關(guān)注國內(nèi)政策面變化

經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳，將促使跨周期政策加速發(fā)力，市場對后期央行寬松預(yù)期有所增強(qiáng)，債市中長期上漲邏輯仍然存在。

8月以來，債市經(jīng)過兩周的小幅度調(diào)整，本周重回漲勢，再次逼近前期高點附近。一方面，國內(nèi)7月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超預(yù)期回落引發(fā)貨幣政策進(jìn)一步適度寬松，而且在地方債供給放量的背景下仍保持流動性的相對充裕。另一方面，伴隨著股市和大宗商品等風(fēng)險資產(chǎn)的調(diào)整，作為避險資產(chǎn)的債市相對具有優(yōu)勢。

國內(nèi)宏觀方面，周一公布的7月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)全面低于市場預(yù)期，生產(chǎn)、投資和消費(fèi)增速均明顯降低，經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動能走弱，這既有極端天氣和疫情反彈對經(jīng)濟(jì)的短期沖擊，也有房地產(chǎn)調(diào)控和債務(wù)壓力的影響。8月以來國內(nèi)疫情局勢有所緩解，有望釋放部分消費(fèi)需求，專項債發(fā)行提速將推動基建投資觸底反彈，制造業(yè)投資黏性較高，經(jīng)濟(jì)不會失速下行，但也不容樂觀。

供給角度來看，企業(yè)生產(chǎn)明顯放緩，7月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長6.4%，增速較6月回落1.9個百分點。需求角度來看，一方面，疫情沖擊下，消費(fèi)恢復(fù)明顯減速，7月社會消費(fèi)品零售總額同比為8.5%，較上月回落3.6個百分點。另一方面，投資同比由正轉(zhuǎn)負(fù)，1—7月固定資產(chǎn)投資累計同比增速為10.3%，回落2.3個百分點。其中，房地產(chǎn)投資韌性不再，7月同比增1.37%，較6月回落4.57個百分點；基建投資受疫情、降雨和財政后置等因素影響，導(dǎo)致建筑施工進(jìn)度放緩，同比大幅下挫至-10.08%；制造業(yè)投資伴隨出口驅(qū)動減弱、疫情反復(fù)拖累消費(fèi)，同比回落7.27個百分點至9.12%，企業(yè)投資意愿減弱。

經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳，將促使跨周期政策加速發(fā)力，市場對后期央行寬松預(yù)期也有所增強(qiáng)，債市中長期上漲邏輯仍然存在。財政政策方面，8月即將迎來年內(nèi)最多的新增專項債發(fā)行，且預(yù)計后續(xù)月份將加快推進(jìn)預(yù)算內(nèi)投資和地方政府債券的發(fā)行進(jìn)度。貨幣政策方面，預(yù)計央行有一定可能在四季度采取置換降準(zhǔn)或定向降準(zhǔn)的方式對沖風(fēng)險，總體形成對經(jīng)濟(jì)的有效支持。

從央行公開市場操作來看，周一央行開展了6000億元MLF操作，包含對周二7000億元MLF到期的續(xù)作，此外，保持每日100億元逆回購規(guī)模的等量對沖。此次央行縮量續(xù)作MLF，但仍略超市場預(yù)期的5000億元，原因主要有三個：一是配合逐步放量的政府債券發(fā)行；二是7月15日降準(zhǔn)釋放資金置換到期MLF的過程仍在持續(xù)；二是市場利率與政策利率倒掛，一年期同業(yè)存單發(fā)行利率顯著低于一年期MLF利率，這抑制了銀行對MLF的需求。

盡管MLF縮量續(xù)作，但市場流動性仍保持充裕。從資金價格來看，相較于8月13日貨幣市場利率水平，8月18日的DR001、DR007回購加權(quán)利率分別下行43.8BP、17.5BP至1.7228%、2.0109%，依舊維持在7天期逆回購操作的政策利率水平2.20%下方。此外，8月以來股份制銀行的一年期同業(yè)存單發(fā)行利率不高于2.7%，相較于一年期MLF的政策操作利率2.95%也相對偏低。綜合考慮稅期、政府債券發(fā)行加快等潛在因素的影響，后續(xù)央行或?qū)⒗^續(xù)通過公開市場投放等方式確保市場流動性無虞。

從海外消息來看，周四凌晨美聯(lián)儲如期公布了7月貨幣政策會議紀(jì)要，在此次會議上，美聯(lián)儲官員表示美聯(lián)儲今年可能會達(dá)到縮減購債規(guī)模的門檻，但縮減資產(chǎn)購買規(guī)模并不等于收緊貨幣政策立場，而只是暗示將以較慢的速度提供額外的貨幣寬松政策，年內(nèi)加息的概率更是較低。與美聯(lián)儲基準(zhǔn)利率掛鉤的期貨合約價格顯示，2022年11月加息的可能性約為50%，同年12月加息的可能性為69%。因此，海外流動性變化和美聯(lián)儲的貨幣政策調(diào)整對國內(nèi)債市的影響相對有限，國內(nèi)基本面和貨幣政策的變化則更為關(guān)鍵。