俄羅斯和烏克蘭關(guān)系日益緊張。2021年11月至今俄烏局勢(shì)已經(jīng)從互相喊話逐漸向互相制裁演變，特別是2月10日后風(fēng)險(xiǎn)快速上升：美國(guó)總統(tǒng)拜登2月10日敦促在烏克蘭的美國(guó)公民“立即離開(kāi)”，聲稱“事情可能很快變得很瘋狂”，隨后日本、英國(guó)等多國(guó)迅速跟進(jìn)。七國(guó)集團(tuán)財(cái)長(zhǎng)2月14日發(fā)表聲明稱，俄羅斯對(duì)烏克蘭的“任何進(jìn)一步軍事侵略都將得到迅速、協(xié)調(diào)和有力的回應(yīng)”，“我們準(zhǔn)備集體實(shí)施經(jīng)濟(jì)和金融制裁，這將對(duì)俄羅斯經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生巨大而直接的影響”。

從俄烏沖突對(duì)有色板塊的影響來(lái)看，對(duì)鋅、鋁、貴金屬等品種利好較強(qiáng)，鎳、銅等品種小幅受益。俄烏沖突影響更多的是基于能源短缺帶來(lái)的減產(chǎn)沖擊，除了俄羅斯本土的產(chǎn)能外，在俄烏沖突制約俄羅斯能源供應(yīng)下，歐洲大量的有色金屬產(chǎn)能也將受到拖累：俄羅斯2021年銅精礦產(chǎn)量為88.6萬(wàn)噸，歐洲地區(qū)2021年精銅產(chǎn)量約在302萬(wàn)噸；俄鋁是世界上最大的鋁生產(chǎn)商之一，電解鋁產(chǎn)能超過(guò)400萬(wàn)噸，占全球電解鋁產(chǎn)能6%以上；2021年俄羅斯原生鎳產(chǎn)量約14.6萬(wàn)噸，其中精煉鎳產(chǎn)量約12.1萬(wàn)噸，占全球原生鎳比例約5%。與通脹對(duì)銅價(jià)的有利反饋以及供應(yīng)端的干擾相比，需求端被拖累的情況或許相對(duì)較小，俄烏局勢(shì)若持續(xù)緊張，對(duì)于銅價(jià)整體影響偏正向，對(duì)鋅、鋁供應(yīng)將造成巨大沖擊，并且俄鎳是滬鎳的主要交割品之一。俄烏沖突將從短期避險(xiǎn)、長(zhǎng)期加劇通脹等角度支撐貴金屬走高。

A鎳：對(duì)全球原生鎳供應(yīng)產(chǎn)生一定沖擊

近期俄烏沖突升級(jí)引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注，2021年俄羅斯原生鎳產(chǎn)量約14.6萬(wàn)噸，其中精煉鎳產(chǎn)量約12.1萬(wàn)噸，占全球原生鎳比例約5%，如果俄烏沖突進(jìn)一步加劇，則可能對(duì)全球原生鎳供應(yīng)產(chǎn)生一定沖擊。

俄羅斯海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2021年1—11月，俄羅斯鎳出口量為4.51萬(wàn)噸，出口額為7.894億美元，上年同期分別為10.59萬(wàn)噸和13.893億美元。中國(guó)海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2021年，中國(guó)自俄羅斯進(jìn)口精煉鎳4.6萬(wàn)噸，占中國(guó)精煉鎳進(jìn)口量比例為18%，2020年對(duì)應(yīng)進(jìn)口量則為5.17萬(wàn)噸，同比下滑11%。

2018年的美國(guó)對(duì)俄鋁制裁事件引發(fā)市場(chǎng)對(duì)俄鎳供應(yīng)的擔(dān)憂，LME鎳價(jià)格亦受到波及，不過(guò)主要是日內(nèi)波動(dòng)，隨后LME鎳價(jià)沖高回落，滬鎳價(jià)格對(duì)此反應(yīng)平淡。

不過(guò)由于俄鎳在中國(guó)精煉鎳市場(chǎng)占據(jù)重要地位，而且俄鎳是滬鎳的主要交割品之一，若俄羅斯精煉鎳出口受到影響，則可能導(dǎo)致中國(guó)市場(chǎng)上俄鎳供應(yīng)緊張，滬鎳倉(cāng)單的緊張程度加劇。目前，滬鎳倉(cāng)單已經(jīng)處于歷史低位，低庫(kù)存與低倉(cāng)單狀態(tài)的加劇可能導(dǎo)致鎳價(jià)的上漲彈性進(jìn)一步提升。因此，若后期俄烏沖突加劇，仍有可能對(duì)鎳價(jià)產(chǎn)生一定影響。

B銅：需求端被拖累的程度或相對(duì)較小

近10年來(lái)，俄烏局勢(shì)圍繞克里米亞地區(qū)爆發(fā)較為嚴(yán)重沖突的情況大致有兩次：在2013年年末至2014年一季度，即俄烏沖突愈演愈烈之際，銅價(jià)呈現(xiàn)振蕩走低態(tài)勢(shì)，但在克里米亞完成公投之后，卻呈現(xiàn)加速走低的格局。這一方面是由于美國(guó)對(duì)俄羅斯的制裁對(duì)全球經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生較為不利的影響，但同時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)結(jié)束量化寬松政策，并且逐漸推進(jìn)至加息的進(jìn)程，使得美元實(shí)際利率走高，而這對(duì)于銅價(jià)的抑制更為明顯。此外，2013年后，全球銅礦資本支出以及銅礦新增產(chǎn)能也在逐漸走向峰值，故此這些因素對(duì)銅價(jià)形成了較為不利的影響。

但反觀2018年的俄烏沖突，雖然劍拔弩張的態(tài)勢(shì)一度令人擔(dān)憂，但銅價(jià)波動(dòng)卻在此期間十分有限。

根據(jù)Woodmac的數(shù)據(jù)，俄羅斯聯(lián)邦地區(qū)銅精礦產(chǎn)量整體呈現(xiàn)上升的趨勢(shì)，自2011年的年產(chǎn)63.8萬(wàn)噸上升至2021年的年產(chǎn)88.6萬(wàn)噸。Woodmac預(yù)計(jì)，至2030年俄羅斯聯(lián)邦地區(qū)銅精礦產(chǎn)能會(huì)超過(guò)104萬(wàn)噸。故此，倘若俄烏局勢(shì)進(jìn)一步加劇，對(duì)銅精礦供應(yīng)無(wú)疑會(huì)產(chǎn)生較為不利的影響。對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō)，銅精礦主要由南美洲地區(qū)進(jìn)口，從俄羅斯方面進(jìn)口量十分有限。

展望后市，倘若俄烏局勢(shì)持續(xù)嚴(yán)峻，將對(duì)銅價(jià)產(chǎn)生以下影響：

首先，倘若俄羅斯因其與烏克蘭的沖突而減少對(duì)于歐洲天然氣的供應(yīng)，那勢(shì)必又加大歐洲地區(qū)能源緊張問(wèn)題。2月7日，歐洲頂級(jí)銅冶煉廠Aurubis公司表示，盡管第一財(cái)季的盈利大幅提高，但是歐洲電力和天然氣價(jià)格的飆升可能很快會(huì)影響其盈利能力。而俄烏沖突若繼續(xù)呈現(xiàn)愈演愈烈的趨勢(shì)，則歐洲地區(qū)冶煉勢(shì)必受到嚴(yán)重影響。這對(duì)于銅品種乃至整體有色金屬來(lái)說(shuō)，均會(huì)是來(lái)自供應(yīng)端的較為重大的干擾。根據(jù)Woodmac的數(shù)據(jù)，歐洲地區(qū)2021年精銅產(chǎn)量在302萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)2022年產(chǎn)量為304萬(wàn)噸。

其次，通脹方面的壓力繼續(xù)增加。美國(guó)1月CPI數(shù)據(jù)再度創(chuàng)出40年來(lái)新高，而歐洲地區(qū)通脹水平也同樣高企。倘若在此種境況下，生產(chǎn)端再度因成本抬升而受到干擾，那么目前歐美地區(qū)的通脹水平將會(huì)居高不下，這對(duì)于銅價(jià)而言，同樣是較為有利的因素。

最后，回顧2014年，在俄烏沖突愈演愈烈之際，美國(guó)便對(duì)俄羅斯采取了經(jīng)濟(jì)制裁動(dòng)作，其中對(duì)全球市場(chǎng)影響最大的結(jié)果便是打壓當(dāng)時(shí)的原油價(jià)格使其大幅走低。由于俄羅斯是重要的原油輸出國(guó)，故此油價(jià)下跌對(duì)俄羅斯經(jīng)濟(jì)而言沖擊嚴(yán)重。不過(guò)當(dāng)下情況不同的是，目前美國(guó)原油出口量也呈現(xiàn)持續(xù)攀升的態(tài)勢(shì)，因此出現(xiàn)如2014年那樣惡意打壓油價(jià)情況的可能性相對(duì)較低。若油價(jià)不出現(xiàn)大幅回落，那么無(wú)論是從通脹預(yù)期角度，還是從原油對(duì)銅價(jià)來(lái)自工業(yè)品端的映射角度而言，均不會(huì)造成太大的風(fēng)險(xiǎn)。

綜合來(lái)看，倘若俄烏局勢(shì)進(jìn)一步嚴(yán)峻，那么首先天然氣供應(yīng)或進(jìn)一步趨緊，這對(duì)于目前歐美地區(qū)本就已經(jīng)居高不下的通脹而言，更是雪上加霜，同時(shí)也會(huì)加大對(duì)于供應(yīng)端的干擾。雖然地緣政治的動(dòng)蕩同樣會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)產(chǎn)生較大的不利影響從而拖累銅品種需求端，但與通脹對(duì)銅價(jià)的有利反饋以及供應(yīng)端的干擾相比，需求端被拖累的程度或許相對(duì)較小。故從總體來(lái)看，俄烏局勢(shì)若持續(xù)緊張，對(duì)于銅價(jià)整體影響偏正向。

C鋅、鋁：對(duì)供應(yīng)端造成的影響料較大

鋅品種在俄烏局勢(shì)持續(xù)惡化的背景下，最有可能受到影響的部分來(lái)自于歐洲地區(qū)煉廠因天然氣價(jià)格上漲導(dǎo)致電價(jià)高企，從而對(duì)產(chǎn)能產(chǎn)生干擾，歐洲地區(qū)煉廠產(chǎn)能達(dá)230萬(wàn)噸，若俄烏局勢(shì)持續(xù)緊張，對(duì)鋅供應(yīng)端造成的影響料較大。

近期俄烏沖突升級(jí)，如果俄羅斯和烏克蘭發(fā)生軍事沖突，歐美加碼制裁，那么對(duì)全球鋁供應(yīng)的影響將是巨大的，可能會(huì)使2018年的情況重演，導(dǎo)致鋁價(jià)格大幅波動(dòng)，并進(jìn)一步擾亂供應(yīng)鏈，影響甚至外溢出鋁市場(chǎng)。

俄鋁是世界上最大的鋁生產(chǎn)商之一，電解鋁產(chǎn)能超過(guò)400萬(wàn)噸，占全球電解鋁產(chǎn)能6%以上。俄羅斯鋁出口量較大，據(jù)俄羅斯海關(guān)數(shù)據(jù)，2021年1—11月，俄羅斯鋁出口量為319.02萬(wàn)噸，出口額為63.496億美元，上年同期分別為243.32萬(wàn)噸和38.269億美元。因此，制裁可能也會(huì)擾亂相互關(guān)聯(lián)的世界鋁市場(chǎng)，因?yàn)檫@不僅將阻礙俄羅斯鋁錠的流動(dòng)，還會(huì)阻止原材料鋁土礦或氧化鋁的流動(dòng)，對(duì)制造業(yè)造成嚴(yán)重的打擊。

回顧2018年美國(guó)政府對(duì)俄鋁制裁事件，可以發(fā)現(xiàn)，美國(guó)宣布對(duì)俄鋁制裁之后導(dǎo)致國(guó)際鋁價(jià)在11個(gè)交易日內(nèi)飆升超過(guò)30%，達(dá)到7年新高。該事件也擾亂了全球鋁供應(yīng)鏈，導(dǎo)致當(dāng)時(shí)鋁嚴(yán)重短缺，美國(guó)的下游制造業(yè)企業(yè)成本飆升，也使得后來(lái)美國(guó)政府不得不取消對(duì)俄鋁的制裁。

2018年4月6日美國(guó)宣布對(duì)俄鋁制裁之后，倫敦金屬交易所（LME）暫停俄鋁原鋁錠交割、嘉能可CEO退出俄鋁董事會(huì)、力拓宣布部分與俄鋁相關(guān)的合同遭遇不可抗力無(wú)法履約等事件相繼發(fā)生，致使全球鋁價(jià)在4月中旬先后拉升至年內(nèi)最高?？紤]到本國(guó)企業(yè)也可能因鋁價(jià)上漲遭受損失，4月23日，美國(guó)宣布考慮減輕對(duì)俄鋁的制裁，國(guó)際鋁價(jià)應(yīng)聲大跌逾10%。后期俄鋁制裁消息的不斷反復(fù)，加上制裁趨向放松的信號(hào)下，該事件對(duì)鋁價(jià)的影響逐步淡化。2019年1月28日，美國(guó)宣布解除對(duì)俄鋁的制裁。

2021年下半年以來(lái)，歐洲風(fēng)電和核電產(chǎn)量不足，而因和俄羅斯政治關(guān)系緊張，天然氣供應(yīng)同樣短缺，致使能源價(jià)格多次飆升，歐洲鋁冶煉商紛紛減產(chǎn)。進(jìn)入2022年，歐洲能源危機(jī)仍在發(fā)酵，目前已有約85萬(wàn)噸電解鋁產(chǎn)能受到影響，占全球產(chǎn)能1.1%。近期隨著俄烏沖突愈演愈烈，俄羅斯對(duì)歐洲天然氣供應(yīng)不確定性加大，加上冬季氣溫較低，歐洲鋁企在高電價(jià)下或面臨進(jìn)一步減產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。若歐洲電價(jià)始終保持高位，即鋁廠始終虧損，導(dǎo)致減產(chǎn)擴(kuò)大，則倫鋁價(jià)格將進(jìn)一步抬高。

D貴金屬：短期無(wú)疑激發(fā)市場(chǎng)避險(xiǎn)需求

對(duì)于貴金屬價(jià)格而言，實(shí)際利率的變動(dòng)情況是影響貴金屬價(jià)格的最為重要且直接的因素。而從歷史上兩段俄烏沖突時(shí)期實(shí)際利率以及貴金屬價(jià)格的變化來(lái)看，俄烏局勢(shì)的確對(duì)于貴金屬價(jià)格起到了較為明顯的提振效果。其中需要注意的是，雖然在2018年四季度時(shí)，10年期美債收益率出現(xiàn)了一定程度的上漲，但是貴金屬價(jià)格卻仍錄得了不錯(cuò)的漲幅，這其中固然有避險(xiǎn)需求的提振作用，然而需要注意的是，彼時(shí)的避險(xiǎn)情緒，或許更多源自美國(guó)大選。

對(duì)于避險(xiǎn)需求的具體衡量可以參考VIX指數(shù)。不過(guò)從VIX指數(shù)來(lái)看，2014年與2018年的兩次俄烏沖突并未使得VIX指數(shù)出現(xiàn)太過(guò)明顯的飆漲。與此前2008年的次貸危機(jī)以及2020年新冠肺炎疫情所造成的VIX指數(shù)飆漲相比，可謂“小巫見(jiàn)大巫”。

因此，避險(xiǎn)因素本身對(duì)于行情的影響相對(duì)短暫，并且力度也有限。若需對(duì)行情呈現(xiàn)持續(xù)影響，則實(shí)際利率的變動(dòng)才是更為重要的因素。正如上文所言，俄烏局勢(shì)將會(huì)加劇歐美地區(qū)本就嚴(yán)重的通脹問(wèn)題，并且使得滯脹出現(xiàn)的概率同樣加大。這對(duì)于貴金屬價(jià)格而言，才是更為重要的影響因素。

此外，在供需方面，俄羅斯聯(lián)邦地區(qū)對(duì)于黃金需求量與中國(guó)以及印度這兩個(gè)黃金消費(fèi)大國(guó)相比，體量仍然偏小。世界黃金協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，2021年俄羅斯黃金消費(fèi)量為46.8噸，占全球銷量總量?jī)H為1.42%。但是從央行黃金儲(chǔ)備角度來(lái)看，俄羅斯央行則持有超2000噸的黃金儲(chǔ)備，不過(guò)目前俄羅斯央行持續(xù)加大黃金儲(chǔ)備，更多是基于“去美元化”的考慮，并且在此前兩次俄烏沖突乃至美國(guó)對(duì)俄羅斯進(jìn)行經(jīng)濟(jì)制裁之時(shí)，俄羅斯央行也并未出現(xiàn)拋售黃金的情況。因此從供需角度而言，或許俄烏沖突的影響相對(duì)有限。

綜上所述，俄烏沖突對(duì)于貴金屬的影響，首先在短期內(nèi)無(wú)疑將會(huì)激發(fā)市場(chǎng)避險(xiǎn)需求并對(duì)價(jià)格產(chǎn)生提振，但單純從避險(xiǎn)角度而言，對(duì)行情產(chǎn)生持續(xù)推動(dòng)的可能性較小，VIX指數(shù)也并未出現(xiàn)太過(guò)明顯且持續(xù)的漲幅。但從沖突對(duì)于未來(lái)通脹問(wèn)題加劇，乃至滯脹發(fā)生概率加大的角度來(lái)看，則倘若俄烏局勢(shì)持續(xù)升溫，那么對(duì)于貴金屬的長(zhǎng)期走勢(shì)而言，無(wú)疑將會(huì)十分有利。