一、當(dāng)前主要矛盾

1. 現(xiàn)貨溢價(jià)BACK結(jié)構(gòu)

根據(jù)持有成本理論，期貨價(jià)格=現(xiàn)貨價(jià)格+持有成本（倉(cāng)儲(chǔ)成本+資金成本等）- 便宜收益。

當(dāng)現(xiàn)貨溢價(jià)（Backwardation）時(shí)，即基差為正，說(shuō)明持有現(xiàn)貨，便宜收益較高，反應(yīng)了當(dāng)下市場(chǎng)供不應(yīng)求的供需結(jié)構(gòu)。LPG進(jìn)入1月以來(lái)現(xiàn)貨市場(chǎng)需求進(jìn)入旺季，華南民用氣基差為正且不斷走高，隨后，最便宜交割品山東醚后碳四也變成BACK結(jié)構(gòu)。

現(xiàn)貨溢價(jià)的不斷擴(kuò)大首先反應(yīng)當(dāng)下現(xiàn)貨市場(chǎng)處于消費(fèi)旺季，其次反應(yīng)市場(chǎng)對(duì)遠(yuǎn)月需求下滑的預(yù)期，但需要注意的是，由于LPG交割品質(zhì)差異較大，多頭不愿冒險(xiǎn)接貨，倉(cāng)單不斷注銷(xiāo)，導(dǎo)致市場(chǎng)缺少多頭主力，盤(pán)面被空頭壓制也是基差擴(kuò)大的重要因素。

由于2-3月是傳統(tǒng)需求淡季，市場(chǎng)對(duì)后市需求下滑的預(yù)期已經(jīng)反映在月差結(jié)構(gòu)中，02-03價(jià)差的擴(kuò)大同現(xiàn)貨溢價(jià)上升的原理相同。

而從03-04月差走勢(shì)中可以看到，近月盤(pán)面估值偏弱。盤(pán)面被空頭壓制明顯。

2. 庫(kù)存上升，需求預(yù)期下滑

高供應(yīng)下需求不足導(dǎo)致庫(kù)存的上升，加深市場(chǎng)對(duì)未來(lái)需求下滑的擔(dān)憂。

1月以來(lái)進(jìn)口船期增漲較高，港口庫(kù)存不斷上升。

煉廠供應(yīng)增加，下游需求不足導(dǎo)致煉廠庫(kù)存上升。

二、后市展望

當(dāng)前盤(pán)面估值較弱，存在估值修復(fù)動(dòng)力。

由于丙烷與華南民用氣都是交割品，但丙烷為工業(yè)用氣，工藝更復(fù)雜，所以大部分時(shí)候較民用氣價(jià)格更高。理論上，當(dāng)丙烷與民用氣價(jià)差較小時(shí)存在套利機(jī)會(huì)。CP丙烷預(yù)測(cè)價(jià)（CP首行合約）與民用氣價(jià)差在-2000至100元/噸之間，存在價(jià)差中樞（由于紙貨沒(méi)有加進(jìn)口成本，折算人民幣后價(jià)格低）。

LPG上市以來(lái)CP預(yù)測(cè)價(jià)-LPG主力價(jià)差較弱，CP紙貨市場(chǎng)月差長(zhǎng)期處于BACK結(jié)構(gòu)，內(nèi)盤(pán)LPG大部分處于COTANGO結(jié)構(gòu)，換月移倉(cāng)收益較高。所以多外盤(pán)CP紙貨空內(nèi)盤(pán)期貨的策略長(zhǎng)期具有無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)。LPG上市以來(lái)可以看到價(jià)差現(xiàn)在已經(jīng)上漲1000元/噸左右，盤(pán)面被套利空頭壓制。

總結(jié)：當(dāng)前市場(chǎng)給出較強(qiáng)的基差反應(yīng)2月的需求下滑，未來(lái)需要關(guān)注預(yù)期差的變化，即需求下滑速度并沒(méi)有市場(chǎng)預(yù)期快，盤(pán)面將會(huì)有一段上漲，進(jìn)行估值修復(fù)。如果需求下滑或者成本端（原油）下跌超過(guò)預(yù)期，則盤(pán)面將會(huì)進(jìn)一步下跌。具體變化趨勢(shì)還需要根據(jù)后續(xù)供應(yīng)變化與去庫(kù)速度進(jìn)行綜合判斷。