鋼廠利潤持續(xù)惡化

國際形勢依然復(fù)雜嚴峻，國內(nèi)經(jīng)濟循環(huán)有待進一步暢通，擴大內(nèi)需戰(zhàn)略仍要加碼發(fā)力。下游成材需求不及預(yù)期，唐山環(huán)保政策趨嚴，鋼廠采購積極性走弱。因此，逢高沽空J2101。

鋼廠利潤偏差，或反向打壓焦炭提升利潤

當(dāng)前獨立焦企平均噸焦利潤超過300元，生產(chǎn)焦炭的現(xiàn)金利潤率接近20%的高位。然而，受爐料持續(xù)走強影響，焦化利潤與爐料利潤發(fā)生極大背離，從5月開始，成材利潤就已不斷下跌，疊加成材市場需求恢復(fù)情況不及預(yù)期，下游鋼廠的利潤空間受到較大擠壓。

自7月以來，螺紋鋼生產(chǎn)利潤開始進入虧損階段，且虧損幅度呈現(xiàn)不斷擴大的走勢。在利潤壓力之下，雖然鐵水產(chǎn)量仍未變動，但鋼廠已經(jīng)開始收縮產(chǎn)量，9月鋼廠同樣有環(huán)保停限產(chǎn)計劃，影響一定的鋼材供應(yīng)。后續(xù)若鋼材利潤持續(xù)處于低位，在庫存和生產(chǎn)壓力下，鋼廠會通過收縮鐵水產(chǎn)量反向擠壓焦炭來提升利潤。在此情況下，下游鋼廠對繼續(xù)提漲仍有較強抵觸情緒，第三輪提漲難度較大，預(yù)計將對焦炭后市價格形成打壓。

鋼廠采購積極性走弱，焦炭庫存去化放緩

雖然目前焦炭市場仍處于大幅去庫之中，但庫存水平已開始分化。目前港口焦炭庫存去化幅度較高，上游焦化廠積極出庫，但下游鋼廠收貨較為謹慎，且去庫速度相較港口顯著降低，整體庫存正在從上游向下游轉(zhuǎn)移，后續(xù)鋼廠面臨累庫風(fēng)險。下游成材市場需求恢復(fù)情況不及預(yù)期，加之唐山環(huán)保政策趨嚴，部分鋼廠采購積極性降低，令廠內(nèi)焦炭庫存去化放慢。

全球疫情風(fēng)險仍未解除，宏觀風(fēng)險依然較大

全球新冠肺炎疫情雖然整體得到控制，但新增病例數(shù)仍處于高位，每日新增人數(shù)升至30萬上方。此外，近期歐洲疫情反彈較快，隨著時間步入秋冬季，二次暴發(fā)風(fēng)險上升。若疫情持續(xù)超出預(yù)期，或?qū)?jīng)濟復(fù)蘇造成較大阻礙，宏觀風(fēng)險釋放可能拖累整體大宗商品的反彈節(jié)奏。

此外，國內(nèi)消費整體仍處于低迷狀態(tài)。從房屋開工、汽車、家電需求來看，近期終端需求增速呈V形走勢，恢復(fù)曲線出現(xiàn)放緩。經(jīng)濟內(nèi)循環(huán)有待進一步暢通，擴大內(nèi)需戰(zhàn)略仍要加碼發(fā)力，宏觀環(huán)境的不及預(yù)期可能對焦炭繼續(xù)走高形成限制。

圖為焦炭現(xiàn)金利潤率（%）

交易策略

總體來看，我們認為后期焦炭進一步上行空間有限，可逢高沽空，主要基于以下幾點邏輯：第一，獨立焦企平均噸焦利潤超 310 元，鋼材利潤空間受到擠壓；第二，下游成材需求不及預(yù)期，唐山環(huán)保政策趨嚴，鋼廠采購積極性走弱；第三，國際形勢依然復(fù)雜嚴峻，國內(nèi)消費仍然低迷，經(jīng)濟循環(huán)有待進一步暢通，擴大內(nèi)需戰(zhàn)略仍要加碼發(fā)力。策略上，逢高沽空J2101，入場區(qū)間1900—2050元/噸，目標區(qū)間1800—1850元/噸，止損區(qū)間2100—2150元/噸。