IF、IH走勢(shì)難言樂(lè)觀

美債收益率上行，全球“核心資產(chǎn)”均出現(xiàn)調(diào)整。在未來(lái)政策趨向收緊的擔(dān)憂(yōu)下，抱團(tuán)股權(quán)重較高的IH、IF受影響更大。經(jīng)過(guò)政策面保持穩(wěn)定，企業(yè)盈利層面對(duì)指數(shù)的支撐作用在增加，市場(chǎng)快跌或告一段落。后期繼續(xù)重點(diǎn)關(guān)注投資者對(duì)于政策走向的預(yù)期。

春節(jié)后，股指持續(xù)出現(xiàn)調(diào)整。節(jié)前屢創(chuàng)新高的抱團(tuán)股交易過(guò)度擁擠，導(dǎo)致市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)惡化。當(dāng)外部環(huán)境一有風(fēng)吹草動(dòng)，投資者情緒進(jìn)入負(fù)反饋格局，對(duì)抱團(tuán)股權(quán)重偏高的期指IF、IH拖累更大。不過(guò)，經(jīng)過(guò)半個(gè)多月的回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)釋放，市場(chǎng)短線企穩(wěn)的支撐因素在增多。

美國(guó)新總統(tǒng)拜登今年1月上臺(tái)后，大力提倡戴口罩和保持社交距離，加上疫苗廣泛使用，使得美國(guó)疫情顯著改善。3月初，美國(guó)新冠肺炎每日新增病例已降至5萬(wàn)人水平，較年初超過(guò)30萬(wàn)人/日的峰值顯著回落。在疫情改善的情況下，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭有望進(jìn)一步升溫。從經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看，美國(guó)房地產(chǎn)、零售銷(xiāo)售等增速已經(jīng)回升至疫情前水平。上周末，美國(guó)眾議院通過(guò)了1.9萬(wàn)億美元財(cái)政刺激計(jì)劃，本周將提交參議院表決。雖然市場(chǎng)預(yù)期由于反對(duì)黨杯葛，1.9萬(wàn)億美元方案中的某些經(jīng)濟(jì)刺激條款最后通過(guò)仍有一定難度，但絕大部分條款的通過(guò)將是板上釘釘。因此，美國(guó)財(cái)政刺激對(duì)后期美國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇有利。

不過(guò)，在經(jīng)濟(jì)預(yù)期持續(xù)向好的同時(shí)，經(jīng)濟(jì)刺激政策負(fù)面效應(yīng)也開(kāi)始發(fā)酵。市場(chǎng)開(kāi)始對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)在未來(lái)某個(gè)時(shí)間縮減QE進(jìn)行定價(jià)。美債收益率開(kāi)始出現(xiàn)快速上行，例如十年期品種從去年最低的0.5%左右，上行至超過(guò)1.5%水平，已回到疫情暴發(fā)前水平。作為全球無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的代表和金融資產(chǎn)價(jià)格的估值“錨”，美債收益率上行顯然壓制風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。從美股來(lái)看，受益于疫情寬松下流動(dòng)性泛濫的核心資產(chǎn)，如特斯拉、蘋(píng)果等公司股價(jià)，已從高位分別下跌22%、12%，即美股抱團(tuán)資產(chǎn)也出現(xiàn)松動(dòng)。

從A股方面看，美債上行導(dǎo)致“股債雙殺”的局面利空國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。一方面，外資近期出現(xiàn)流出。春節(jié)后10個(gè)交易日，陸股通北向資金共有5個(gè)交易日出現(xiàn)凈流出，較開(kāi)年來(lái)持續(xù)的流入趨勢(shì)出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)。另一方面，全球股指近期因美債利率回升而回調(diào)，也壓制了風(fēng)險(xiǎn)偏好。

雖然當(dāng)前投資者高度關(guān)注美聯(lián)儲(chǔ)政策動(dòng)向以及美債利率所反映出的政策預(yù)期，但是我們認(rèn)為也需要更多從國(guó)內(nèi)角度出發(fā)，尋找市場(chǎng)的積極力量。整體看，在貨幣政策“不急轉(zhuǎn)彎”的環(huán)境下，流動(dòng)性并不會(huì)過(guò)于收緊，股指下行空間有限。

由于春節(jié)因素，1—2月處于宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)發(fā)布清淡期。從為數(shù)不多的已發(fā)布數(shù)據(jù)來(lái)看，2月官方制造業(yè)PMI和財(cái)新PMI數(shù)據(jù)方面，雖然仍處于擴(kuò)張區(qū)間，但連續(xù)三個(gè)月回落。拋開(kāi)季節(jié)性因素，經(jīng)濟(jì)仍顯示一定的走弱跡象。今年國(guó)家提倡“就地過(guò)年”，市場(chǎng)預(yù)期對(duì)于工業(yè)生產(chǎn)、消費(fèi)等行業(yè)均有較大的非季節(jié)性擾動(dòng)。因此，經(jīng)濟(jì)是否進(jìn)入回落區(qū)間尚難判斷。相反，未來(lái)幾個(gè)月受需求復(fù)蘇帶動(dòng)，中國(guó)出口乃至全球經(jīng)濟(jì)均面臨復(fù)蘇。

因此，從影響行情走勢(shì)的盈利角度來(lái)看，在全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)入疫后重建的高景氣區(qū)間之際，盈利對(duì)于A股的支撐仍將凸顯。近期A股抱團(tuán)資產(chǎn)雖受重挫，但亮點(diǎn)在于順周期板塊，以及前期未漲的低估值板塊。如有色、鋼鐵、石化、煤炭、部分低估值銀行股、航空股等。雖然指數(shù)走弱，但個(gè)股精彩紛呈，賺錢(qián)效應(yīng)維持，市場(chǎng)人氣仍在。

從交易因素來(lái)看，春節(jié)前基金抱團(tuán)股出現(xiàn)最后一輪急速上行，多頭交易有過(guò)于擁擠跡象。在投資者對(duì)政策收緊的擔(dān)憂(yōu)加大后，原先多頭的擁擠交易又迅速轉(zhuǎn)為空頭的踩踏，形成抱團(tuán)股短期的快跌走勢(shì)。我們認(rèn)為，在市場(chǎng)對(duì)后期政策轉(zhuǎn)緊的擔(dān)憂(yōu)難以轉(zhuǎn)向的情況下，利率上升對(duì)權(quán)重指數(shù)的拖累難言結(jié)束。

從指數(shù)構(gòu)成來(lái)看，目前上證50指數(shù)十大權(quán)重股中，茅臺(tái)、招行、恒瑞醫(yī)藥、中國(guó)中免、隆基股份、伊利、三一重工這幾只抱團(tuán)股的合計(jì)權(quán)重達(dá)40.3%。在滬深300指數(shù)中，10大權(quán)重股中抱團(tuán)股的權(quán)重為18%。因此，抱團(tuán)股行情的啟動(dòng)與否，直接影響了期指IF、IH的走勢(shì)。若美債上行導(dǎo)致全球核心資產(chǎn)的估值回調(diào)壓力增大，在抱團(tuán)股回落情況下，IF、IH走勢(shì)難言樂(lè)觀，至少反彈高度空間受限。

整體上，受全球流動(dòng)性預(yù)期扭轉(zhuǎn)影響，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率上行，前期受益于疫情寬松而估值盲目拔高的核心資產(chǎn)進(jìn)入調(diào)整，抱團(tuán)股權(quán)重較高的IH、IF首當(dāng)其沖，權(quán)重指數(shù)大幅反彈空間有限。經(jīng)過(guò)半個(gè)月的調(diào)整，預(yù)計(jì)市場(chǎng)單邊下行趨勢(shì)將減緩。一方面，盈利端對(duì)市場(chǎng)仍有支撐。另一方面，無(wú)論是國(guó)內(nèi)還是國(guó)外，政策擔(dān)憂(yōu)停留在預(yù)期階段，實(shí)質(zhì)性收緊動(dòng)作暫不明顯。因此，看空力量或遇到逢低回補(bǔ)資金的反擊。預(yù)計(jì)近期期指呈現(xiàn)振蕩走勢(shì)，后期若政策面收緊消息再度發(fā)酵，市場(chǎng)將小幅回落。