周二股指午盤大幅回落，自8月以來股指在前期高位強(qiáng)勢振蕩，技術(shù)面多次回踩下方均線。宏觀方面，出口增速創(chuàng)年內(nèi)新高，PPI降幅收窄，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)良好。二季度貨幣政策執(zhí)行報告顯示，未來貨幣政策較難出現(xiàn)大幅收緊的情形，因此中期而言，股指不必過于悲觀。

7月我國外貿(mào)進(jìn)出口2.93萬億元，增長6.5%。其中，出口1.69萬億元，增長10.4%；進(jìn)口1.24萬億元，增長1.6%。出口大幅改善，主要源于海外經(jīng)濟(jì)體復(fù)工復(fù)產(chǎn)，外需邊際大幅改善。主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇顯著，但受制于疫情沖擊，新興經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇進(jìn)程出現(xiàn)分化，大多數(shù)新興經(jīng)濟(jì)體制造業(yè)PMI仍在榮枯線下方。進(jìn)口增速由正轉(zhuǎn)負(fù)，但7月國內(nèi)需求仍在好轉(zhuǎn)，進(jìn)口金額同比回落主要是因?yàn)榇笞谏唐穬r格下降以及海外供給受疫情限制導(dǎo)致。

目前發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇較為順暢，防疫物品的出口貢獻(xiàn)度可能會下降，但正常需求會繼續(xù)修復(fù)，預(yù)計未來外需依然向好。進(jìn)口方面，從高頻數(shù)據(jù)來看，內(nèi)需不弱，因此隨著海外供給端逐步正?；A(yù)計未來進(jìn)口金額同比增速也將轉(zhuǎn)正，外貿(mào)形勢不必悲觀。

上周公布的二季度貨幣政策執(zhí)行報告認(rèn)為，海外經(jīng)濟(jì)有隱患，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)仍有壓力。海外經(jīng)濟(jì)的隱患主要體現(xiàn)在四個方面：一是疫情依舊不斷蔓延，可能會使得全球經(jīng)濟(jì)繼續(xù)出現(xiàn)“停擺”，對全球產(chǎn)業(yè)鏈構(gòu)成威脅。二是企業(yè)面臨償付能力不足的問題，可能引起破產(chǎn)潮、降級潮。疫情以來，已經(jīng)有多家著名企業(yè)申請了破產(chǎn)。三是宏觀杠桿率抬升，疫情影響下，居民收入下降使得居民杠桿率抬升，而政府為了應(yīng)對疫情對經(jīng)濟(jì)的沖擊，杠桿率進(jìn)一步提升，最終使得高企的全球杠桿率進(jìn)一步上升。四是低利率環(huán)境下帶來的金融市場動蕩有所加劇。

央行專門提及了低利率的負(fù)面影響，其中就包括金融機(jī)構(gòu)過度加杠桿，金融“脫實(shí)向虛”等方面，在全球金融一體化加深的背景下，不僅會造成本國金融市場的動蕩，還會形成較強(qiáng)的溢出效應(yīng)。國內(nèi)方面，雖然各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)在不斷回升，但是疫情對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的沖擊仍在，餐飲旅游、文化娛樂等服務(wù)業(yè)恢復(fù)相對緩慢。后續(xù)來看，控制國內(nèi)宏觀杠桿率可能是主要的方向之一。

在此基礎(chǔ)上，央行明確表達(dá)了要引導(dǎo)市場利率圍繞公開市場操作利率和中期借貸便利利率平穩(wěn)運(yùn)行。目前公開市場操作利率是利率走廊的下限，而MLF利率是利率走廊的上限。2018年以來受降準(zhǔn)的影響，市場資金利率不斷突破利率走廊下限，央行通過利率走廊調(diào)控影響經(jīng)濟(jì)的力度有所減弱。從央行的思路來看，引導(dǎo)資金利率重回利率走廊是大概率事件，但是考慮到當(dāng)前國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)的環(huán)境和影響因素，保持相對較低利率是合乎經(jīng)濟(jì)發(fā)展的，因此未來市場資金利率大概率圍繞著利率走廊下限進(jìn)行波動。

總體來看，貨幣政策回歸常態(tài)，通脹不會成為制約貨幣政策的因素。7月CPI上漲仍是由食品價格驅(qū)動，預(yù)計未來物價或?qū)⒈３址€(wěn)中趨降。工業(yè)品方面，預(yù)計PPI仍將振蕩上行，但回升幅度或有所放緩。一方面，海外疫情的不確定性猶存，全球需求雖持續(xù)恢復(fù)但也存在制約空間，同時原油產(chǎn)能閑置、庫存高企。此外，全球流動性寬松和美元指數(shù)下行迅速推升工業(yè)品價格的階段基本已經(jīng)結(jié)束，未來工業(yè)品價格上漲空間不大。因此，貨幣政策難以大幅收緊，在此背景下股指回調(diào)的空間較為有限。