近期股市振蕩回調(diào)，在股債“蹺蹺板”的效應(yīng)下，國(guó)債期貨暫時(shí)得以喘息，價(jià)格再次從低位反彈。以10年期國(guó)債為基準(zhǔn)，收益率重新回到3%以下，至2.95%。分品種來(lái)看，中短期區(qū)間利率下調(diào)幅度較大，國(guó)債下行幅度大于國(guó)開債。當(dāng)下，市場(chǎng)對(duì)于未來(lái)國(guó)債走勢(shì)看法再次分化。我們認(rèn)為未來(lái)一個(gè)季度國(guó)債仍然保持一個(gè)總體承壓的態(tài)勢(shì)。

進(jìn)入到三季度，基本面仍然在持續(xù)改善之中。上周統(tǒng)計(jì)局公布了二季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，我國(guó)GDP為250110億元，按不變價(jià)格計(jì)算，比上年同期增長(zhǎng)3.2%，一季度為下降6.8%。經(jīng)濟(jì)增速實(shí)現(xiàn)由負(fù)轉(zhuǎn)正，經(jīng)濟(jì)整體呈現(xiàn)快速回升態(tài)勢(shì)，較市場(chǎng)預(yù)期略微偏高。隨著逆周期政策持續(xù)發(fā)力，項(xiàng)目資金落地加速，投資對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用明顯增強(qiáng)。上半年，資本形成總額拉動(dòng)GDP增長(zhǎng)1.5個(gè)百分點(diǎn)。復(fù)工復(fù)產(chǎn)深入推進(jìn)，產(chǎn)能利用率進(jìn)一步提升。根據(jù)對(duì)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)的快速調(diào)查顯示，截至6月中旬，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)已基本全面開工，其中有68.4%的企業(yè)達(dá)到正常生產(chǎn)水平八成以上。按照央行行長(zhǎng)易綱此前的發(fā)言，“二季度回歸到正常水平”。當(dāng)下數(shù)據(jù)基本符合預(yù)期，產(chǎn)出水平基本滿足潛在產(chǎn)出缺口在零附近的判斷。

從跟蹤的專項(xiàng)債數(shù)據(jù)來(lái)看，截至當(dāng)前，發(fā)行速度比較快，目前新增專項(xiàng)債完成全年額度的60%之上。從具體投資方向來(lái)看，大部分品種集中于收費(fèi)工路、軌道交通等傳統(tǒng)基建項(xiàng)目，有力拉動(dòng)上下游產(chǎn)業(yè)鏈。近期，為了配合特別國(guó)債于7月底前完成萬(wàn)億元發(fā)行量的要求，專項(xiàng)債以及政金債的發(fā)行暫時(shí)有所放慢。在早發(fā)行早使用早落地資金的基本思路下，我們預(yù)期后期發(fā)行速度會(huì)有邊際上的提升，固定資產(chǎn)投資完成額的持續(xù)改善可以樂(lè)觀期待。

6月中債登、上清所債券托管合計(jì)94.22萬(wàn)億元，環(huán)比增1.25萬(wàn)億元，增幅較5月有所回落，增量主要來(lái)自中票和政金債。6月特別國(guó)債正式開始市場(chǎng)化發(fā)行，各大機(jī)構(gòu)踴躍參與申購(gòu)，商業(yè)銀行增持利率債和信用債，同業(yè)存單減持幅度明顯收窄。其中，國(guó)有商業(yè)銀行全線增持利率債2920億元；城商行大幅增持利率債2049億元，小幅增持信用債和同業(yè)存單197億元和58億元。廣義基金全線增持利率債，減持信用債和同業(yè)存單?？梢钥吹?，市場(chǎng)主要參與者在品種配置上的結(jié)構(gòu)，全面應(yīng)對(duì)支持特別國(guó)債的發(fā)行。從二級(jí)市場(chǎng)上表現(xiàn)來(lái)看，信用利差有了一波從底部的拉升，相對(duì)價(jià)值逐漸顯現(xiàn)出來(lái)。

在央行總量適度的基本政策思路下，市場(chǎng)對(duì)于資金的分流效應(yīng)更加明顯。股市在監(jiān)管層“降溫”意圖的背景下，展開高位振蕩回調(diào)，而對(duì)應(yīng)債市從低位開始振蕩走高。對(duì)應(yīng)前期行情與當(dāng)下貨幣市場(chǎng)政策資金來(lái)看，目前2.2%的貨幣市場(chǎng)資金基本處于一個(gè)合理的區(qū)間，短期來(lái)看，進(jìn)一步上行或者下行的空間和幅度都較小。市場(chǎng)經(jīng)過(guò)前期一輪快速的下調(diào)之后，無(wú)論跟股市的估值相比，還是跟銀行的貸款收益相比，都出現(xiàn)了比較明顯的優(yōu)勢(shì)。傳統(tǒng)的配置型機(jī)構(gòu)，比如說(shuō)銀行、保險(xiǎn)也加快了配置了利率債的速度。當(dāng)然，僅具備了配置價(jià)值，還不足以推動(dòng)市場(chǎng)行情的進(jìn)一步深化發(fā)展。根據(jù)跟蹤的財(cái)政資金落地情況、經(jīng)濟(jì)性質(zhì)以及投資的具體方向來(lái)看，未來(lái)一兩個(gè)月之內(nèi)，對(duì)于經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)的效應(yīng)還是存在的。密切關(guān)注新開工以及股市振蕩期的傳導(dǎo)效應(yīng)，新的行情驅(qū)動(dòng)因素還在持續(xù)積攢中。從策略方面來(lái)看，建議考慮基差多頭策略，或者高等級(jí)信用債的套保策略。