2022年上半年，貨幣政策取向將決定債券收益率下行幅度；2022年下半年，則需重點關注經(jīng)濟數(shù)據(jù)的修復情況、通脹壓力以及海外寬松政策退出帶來的影響。

元旦節(jié)后，國債期貨價格先抑后揚，高點附近再次承壓回落。一方面，PMI數(shù)據(jù)顯示見底回暖跡象，年初基建和信貸開門紅扭轉較為悲觀的寬信用預期，加之美債利率快速回升和中美利差快速收窄，國債基準收益率2.8%附近面臨阻力。另一方面，國內多地出現(xiàn)散點疫情，沖擊消費及經(jīng)濟增長，引發(fā)市場避險情緒升溫和對經(jīng)濟下行壓力的擔憂，對債市形成支撐。目前市場降息預期抬頭，期債偏強振蕩，本月MLF和LPR如何操作成重要觀察窗口。

周三公布的2020年12月CPI同比上漲1.5%，預期1.7%，前值是2.3%；12月PPI同比上漲10.3%，預期10.8%，前值是12.9%。12月CPI、PPI雙雙回落，且均低于市場預期，PPI-CPI剪刀差進一步收斂，通脹對利率的指示作用仍將偏弱。原因在于2022年整體通脹壓力不大，PPI將逐步回落，CPI溫和上行的主要動力來自于前期原材料價格上漲向下游傳導以及豬周期進入上行階段，本質上仍是供給側主導的漲價，因此通脹并不會成為債市的主要矛盾。

與此同時，2020年12月M2同比增長9%，預期8.7%，前值8.5%；12月社融存量同比增長10.3%，高出上月0.2個百分點，貨幣供應增速仍快于社融需求增速，“信用”相對“貨幣”仍相對偏慢，債市仍相對偏強。12月社會融資規(guī)模增量為2.37萬億元，比上年同期多7206億元，預期2.43萬億元，前值2.61萬億元。其中，社融增長的拖累因素主要是表內貸款，居民與企業(yè)貸款需求疲軟，而貸款需求不強是“寬信用”的一大拖累，支撐因素主要在政府債、企業(yè)債與非金融企業(yè)股票融資幾大直接融資項目。

總而言之，社融增速的邊際改善主要得益于政府部門的“加杠桿”，但企業(yè)有效貸款需求疲弱、居民消費意愿較差以及商品房銷售疲弱的問題仍未得到解決。因此，無論是從刺激居民和企業(yè)貸款需求，還是從減輕實體經(jīng)濟利息償付壓力出發(fā)，貨幣政策都需要“多措并舉”支持實體經(jīng)濟，尤其是其中的薄弱環(huán)節(jié)，推動貸款利率進一步下行。在經(jīng)濟下行壓力加大之際，不排除直接調整政策利率的可能性。而且，財政“前置發(fā)力”下，貨幣政策有必要配合地方債的發(fā)行，緩解對短期流動性的沖擊。

2021年12月以來，西安、天津、河南等多地疫情有所抬頭，1月8日，天津新增兩例奧密克戎本土感染病例，瞬間拉響了迎戰(zhàn)奧密克戎的防疫警報，由于奧密克戎變異株具有高傳染性和隱匿傳播的特點，為新一輪的疫情防控增加了挑戰(zhàn)，提振市場避險情緒。

疫情“陰晴不定”，防控常態(tài)化多方面影響消費復蘇，加大經(jīng)濟下行壓力擔憂。首先，疫情沖擊居民收入端，城鎮(zhèn)居民和農(nóng)村居民收入疫后增速明顯放緩；其次，居民生活半徑縮短，旅游、商務服務、外來務工整體熱度下降，所帶動的衍生消費存在增速瓶頸。此外，居民防御性儲蓄動機增強，消費傾向下降。

海外方面，美國2021年12月CPI同比上漲7%，高于11月的6.8%，這是近40年來的最快增速，也是通脹連續(xù)第三個月超過6%。美聯(lián)儲主席鮑威爾在提名聽證會上表示，如果通脹持續(xù)的時間比預期的要長，將進一步提高利率，不僅在3月底結束資產(chǎn)購買，且可能會允許資產(chǎn)負債表收縮。警惕美債發(fā)出的信號。

2022年年初，市場關注焦點在于地產(chǎn)政策的邊際變化和財政政策前置發(fā)力的幅度，這將影響市場對于“寬信用”的判斷。2022年上半年，貨幣政策取向將決定債券收益率下行幅度；2022年下半年，則需重點關注經(jīng)濟數(shù)據(jù)的修復情況、豬價帶動的通脹壓力以及海外寬松政策退出帶來的影響。操作上，60日、120日均線是觀察中長期多空分水嶺的較好指標，短期期債在20日動態(tài)區(qū)間中值上方偏強振蕩的概率較大。