焦炭和鐵礦同為高爐煉鋼原料，以PB粉和準(zhǔn)一級(jí)焦炭過(guò)去10年的價(jià)格走勢(shì)來(lái)看，二者相關(guān)系數(shù)在0.5附近。二者價(jià)格走勢(shì)基本趨同，但又未達(dá)到顯著相關(guān)的程度，在某些階段甚至出現(xiàn)分化或存在競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系。相對(duì)來(lái)說(shuō)，焦炭和鐵礦價(jià)格的趨同現(xiàn)象較容易理解，主要原因在于鋼價(jià)漲跌以及鋼廠利潤(rùn)的收縮與擴(kuò)大。而當(dāng)二者出現(xiàn)明顯分化時(shí)，背后則通常還有較多產(chǎn)業(yè)細(xì)節(jié)方面的原因，考慮到今年以來(lái)鐵礦與焦炭?jī)r(jià)格走勢(shì)出現(xiàn)了較明顯分化，先是鐵礦明顯強(qiáng)于焦炭，春節(jié)后則強(qiáng)勢(shì)關(guān)系迅速扭轉(zhuǎn)，與之相對(duì)應(yīng)的焦炭與鐵礦盤面比價(jià)亦先跌后漲，波動(dòng)幅度較大。在當(dāng)前節(jié)點(diǎn)，對(duì)過(guò)往二者在價(jià)格分化階段行情的探討更具備參考價(jià)值。

當(dāng)前的黑色產(chǎn)業(yè)狀況與2019年年初期相似度較高：以華東螺紋為例，雖然當(dāng)前的價(jià)格較2019年同期高出約1100元/噸，但利潤(rùn)方面，當(dāng)前螺紋高爐利潤(rùn)約為700元/噸，和2019年同期基本相當(dāng)。在鋼價(jià)高企的背景下，當(dāng)前鐵礦和焦炭?jī)r(jià)格水平無(wú)疑也是偏高的，從價(jià)格趨勢(shì)來(lái)看，在2019年1月淡水河谷潰壩事故之后，鐵礦價(jià)格節(jié)節(jié)走高，而焦炭現(xiàn)貨價(jià)格是持續(xù)偏弱運(yùn)行，焦化企業(yè)利潤(rùn)低迷，部分焦化企業(yè)已經(jīng)陷入虧損，整體上與今年以來(lái)鐵礦、焦炭?jī)r(jià)格走向及煉焦利潤(rùn)現(xiàn)狀非常相似。

2019年由于鐵礦價(jià)格高位難跌，全年鋼廠利潤(rùn)整體上承壓明顯，根據(jù)Mysteel調(diào)研統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2019年樣本鋼廠長(zhǎng)流程螺紋平均利潤(rùn)為695元/噸，遠(yuǎn)低于2018年的1200元/噸。在鋼廠利潤(rùn)受到壓制的情況下，鐵礦與焦炭的競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系更加明顯，2019年主流港口準(zhǔn)一級(jí)焦炭?jī)r(jià)格在1900—2250元/噸區(qū)間窄幅波動(dòng)，全年均價(jià)2073元/噸，較2018年均價(jià)下降240元/噸，而樣本焦化企業(yè)平均利潤(rùn)僅有133元/噸，其間部分地區(qū)焦化企業(yè)時(shí)有虧損。

前文提到當(dāng)前鋼廠利潤(rùn)水平與2019年同期相當(dāng)，但往后來(lái)看，今年鋼廠利潤(rùn)走勢(shì)面臨的不確定性更大。國(guó)內(nèi)地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入了下行周期，2021年四季度以來(lái)國(guó)內(nèi)地產(chǎn)行業(yè)相關(guān)政策有所寬松，但當(dāng)前地產(chǎn)銷售、新開(kāi)工等數(shù)據(jù)還未到達(dá)底部，此外，地產(chǎn)銷售改善傳導(dǎo)至實(shí)際用鋼需求仍需一定時(shí)間。當(dāng)前地產(chǎn)端對(duì)鋼材需求的支撐已不能和2019年相提并論，加上當(dāng)前鋼價(jià)又處于歷史偏高水平，鋼價(jià)繼續(xù)上漲既有政策端保供穩(wěn)價(jià)壓力又有高價(jià)之下終端需求收縮的風(fēng)險(xiǎn)。在此背景之下，鋼廠利潤(rùn)走擴(kuò)大概率需要向上游原料索要利潤(rùn)，而如果鐵礦價(jià)格高位運(yùn)行有可能導(dǎo)致焦炭?jī)r(jià)格及焦化利潤(rùn)再現(xiàn)2019年被長(zhǎng)期壓制的情況。

好在今年以來(lái)的鐵礦價(jià)格持續(xù)上漲已經(jīng)引起有關(guān)部門高度重視，近期國(guó)家發(fā)改委等部門連續(xù)出手干預(yù)，鐵礦價(jià)格沖高回落，相信在政策高壓之下鐵礦價(jià)格上漲勢(shì)頭將得到遏制，可以說(shuō)為焦炭?jī)r(jià)格打開(kāi)了后續(xù)提漲的空間，在焦煤內(nèi)外供應(yīng)沒(méi)有顯著增長(zhǎng)、成本支撐較強(qiáng)的情況下，有理由對(duì)焦炭?jī)r(jià)格高看一線。當(dāng)然，也要注意到2021年年末國(guó)內(nèi)焦炭產(chǎn)能已恢復(fù)至上一輪去產(chǎn)能前即2019年年末的產(chǎn)能水平，焦炭不存在供應(yīng)瓶頸，在今年需求端仍然有可能承壓的背景下，焦炭?jī)r(jià)格上升的空間將不可避免地受到鋼廠利潤(rùn)難擴(kuò)大所帶來(lái)的制約。

具體操作上，筆者認(rèn)為因鐵礦上漲空間已被政策壓制，在鋼廠利潤(rùn)整體受制的情況下焦炭將在焦礦競(jìng)爭(zhēng)中保持強(qiáng)勢(shì)，加上焦炭現(xiàn)貨即將進(jìn)入提漲周期，可以關(guān)注逢低做多焦礦比價(jià)的套利機(jī)會(huì)，如果后期鋼廠利潤(rùn)與當(dāng)前持平或向上，主力合約焦礦比價(jià)高點(diǎn)有望到達(dá)5.3—5.5區(qū)間。