A股本輪牛市從中周期看具有必然性。從股市與產(chǎn)能周期的關(guān)系來看，股票的牛市會(huì)在兩種情況下出現(xiàn)：第一種情況是產(chǎn)能周期見底的前后，股票價(jià)格主要由估值變化左右；第二種情況是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)矛盾突出，市場經(jīng)歷了持續(xù)多年的下跌估值偏低。當(dāng)前這輪股市牛市行情是典型的產(chǎn)能周期見底前后出現(xiàn)的，具有必然性。產(chǎn)能周期從2018年開始回落，信用周期從2019年開始回升。股市正是產(chǎn)能回落的中后期，信用擴(kuò)張的前期見底回升步入牛市。從價(jià)格結(jié)構(gòu)看是經(jīng)過了三年半的調(diào)整和能量積蓄。

企業(yè)盈利提升支撐慢牛延續(xù)。中國在生產(chǎn)端的率先恢復(fù)為宏觀經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇提供了基礎(chǔ)，由于疫苗的普及在發(fā)達(dá)和發(fā)展中國家之間存在時(shí)間差，而發(fā)達(dá)國家決定需求發(fā)展中國家決定供給，時(shí)間差帶來的供給缺口使得中國經(jīng)濟(jì)的內(nèi)生動(dòng)力有望延續(xù)，中國經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇或?qū)⒇灤┱麄€(gè)2021年，逆周期政策的退出不會(huì)打斷經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏。雖然政策已經(jīng)逐步走向正?；谴罅U(kuò)張的余溫依然在。在利率整體水平較低的環(huán)境下，盈利能力得到改善的企業(yè)存在著擴(kuò)張產(chǎn)能的動(dòng)力。2021年已經(jīng)過了信貸規(guī)模擴(kuò)張、利率下降對(duì)股市最有利的階段，但是信貸規(guī)模收縮、利率回升的階段也還沒有到來。A股市場重心繼續(xù)向上的邏輯非常清晰，宏觀經(jīng)濟(jì)的修復(fù)傳導(dǎo)至上市公司盈利水平的提升導(dǎo)致指數(shù)EPS上升。

警惕海外市場“擠泡沫”，中證500指數(shù)是相對(duì)估值洼地。經(jīng)過了2020年超常規(guī)的放水救市，全球股市絕大多數(shù)估值水平均處于10年來的高點(diǎn)，后疫情時(shí)代貨幣和財(cái)政政策逐漸正常化是必然。在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇和高通脹預(yù)期兌現(xiàn)后，隨之而來的將是權(quán)益類市場估值的“擠泡沫”。A股市場在2019和2020年完成了估值修復(fù)后已不便宜，但是修復(fù)是分化的。中盤股被遺忘了，以中證500指數(shù)為代表的中盤股近三年不僅明顯跑輸小盤股也顯著跑輸大盤股。從歷史統(tǒng)計(jì)的角度，這種跑輸?shù)姆纫丫嚯x極值不遠(yuǎn)。

A股市場的投資者結(jié)構(gòu)正在發(fā)生較大的變化，機(jī)構(gòu)化特征逐漸顯著，由于近兩年股票型公募基金平均收益可以跑出超額，權(quán)益類公募基金在2020年出現(xiàn)了爆發(fā)式的增長，募集規(guī)模更是突破了2015年“瘋?！睍r(shí)的水平。從資金面來看，增量資金可能沒有2020年供應(yīng)充沛，但資金的供應(yīng)還是略超股票的供給，市場大概率還是處在小規(guī)模增量博弈的狀態(tài)中。

2021年股市表現(xiàn)可能會(huì)弱于2019年和2020年，但重心仍然向上。2021年市場的主要矛盾可能還是經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇與政策的正?；a(chǎn)能擴(kuò)張的幅度要大于信貸收緊的幅度，為指數(shù)的上漲提供了基礎(chǔ)。根據(jù)我們的盈利預(yù)測和EYBY模型，預(yù)計(jì)滬深300指數(shù)在2021年的累計(jì)漲幅在0%—10%、上證50指數(shù)在0%—10%，中證500指數(shù)在20%—30%。

推薦三種策略：一是做多股指期貨多頭替代策略股指。期貨2021年雖然貼水幅度很可能比2020年有所縮小，但中證500即IC的遠(yuǎn)月合約大概率仍將保持較深貼水，以股指期貨代替股票多頭倉位可以獲取期貨貼水修復(fù)的額外收益。

二是IF交割合約跨期套利。由于2020年大部分時(shí)間IF合約均處在貼水的結(jié)構(gòu)中，股指期貨現(xiàn)金交割的制度使得臨近交割時(shí)近月合約的貼水回歸速度要大于遠(yuǎn)月合約，故可以在交割日前9個(gè)交易日開倉多IF當(dāng)月合約空IF下季合約的跨期套利，去捕捉這種基差回歸速度不均衡的機(jī)會(huì)。從2020年12次交割的具體收益情況來看，在不考慮交易成本的情況下，平均一組套利每次收益21個(gè)指數(shù)點(diǎn)，即6300元。預(yù)計(jì)2021年的基差結(jié)構(gòu)與2020年相似，策略仍可適用。

三是跨品種套利多IC空IH。中證500PE與上證50PE的比值的偏離已經(jīng)超出長期均值一個(gè)方差以上。從這個(gè)角度來看，中證500指數(shù)的相對(duì)估值是偏低的。從統(tǒng)計(jì)的角度來看，這種偏離也到了需要回歸的地步。隨著宏觀經(jīng)濟(jì)的擴(kuò)張，中證500指數(shù)的業(yè)績彈性也要明顯好于銀行等金融股權(quán)重占比較大的上證50指數(shù)彈性。同時(shí)，IC遠(yuǎn)月合約的貼水幅度也要明顯大于IH遠(yuǎn)月合約的貼水幅度，該策略也存在一定的貼水保護(hù)。