豐富風險對沖工具 提升國際定價影響力

2020年11月19日，上海國際能源交易中心即將上市國際銅合約。國際銅上市，將帶來哪些變化呢，以下筆者將從國際銅上市的現(xiàn)狀、國際銅的交易機會、國際銅市未來展望三方面來進行剖析。

國際銅上市現(xiàn)狀

長期以來，由于銅標準化、易儲存的特點，銅的現(xiàn)貨貿(mào)易高度市場化且有著極高的流動性。也因此銅進口貿(mào)易成為我國特有融資環(huán)境下的以融資為目的貿(mào)易的良好載體，而融資貿(mào)易的大量存在也使得國內(nèi)銅價長期低于國外銅價。因為進口銅精礦等原料需要用LME美元來計價，而產(chǎn)品在國內(nèi)銷售則要用上海期銅價格。上述長期倒掛的內(nèi)外價格對于嚴重依賴原料進口的國內(nèi)銅冶煉產(chǎn)業(yè)和部分原料依賴進口的銅加工企業(yè)，天然是個“虧本的買賣”。而由于需要扳回這“虧本的買賣”，國內(nèi)各類銅企則不得不在點價和保值過程中，在期貨市場搏價格以求謀取利潤。其結(jié)果可想而知，多年來各類案例不絕于耳。

由于我國對銅需求巨大，加上內(nèi)外比價長期倒掛，為避免進口虧損，進口到岸銅不得不囤放于上海保稅區(qū)倉庫。較長時間以來，上海保稅區(qū)銅庫存數(shù)量超過國內(nèi)完稅銅庫存數(shù)量和LME全球倉庫庫存的總和。而因為上海期銅不允許境外企業(yè)參與，上海期銅價格無法為關(guān)外的保稅區(qū)銅貿(mào)易作價。作為境內(nèi)（而關(guān)外）的上海保稅區(qū)銅貿(mào)易，卻要選用LME美元價格加CIF到岸美元升水的形式來作價。

每年我國企業(yè)和國外供應商的電解銅年度供應長單以及銅精礦加工費的年度長單談判，是行業(yè)最艱難的話題。也因此才有了CSPT（中國銅冶煉企業(yè)采購小組）聯(lián)合國內(nèi)主要銅冶煉企業(yè)和國外銅礦供應商談判價格。

國際銅交易機會

作為國內(nèi)知名度最高和國際影響力最大的期貨合約，多年來，上海期銅和LME期銅之間存在著非?；钴S的套利交易。銅期貨的跨境套利交易存在長達三十年之久，然而由于內(nèi)外資本市場的割裂和人民幣不能自由兌換的限制，跨境銅的套利更多時候由于價格單向的大幅波動對于資金管理和風險管控的壓力而使套利交易風險陡增。

通過能源中心國際銅合約，原有的上海期銅和LME銅之間阻隔將被打通，外資參與我國銅期貨市場也將暢通無阻。這意味著在上海期銅和國際銅之間將存在無跨境障礙、無匯率風險的套利交易。筆者認為，在市場力量充分參與、各方博弈充分的情況之下，即上海期銅和INE國際銅之間的無障礙套利充分發(fā)生，同時INE銅和LME銅之間圍繞著INE價格隱含的CIF美元升水的套利和物流充分發(fā)生的情況下，不遠的將來，上海期銅、INE國際銅以及LME美元銅之間的相對價格將處于非常高效和扁平的區(qū)間波動。這將顯著改善國內(nèi)銅進口企業(yè)以及銅冶煉企業(yè)的成本控制和利潤狀況。而在市場各方力量參與尚未充分，即國際銅上市之初的6—12個月，將是“聰明資金” 套利的最理想的時機。

國際銅市場展望

上海國際能源交易中心國際銅合約交割標的物為上海保稅區(qū)的A級陰極銅，人民幣凈價交易的合約將為現(xiàn)有保稅區(qū)銅庫存的貿(mào)易實現(xiàn)人民幣定價，同時這些銅的現(xiàn)貨貿(mào)易商多了一個國家信用級的交易對手——上海國際能源交易中心，這將極大地提高保稅區(qū)銅現(xiàn)貨貿(mào)易的流動性。

隨著國際銅合約在遠期月份上流動性的提升即遠期曲線的形成，海運貿(mào)易銅乃至長單貿(mào)易銅的合約定價也會逐步參照國際銅遠期合約價格來定價。一年或者兩年后的今天，當Codelco（智利國家銅業(yè)公司）報出類似今天給我國客戶2021年長單價格88美元升水的時候，我國客戶會提醒南美供應商參照（對應其所隱含的美元升水）乃至采用INE國際銅人民幣的價格來作價他們之間的貿(mào)易合同。

與此同時，據(jù)了解，國外的大型礦山和主流貿(mào)易商也在密切關(guān)注該合約的進展。未來由于國際銅這根“管道”的存在，上海期銅、INE國際銅和LME銅的價格之間的價格倒掛將會大大縮小，而這將使我國銅冶煉企業(yè)有動力和其原料供應商協(xié)商按照INE國際銅來定價其原料采購合同，既減少了原料高買產(chǎn)品低賣的損失，同時以人民幣來結(jié)算也避免了外匯波動的風險和外匯保值的摩擦損失。