中期繼續(xù)受通脹預(yù)期和弱勢美元的支撐

美元與金價齊跌

近期美元指數(shù)大幅下行至兩年多以來的低位，其原因在于：一是歐美疫情惡化可能導(dǎo)致封鎖措施在短期內(nèi)進一步強化，疊加美國就業(yè)市場疲軟，年底前美國出臺新財政刺激的可能性增加；二是由于選舉人團周一正式公布大選結(jié)果，參議院多數(shù)黨領(lǐng)袖麥康奈爾承認拜登是當選總統(tǒng)；三是英國“脫歐”取得進展，疊加大宗商品價格反彈帶動了英鎊、歐元、澳元等非美貨幣上揚。

圖為機構(gòu)對黃金持倉仍以減少為主（單位：噸）

美元指數(shù)下行的同時，黃金價格并未受益于弱勢美元而是雙雙下跌。從相關(guān)性來看，近3個月美元指數(shù)與COMEX黃金價格的相關(guān)性為0.469，而近一個月其相關(guān)性為0.065，說明美元指數(shù)與黃金價格不僅沒有表現(xiàn)出負相關(guān)，同時其相關(guān)性還表現(xiàn)出弱化趨勢。

后期來看，我們認為美國財政刺激將使得美元指數(shù)繼續(xù)承壓，不過美國經(jīng)濟基本面相比歐洲仍具有比較優(yōu)勢，這使得美元指數(shù)進一步下行的空間較有限。不過我們認為當前美元與黃金的弱相關(guān)性不具有持續(xù)性，后期有可能修復(fù)。鑒于美元指數(shù)仍將處于弱勢，因此對黃金價格仍有支撐作用。

圖為短期TIPS損盈平衡通脹率出現(xiàn)明顯回升

美國財政刺激談判進入關(guān)鍵期

對于此輪黃金價格下跌途中的局部反彈，我們認為美國財政刺激計劃的炒作預(yù)期是反彈的主要邏輯。美國新一輪財政刺激計劃自9月以來久拖不決，對黃金價格形成拖累作用。當前美國新一輪財政刺激談判將進入關(guān)鍵的時間窗口，一方面圣誕節(jié)臨近，美國國會將于本月21日休假至年末，本周投票如果仍無進展，新一輪財政刺激在年內(nèi)通過的概率就會變得相對較低；另一方面美國總統(tǒng)權(quán)力處于交接階段，同時美國兩黨對參議院控制權(quán)的爭奪最終結(jié)果明年1月才能見分曉，在當前美國兩黨仍然分歧嚴重的情況下財政刺激方案能否通過存在變數(shù)。

我們認為短期內(nèi)市場對于年底前美國新一輪財政刺激計劃存在樂觀預(yù)期，一旦這種預(yù)期落空則黃金價格有回落風險。

通脹預(yù)期有所抬升

從驅(qū)動因素上看，通脹預(yù)期與黃金價格呈同步變化關(guān)系。近期通脹預(yù)期有明顯回升跡象，美國5年期通脹保值債券(TIPS)與常規(guī)5年期美國公債之間的收益率差，即TIPS損盈平衡通脹率12月份以來回升至1.86%階段性高位附近。通脹預(yù)期回升，一方面是由于美國新一輪財政刺激的預(yù)期以及疫苗超預(yù)期進展提振市場情緒，投資者預(yù)期通脹上升即將到來；另一方面是近期國際原油價格出現(xiàn)比較明顯回升，在諸多利好因素的刺激下，各機構(gòu)紛紛上調(diào)了對未來油價的預(yù)期。

后期來看，我們認為隨著疫苗進展以及美國經(jīng)濟逐步修復(fù)，美聯(lián)儲貨幣政策將進入相對穩(wěn)定期，低利率水平將延續(xù)，同時拜登上臺后美國新一輪的財政刺激計劃料將加速，對美國通脹預(yù)期有提升作用。隨著通脹的持續(xù)回升，將有利于實際利率的進一步下降，對黃金價格中長期利好。

機構(gòu)對黃金謹慎觀望

從近期機構(gòu)持倉來看，隨著全球宏觀不確定性增強以及美股的高位調(diào)整，12月以來機構(gòu)對黃金由原來的看空態(tài)度明顯轉(zhuǎn)向謹慎觀望。根據(jù)世界黃金協(xié)會的數(shù)據(jù)，11月全球黃金ETF持倉出現(xiàn)一年來首下跌，且為歷史上第二高的月度凈流出。自11月以來，全球最大的黃金基金SPDR黃金ETF持倉累計減少87.52噸至1170噸，其中12月以來減倉幅度呈現(xiàn)邊際放緩，SPDR黃金ETF減倉24.63噸，日均減倉只有2.24噸。而從CFTC持倉來看，11月CFTC黃金非商業(yè)凈多頭總體增加4,732手，而12月份以來累計增加25,318手。

后期來看，我們認為在美國大選落定之后市場避險需求減少的情況下，機構(gòu)對黃金的配置需求將取決于兩方面，一方面是以美股為代表的風險資產(chǎn)是否會出現(xiàn)回調(diào)，另一方面是美國財政刺激計劃能否通過。預(yù)計機構(gòu)對黃金的持倉將偏向謹慎。

后市展望

短期來看，疫苗進展超預(yù)期、歐美疫情惡化、英國“脫歐”進程以及美國財政刺激計劃對黃金價格共同形成擾動因素。美國總統(tǒng)選舉落定后市場避險需求下降，機構(gòu)對黃金持倉進入觀察期，而弱勢美元對黃金價格只是起到托底作用，因此美國財政刺激計劃成為近期金銀價格走勢的主導(dǎo)因素。

本周美聯(lián)儲議息會議若表現(xiàn)鴿派，對黃金價格有支撐作用，但不是對黃金價格有刺激作用，短期黃金交易的核心仍在于美國財政刺激計劃。若年底前美國財政刺激計劃能有實質(zhì)性進展，黃金價格將獲得提振，但要突破年中的高度則較有難度，疫苗進展超預(yù)期的背景下黃金價格上行將受阻。但是一旦財政刺激的預(yù)期落空，黃金價格將重新進入下行軌道。短期滬金2102下方第一支撐370元/克，而上方面臨下行通道形成的395元/克的阻力。

中期來看，全球貨幣寬松基調(diào)未改，疫苗投入使用后經(jīng)濟復(fù)蘇前景明朗化將進一步抬升，全球通脹預(yù)期將強化，而美國債務(wù)問題仍是限制美元指數(shù)反轉(zhuǎn)的主要因素，黃金價格將繼續(xù)受通脹預(yù)期和弱勢美元的支撐。