車產(chǎn)業(yè)可以算作利好。汽車行業(yè)在庫存壓力緩和后，用鋁需求長期將會有所好轉(zhuǎn)。

圖表 5 國內(nèi)汽車經(jīng)銷商庫存預(yù)警指數(shù)

數(shù)據(jù)來源：中國汽車流通協(xié)會，國元期貨

五、后市展望

目前國內(nèi)新冠肺炎疫情已經(jīng)得以有效控制，各行業(yè)正在有序復(fù)工，而海外局勢略顯嚴(yán)峻，韓國、意大利、伊朗國家確診人數(shù)仍在不斷增加，考慮到新冠肺炎疫情疫情存在潛伏期，海外新增確診人數(shù)恐怕仍有進(jìn)一步增加可能，資本市場仍將繼續(xù)承受壓力，并對鋁價形成影響。

基本面來看，鋁土礦整體供應(yīng)平穩(wěn)，疫情影響主要體現(xiàn)在無自有礦山的氧化鋁企業(yè)，氧化鋁企業(yè)雖然庫存較高，但將會伴隨物流的恢復(fù)而逐漸被電解鋁環(huán)節(jié)消化，國內(nèi)電解鋁庫存累積明顯。終端需求方面，建筑行業(yè)復(fù)工相對較晚，汽車行業(yè)庫存攀升，鋁的終端需求在3月恐怕難以有效啟動。

因此，對鋁價做出弱勢判斷，預(yù)計3月將以低位震蕩為主。