近期國內(nèi)公布的11月經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟延續(xù)修復(fù)進程。年末時點央行先后超量續(xù)作MLF、重啟14天逆回購操作，穩(wěn)定年末資金面態(tài)度明顯。中央經(jīng)濟工作會議釋放政策短期不會急轉(zhuǎn)彎，受此影響，國債期貨短端明顯強于中長端，收益率曲線呈陡峭化走勢。后期來看，2021年一季度經(jīng)濟大概率延續(xù)修復(fù)，中長端債市繼續(xù)承壓。因此，短期國債期貨大概率強于中長端。操作上，建議做陡收益率曲線交易。

經(jīng)濟數(shù)據(jù)延續(xù)修復(fù)，地產(chǎn)、基建轉(zhuǎn)弱跡象不明顯。上周統(tǒng)計局公布的11月工業(yè)增加值以及投資等數(shù)據(jù)顯示，經(jīng)濟動能繼續(xù)切換，地產(chǎn)、基建走弱，出口帶動制造業(yè)大幅走強，消費空間巨大。具體看，11月工業(yè)增加值同比增速上升至7%，與11月PMI及其反映的供需雙強的狀態(tài)相印證，需求的回暖帶動生產(chǎn)回升，經(jīng)濟熱度明顯有所提升。投資的修復(fù)是這一輪工業(yè)生產(chǎn)擴張的主要動力。盡管隨著前期刺激政策的消退，房地產(chǎn)、基建投資的增速已經(jīng)出現(xiàn)了見頂下行的趨勢，但本月制造業(yè)投資需求大幅增加，帶動工業(yè)增加值維持在較高水平，或源于下半年利潤改善和上半年延遲的投資需求。盡管消費繼續(xù)修復(fù)，但是依然不及預(yù)期，距離疫情前水平還有較大差距。整體看，11月經(jīng)濟延續(xù)修復(fù)，地產(chǎn)、基建投資增速放緩但不明顯，制造業(yè)投產(chǎn)加速，消費延續(xù)復(fù)蘇。順周期強于逆周期，需求側(cè)正處于強弱切換階段。

貨幣政策短期邊際轉(zhuǎn)松，銀行負債端壓力繼續(xù)緩解。為維護銀行體系流動性合理充裕，中國人民銀行15日開展了9500億元中期借貸便利（MLF）操作，本月到期6000億元，規(guī)模創(chuàng)央行投放史上單日規(guī)模最大。年末超額續(xù)作MLF也為維護跨年流動性合理充裕，緩解年末資金面壓力。補充中長期流動緩解銀行負債端壓力。央行自8月份起就連續(xù)超額續(xù)作MLF，這與同業(yè)存單利率上行表征的銀行負債壓力加大是相對應(yīng)的。7月起同業(yè)存單利率便大幅上行，背后是低超儲率的背景下，壓降結(jié)構(gòu)性存款、政府債券集中發(fā)行、財政支出節(jié)奏較慢等因素的綜合推動。三季度金融機構(gòu)人民幣貸款加權(quán)評價利率和一般貸款加權(quán)平均利率均有所上行，表明銀行負債端壓力已經(jīng)傳導(dǎo)至貸款利率。本次MLF超額續(xù)作3500億元，仍然是8月以來超額續(xù)作3000億—4000億元的延續(xù)，其目標仍然在于緩解銀行負債端壓力。

此外，10月開始，央行流動性投放逐漸增加，公開市場逆回購操作和MLF操作都有超預(yù)期放量，保持狹義流動性充裕，DR007在11月30日之后始終保持在2.2%以下水平，1年期同業(yè)存單利率也延續(xù)回落態(tài)勢。整體看，8月以來央行超額續(xù)作MLF以緩解銀行負債端壓力，近期央行在11月末打破慣例新作2000億元MLF，在12月中旬大額超額續(xù)作9500億元MLF，進一步補充中長期流動性緩解銀行負債端壓力，同業(yè)存單一二級利率均有明顯下行。昨日又重啟1000億元14天逆回購操作，保證跨年資金、年末流動性平穩(wěn)。近期貨幣政策操作偏松，銀行負債成本高企有所緩解。