本月國內(nèi)外指數(shù)均呈現(xiàn)振蕩上行態(tài)勢，主要系自3月以來全球各主要國家貨幣政策寬松，流動性危機減緩。國內(nèi)市場在受助于流動性偏好、政策積極和估值安全邊際較高的情況下，亦呈現(xiàn)振蕩上行態(tài)勢，不過仍然受制于海外負面因素以及國內(nèi)經(jīng)濟下行壓力較大的宏觀背景。

從當前國內(nèi)股市操作來看，由于基本面因素突顯了較高投資價值，短期內(nèi)由于海外風險因素較高及一季報整體業(yè)績增速下滑明顯，指數(shù)具有下行壓力，可暫時規(guī)避。但從中長期來看，三組期指當前均可為做多狀態(tài)，由于市場風格切換較快，跨品種套利操作不建議，且期指為貼水結(jié)構(gòu)或升水幅度較小，期現(xiàn)套利不建議介入。

影響市場兩大負面宏觀因素分別是來自原油市場的黑天鵝事件和國內(nèi)宏觀經(jīng)濟面臨的下行壓力。原油自1月初開始呈現(xiàn)連續(xù)下跌行情，市場恐慌情緒大幅攀升。本月面臨交割，由于需求斷崖式下跌，原油供應大幅過剩，令倉儲空間不足，導致WTI5月期貨在交割日出現(xiàn)負值。在此背景下，全球風險情緒再度上升，對指數(shù)形成壓力。

國內(nèi)方面，本月公布的宏觀經(jīng)濟總量數(shù)據(jù)不及預期，但分量指標均呈現(xiàn)反彈態(tài)勢，整體仍處于負增長區(qū)間，預示下行壓力依舊較大。一季度GDP增速降6.8%，不及預期降6%；投資、消費和進出口仍在負增長區(qū)間。具體來看，受疫情影響，三大產(chǎn)業(yè)中，第三產(chǎn)業(yè)對GDP的貢獻率大幅降低，創(chuàng)2012年一季度以來新低，第二產(chǎn)業(yè)創(chuàng)2011年一季度以來新高。從工業(yè)增加值來看，在復工率逐步恢復的情況下，同比實際下降1.1%；投資、消費和進出口本月均呈現(xiàn)不同程度回升，預計外部需求的減弱會對進出口產(chǎn)生壓力，同時因疫情防控常態(tài)化，第三產(chǎn)業(yè)衍生出來的消費需求相對往年更加疲弱，內(nèi)外需的弱勢加大經(jīng)濟下行壓力。投資受政策的影響較大，未來修復力度或大幅反彈，但在上半年難以抵消消費和進出口所帶來的壓力，預計后期經(jīng)濟將呈現(xiàn)一定程度的反彈，不過二季度恢復到疫情前期的經(jīng)濟水平難度較大。

我們也要看到中長期下面臨的機遇。首先，流動性偏好回升。貨幣政策逆周期調(diào)節(jié)力度加碼，一季度以來央行實施了全面及定向下調(diào)存款準備金率、下調(diào)政策性利率等，本月再度下調(diào)LPR利率，為改革以來單次最大非對稱“降息”，旨在降低實體融資成本，以對沖疫情沖擊。從3月的金融數(shù)據(jù)可以看出，M2增速大幅回升，創(chuàng)2017年3月以來新高，直接融資回升力度較大，尤其是企業(yè)債券融資創(chuàng)有數(shù)據(jù)以來新高，表外融資也創(chuàng)2019年2月以來新高，體現(xiàn)了從寬貨幣向?qū)捫庞玫霓D(zhuǎn)化，這為整體市場提供了較充裕的流動性。另外，截至3月底，全國已有22個省份簽署基本養(yǎng)老保險基金委托投資合同，累計到賬資金9253億元。按基本養(yǎng)老保險基金投資股票、股票型基金等的最高比例30%測算，可用于買股票或股票型基金的資金規(guī)模近2800億元，也為股市增加了一定的流動性。

其次，政策積極加碼。中央政治局會議傳遞了調(diào)控方向兼顧維“穩(wěn)”和確“保”的基調(diào)，政策空間進一步打開。除了更加靈活適度的貨幣政策外，財政政策也將進一步積極。近期財政部表示將再提前下達1萬億元地方政府專項債券額度，抗疫特別國債也將不斷發(fā)力。截至4月21日，各級財政共安排疫情防控資金1452億元，中央財政累計下達困難群眾救助補助資金1560億元，已超去年的實際執(zhí)行數(shù)額；除此之外，國家發(fā)改委表示將積極促進消費：積極穩(wěn)定汽車、家電等傳統(tǒng)大宗消費，同時大力培育信息消費等新興消費增長點。在財政金融、投資消費、就業(yè)民生等方面，抓緊推出一批更有力度、更有針對性的政策舉措。

圖為指數(shù)估值表現(xiàn)

從當前估值角度來看，安全邊際處于高位。據(jù)我所測算的全A指數(shù)估值、滬深300、上證50和中證500指數(shù)的估值來看，截至4月17日，估值水平分別為18.72、17.90、9.86和8.66，由低到高的分位數(shù)分別為15.6%、12.7%、5.60%和7.5%。估值較前一周有小幅回升，但整體處于相對低點。指數(shù)均處于做多的機會值區(qū)域，其中，中證500、上證50和滬深300指數(shù)估值均處于深度機會值區(qū)域，上證50指數(shù)創(chuàng)六年來次低，滬深300指數(shù)創(chuàng)一年以來相對低位，整體指數(shù)仍為多頭配置狀態(tài)，安全邊際大幅提高，下方空間有限。

就期指而言，三組期指均為貼水結(jié)構(gòu)，貼水幅度均在1%左右，2倍的IH/IC當月合約比值月中大幅收窄至1.0484。從投資機會來看，考慮到中證500指數(shù)、上證50指數(shù)和滬深300指數(shù)均位于深度機會值區(qū)域，安全邊際均較高，但考慮到近期指數(shù)上行乏力，外部風險再度升溫以及一季報整體來看業(yè)績增速均下滑明顯，指數(shù)短期具有下行壓力，可暫時規(guī)避，但從中長線來看，下方空間有限，可適時介入多單。